注册制看似“外松”实则“内紧”，美国公司把功课做在前面

科创板第三轮问询回复工作正在进行中。截至2019年5月24日，111家企业的科创板上市受理获上交所受理，其中89家处于“已问询”阶段，微芯生物、烟台睿创微纳则对第三轮问询函进行了回复。

值得注意的是，联瑞新材、科前生物和利元亨3家受理企业的审核状态均变更为“中止”，加上此前的九号智能，目前已有四家处于“中止”状态。

同样是注册制的美股市场，IPO前也可能出现主动或被动的“中止”，据记者了解，其中主动申请撤回远多过被迫中止上市申请。其中的主要原因是，IPO虽然是企业面向市场多元融资渠道的有效途径，却使得公司每年需要耗费一笔不菲的额外开销，因此IPO往往是经过深思熟虑后做出的决定，不会轻易撤回。而在向美国证券交易监督委员会(SEC)递交申请前，投行、审计、律师等就已经设立了重重关卡确保“接手”的公司符合上市条件，不至于因为客观因素被驳回，白忙活一场。

不会轻易中止申请

中止IPO分为主动和被动中止两种。据不完全统计，从1995年到2013年，美国审核机构发出过10个中止令。发出中止令的原因大多涉及披露质量。而自愿撤回注册申请的数量较多，拉手网、神州租车等都曾在美国撤回过IPO注册申请，原因也各不相同。

美国翰博文律师事务所（Hunter Taubman Fischer & Li LLC）合伙人李莹表示，自愿撤回IPO申请，跟每个公司自己的考虑有关。撤回的具体原因可以有很多，比如公司融资的计划有变；或者公司认为该上市时期不能够达到他们希望的融资目标；或者投行方面没有办法帮公司募集到预期款项；又或者是公司在回答某一个问题上耗时过长，意识到自己在准备招股书时出现了一些疏漏，若要修正将花费很大的人力物力，认为“不划算”所以撤回。

根据1934年的《证券法》(Securities Act)，已经向SEC提交证券登记的公司可以向SEC提交RW文件，用于要求正式撤销证券登记。

公司可以在登记生效前或者登记生效后撤回其登记声明，只要该公司的股票尚未售出。

在此之前，只有在调查后发现撤销注册符合投资者和公众的最佳利益时，SEC才会批准撤销注册的请求。然而，在2001年，SEC修改了第477条法案，以简化撤回注册报表的流程，并加快在整个注册报表生效日期之前发出撤回请求的节奏。

此外，SEC明确指出，作为撤回请求的一部分，登记人必须声明“没有出售与此次发行有关的证券”。如果注册人根据第155(c)条规定要求撤回IPO申请，他们必须在申请中声明，“公司可以根据第155(c)条对股权进行其他一级/私募发行”。并且，撤回的注册声明和相关表格RW将保留在SEC的公开备案文件中。

“在我看来，与IPO的数量相比，公司半路选择撤回的比例还是较小的。”李莹称，因为美国的注册审批制节奏相对较快，一家公司如果正常准备和申请，所耗费的时间并不长。因此基本上公司被SEC“问趴下了”或者被直言“肯定过不了，请自动撤回”的案例相对较少。

李莹认为在美国很少出现被SEC问出了一些很重大的问题而主动撤除的另一个原因，是因为SEC不会对公司的商业模式、公司盈利以及整体经营提出任何的意见，SEC只负责保证披露的准确性、充分性和真实性，告知公司哪些地方需要再补充说明，而哪些地方需要修改。“如果一家公司一开始就没有做好全面披露和充分披露的心理准备，这样的公司就不适合做一家上市公司。”李莹称。

IPO是深思熟虑的行为

在美国IPO是注册申请制的，拟上市公司向SEC递交招股书之后，SEC和公司之间不断问询和回复的过程其实也是公司不断完善招股书披露内容的过程。然而，一家公司是否合规、是否满足一个上市公司的基本条件不应该依赖于SEC的判断，功夫应该花在递交招股书之前。

SEC对上市资质没有设立硬性的门槛或硬性的指标，如果一个公司认为需要通过对外发行股票公开募资的方式融资，以增强公司的股票的流动性，该公司就可以选择成为一家上市公司。

当然，IPO的前提是审计必须出具一份无保留的审计报告，如果审计没有出具该报告，则意味着公司的财务报表以及相关的财务信息没有办法得到核实，而这样的报告每年、每季度都需要出具。“如果这都做不到，公司自然就不够资格上市了。”李莹坦言。

为了融资需求，大部分的公司希望能在主板（如纽约证券交易所和纳斯达克证券交易所等）上市。各主板对公司有不同的要求，符合后方可挂牌交易。每个交易所会自行对拟上市公司进行审阅后决定是否接收这些公司成为他们的挂牌企业。

其实在SEC开始对拟上市公司的招股书的审核之前，投行、审计、律师等就已经设立了重重关卡。“只有这些机构一致认定公司有上市资质，他们才会进一步进行IPO的辅助工作，对公司进行法务和财务尽职调查。”李莹进一步表示，在确认公司合法合规、公司的财务报表披露真实之后，一般就不存在该公司是不是有上市资格的问题。

值得一提的是，费用一般包括律师费用，保荐人费用、中介费用、公开发行说明书费用以及承销商的佣金。在美国IPO费用一般为100~150万美金，同时也要支付8%~12%的筹资佣金。在美国NASDAQ直接上市的成本也较高，IPO费用一般在2000万元人民币左右，在筹资额的10%以上。

据记者了解，为保证上市后的披露持续符合注册制要求，公司每年还将支出不低于100万美元的成本。总之，IPO的费用和IPO后每年持续支付给交易所和公司相关IPO工作人员的费用并不低，公司选择IPO之前自然将这些高昂的成本计算在内。

综上所述，注册制看似“外松”实则“内紧”，而IPO是公司审查深思熟虑的结果。