深度剖析A股五家上市险企年报：产寿险“老大哥”净利润均遭遇负增长

寿险、产险各自的“一哥”中国人寿（601628.SH）、中国人保（601319.SH）在2018年的净利润表现却变成了“差等生”。

第一财经记者统计发现，在已经全部出炉的A股上市险企2018年年报中，五家大型险企净利润表现出现了3升2降的分化局面，中国平安（601318.SH）、中国太保（601601.SH）、新华保险（601336.SH）均实现了归属于母公司净利润（下称“归母净利润”）两位数的增长，而出现负增长的两家却是在寿险、产险规模中第一的中国人寿和中国人保。

其中，在今年出现“9天7涨停”继而遭遇罕见“卖出”研报的中国人保2018年归母净利润同比下降19.2%；中国人寿则大幅下降64.7%，其归母净利润甚至不到市场份额离自己差了3个百分点左右的平安人寿的1/5。

尽管净利润出现分化，但各家上市险企几乎都出现了寿险新业务价值增长率较2017年大幅下降、产险费用率上升、险资运用总投资收益率下降的情况。在经济、监管、资本市场的多重夹击下，2018年行业转型期下的大型险企还是遭遇了一定的阵痛。

产寿大哥遭遇净利润负增长

从五家A股上市险企2018年的净利润表现来看，走综合金融路线的中国平安归母净利润绝对额甩开其它四家一个数量级，达到1074.04亿元，这一数字相较于2017年890.88亿元的高基数仍然上涨了20.6%。不过即使是仅看其保险业务，平安人寿2018年的归母净利润也高达579.14亿元，同比涨幅高达62.4%，大幅领先上市同业。同时，中国平安2018年20.9%的加权平均净资产收益率（ROE）及内含价值同比增长率也是五家中最高的。

而从归母净利润的同比增长率来看，五家中基数最小、迈开大步转型的新华保险2018年收获了最高的47.2%，而中国太保也有22.9%的归母净利润同比涨幅。

来源：第一财经根据年报数据整理

与此形成对比的是，产寿险各自的“大哥”中国人保、中国人寿却遭遇了净利润的滑铁卢。其中中国人保归母净利润同比下降19.2%，2017年净利润大涨68.6%的中国人寿去年却大跌64.7%。

中国人寿2018年取得的113.95亿元的净利润规模，还不到保险保费市场份额差自己3.4个百分点的平安人寿的1/5，平安人寿为579.14亿元。

中国人寿对净利润大幅下降的解释是，受权益市场整体震荡下行影响。

确实，2018年受权益市场下行影响，五家A股上市险企的总投资收益率无一例外地出现下滑，这也是对几家上市险企的净利润表现产生负面影响的一大因素。

据第一财经记者统计，五家上市险企2018年的总投资收益率呈现出0.6到1.88个百分点的同比降幅。其中，按照可比的同一会计准则，中国平安的总投资收益率最高，为5.2%；中国人寿的总投资收益率则最低，为3.28%，较2017年大幅下跌1.88个百分点。

值得注意的是，在五家A股上市险企中，中国平安在2018年是唯一一家执行新金融工具会计准则的。在新准则下，由于金融资产分类和计量的改变，资本市场的变动将更大地影响净利润，而在去年资本市场下行的情况下对平安净利润的负面影响会高于其它几家上市险企。按照新会计准则，中国平安2018年的总投资收益率变为了3.7%。但即使如此，中国人寿的总投资收益率表现仍然垫底A股上市险企。

来源：第一财经根据年报数据整理

事实上，在投资收益下降的情况下，2018年几大寿险为主要利润贡献的上市险企之所以能够达到两位数的净利润同比增长，除了自身业务转型带来的盈利能力外，和准备金释放因素密不可分。

第一财经记者统计发现，相对于2017年对准备金假设的重估引起的会计估计变更对上市险企普遍大幅减少税前利润的情况，2018年这一情况大幅改善。例如中国太保由2017年的减少税前利润90.24亿元变为2018年的增加4.97亿元；中国平安由减少321.93亿元到增加30.02亿元。

但和它们相比，中国人寿的准备金假设重估对税前利润的影响即使从2017年的减少90.23亿元变为增加30.74亿元，也没有抵消其投资带来的负面影响，仅其证券买卖差价一项就从2017年的盈利51.13亿元变为去年的损失215.16亿元。

财产险净利润普降

如果将上述三家中两家均包含产寿业务的保险公司——中国平安、中国太保净利润进行分部业务拆分，可以看到其净利润的增幅完全是由寿险业务在进行支撑，而平安财险及太保财险的归母净利润在2018年均出现同比下降，分别下降8.2%和6.9%。

而在去年几家上市产险公司净利润均出现同比下滑的态势下，主要靠产险老大人保财险支撑的中国人保归母净利润下降幅度就更为明显，达到19.2%。

可以试着从中国人保的净利润下降原因中找到产险行业的共性。海通证券认为，除了上述投资负面影响外，中国人保利润下滑主要原因包括市场竞争加剧造成的费用率上升，以及由此所造成的所得税率增加。

在车险这片“红海”中，随着商车费改，市场竞争进一步加剧，费用率的上涨是全行业面临的普遍问题。同样，2018年财险“老三家”的费用率全面上涨。人保财险、平安财险及太保财险的费用率分别上涨1.6、1.5、3.3个百分点。

不过，尽管费用率普遍提高，但由于赔付率的清一色下降，“老三家”在2018年还是均实现了承保盈利，综合成本率均小于100%。但和其它两家趋势不同，人保财险2018年的综合成本率呈现上升态势，达“老三家”中最高的98.5%，平安财险的综合成本率则在三家中最低。

来源：第一财经根据年报数据整理

另外，费用率的上升会带来的连锁反应是实际所得税率的提高。根据税法规定，财产保险企业支付的手续费及佣金的扣除限额为保费收入扣除退保金等后余额的15%。超过该限额，无法在税前抵扣，因此费用率的提高会造成所得税费用的上升，从而降低税后净利润。

第一财经记者梳理数据发现，中国人保和中国太保2018年实际所得税率均超过30%，较2017年均上升超过5个百分点。

新业务价值增速显著下降

尽管五家上市险企中有三家实现净利润两位数的同比上升，但就寿险业务而言，几家上市险企2018年的新业务价值增速较2017年均明显下降。而这也是整个行业面对市场和监管影响所要面临的转型阵痛之一。

相较于2017年上市险企新业务价值普遍两位数，甚至高达30%-40%的增幅，2018年的增幅均降至个位数。除了中国平安实现7.3%的增速，中国太保、新华保险、中国人保的增幅均不到2%，而中国人寿的新业务价值则同比下降17.6%。

来源：第一财经根据年报数据整理

新业务价值的下降和2018年上半年新单保费下降有关。光大证券表示，2018年开门红个险新单保费大幅负增长，主要原因如下：一是受快返型产品停售的政策影响；二是理财产品收益率提高，削弱开门红产品吸引力；三是死差益具有周期性，周期为7年左右。

而随着2018上半年新单保费增速大幅下滑，上半年上市险企的新业务价值增速同比大降，几乎都为负增长，其中中国人寿下滑24%。

因此，去年下半年各家险企都开始卯足了劲进行业务调整来改善这一情况，到了第四季度多家上市险企的新单保费大幅增长。

太保寿险相关负责人对第一财经表示，该公司在一季度负增长的不利局面下，采取强化保障型产品训练、加强业务节奏管控、创新产品服务、夯实基础管理等多项举措推动业务均衡发展，业务发展呈现“先抑后扬”走势，新业务价值增速逐季回升。

中国人寿副总裁、总精算师利明光则表示，中国人寿全年新业务价值负增长较去年上半年收窄了6个百分点，主要基于去年下半年业务转型进展，今年开门红进展顺利，新业务价值提升一直是中国人寿奋斗的方向。

通过业务结构调整，各家上市险企基本形成了大个险为主导，期交、续期拉动的模式，除了人保寿险的个险占比仍低于50%，其他几家上市险企的个险渠道占比均超过70%，中国太保更是超过90%。

中国人寿表示，公司主动压缩来自银保渠道的趸交保费，首年期交保费占长险首年保费的比重达90.16%，较2017 年提升26.17 个百分点；续期保费占总保费的比重达68.06%，较2017 年提升11.79 个百分点，续期拉动效应进一步显现。不过，中信证券认为，中国人寿以储蓄为主的业务结构没有根本性转变，预计公司的可持续盈利能力，尤其是可持续的ROE水平仍可能明显低于主要同业。

新华保险通过前两年的转型也已经夯实了续期拉动的基础。其2018年续期保费占总保费的比例达到78.4%，同比提升8.2个百分点；长期险首年期交保费占长期险首年保费比例达到99.6%。

业务结构的改善、对长期保障型产品的注重使得上市险企在新业务价值增长率下滑的情况下新业务价值率仍然呈现上升态势。中国平安、中国太保、新华保险的2018年新业务价值率分别同比提升4.4、4.3、8.2个百分点。

2019年改善趋势明确

保险业粗放发展的时代已经结束，整体行业都在从高速增长向高质量增长的方向转变。多家券商分析师认为，2019年上市险企业绩的改善趋势明确。

从寿险负债端来说，相较于2018年的负增长，海通证券数据显示，上市险企1月、2月单月总保费分别同比上涨12%及10%；1-2月累计保费同比增长12%。

保费同比增速大幅好转主要原因包括：部分险企4.025%预定利率年金险销售情况较好，年金险新单同比降幅大幅收窄；保障型需求旺盛，且险企“开门红”步入常态化经营转型，“开门红”及全年都重视常规保障型产品的销售。

在新业务价值率方面，光大证券认为，险企2019年会继续扩大保障型产品的销售，预计价值率仍有上升空间，但是增速会有所趋缓。长远来看，保障型产品竞争可能加剧，价值率可能会下降。

代理人经过前几年的高速发展之后也将转换轨道，可以看到中国太保和中国人寿的个险营销员数量在2018年产生同比下滑，但同时月均有效人力、健康人力和绩优人力上升，可以看出这两家公司去年对代理人队伍进行了清虚增质，太保寿险董事长徐敬惠认为，随着监管的趋严和保险机构的培训加强，未来代理人的数量增长有可能逐渐会回落，甚至会变成负增长，但是质量的提升会带来出勤、产能的改善。

在产险方面，方正证券认为，目前费用竞争激烈、新车销量下滑，加之商车费改和报行合一的持续推行，渠道、定价和定损优势突出的龙头险企有望率先突出重围、持续实现承保盈利。同时，各家上市险企也在着力推动非车险的增长，预计农险、责任险有望成为财险业务保费和利润的又一增长点。以太保为例，2018年其责任险已曾为车险之外的第二大险种。

而从资产端来看，多名分析师认为，一方面今年权益市场回暖将会利于险企的投资业绩，另一方面长端利率企稳，对新增保费和到期再投保固收类产品的收益率将形成利好。不过也有分析师表示债券市场的信用风险加剧将对险资投资造成不利影响。

多位上市公司的投资负责人表示，险资投资权益市场要遵循长期大类资产配置的方向，是综合考虑的结果，不会因为一个季度和一年的权益市场波动产生大幅变动，这种大类资产配置会在穿越周期的时候形成强稳定性，而战术性的短期操作不是主要方式。（实习记者杨瑷竹对此文亦有贡献）