程实：中国升美国降， IMF经济预期调整凸显中国稳定特质

7月19日，IMF例行公布了预期更新，在英国退欧结构性影响参差不齐的作用下，全球经济增速再度出现下调，而中国经济再获正面重估。

IMF每年有四次重要的预期调整，分别发生在1月、4月、7月和10月。4月的预期调整出现了“全球经济增速调降、中国经济增速调升”的结构变化，并由此引发了一段时间的风险偏好回升。

我们一直强调，中国经济的核心特征是“短周期反弹+长周期下行+超长周期崛起”三期叠加，IMF对7月预期调整的解释也再次验证了我们对短周期反弹的逻辑判断。从全球视野看中国，中国经济的系统稳定性和比较优势进一步凸显，这也是我们对大中华地区的表现保持谨慎乐观的重要原因。

全球经济弱复苏还将更弱

7月19日，IMF以“英国公投后的不确定性”为标题，更新了对全球和主要经济体的经济预测。毫无疑问，英国退欧改变了经济复苏的运行轨迹，全球经济弱复苏态势进一步恶化。弱复苏之弱，体现在两个层面：一方面，弱于趋势水平，2016年全球经济预期增长3.1%，既低于1980~2015年3.47%的历史平均水平，也低于2008~2015年3.23%的危机平均水平;另一方面，弱于预期水平，就2016年经济增速而言，7月预期又较4月调降了0.1个百分点，而4月预期已较1月预期调降了0.2个百分点。在过去三年十余次预期调整中，仅有一次IMF进行了预期调升。这表明，每个季度过后，实际观察到的全球经济状况都明显弱于IMF的预判。

我们认为，全球经济复苏还将更弱，IMF未来很可能还将继续隔季调降增长预期，原因在于：目前的预期水平还是太过乐观。IMF公布且被媒体广为传播的主预测数据，是基于英国退欧后的乐观情形，这种乐观情形假设，英国退欧能够妥善推进且不会引发更大的市场混乱和后续的政治动荡。

事实上，这种理想状况几乎不可能实现。在学术研究中，IMF其实估计了四种情形，即为退欧情形、退欧后乐观情形(基准情形)、退欧后下行情形和退欧后严重情形，这四种情形下，2016年全球经济增速预期分别为3.2%、3.1%、2.9%和2.8%，2017年全球经济增速预期则分别为3.6%、3.4%、3.1%和2.8%。理性地看，英国退欧后的真实世界，大概率介于乐观情形和严重情形之间，因此，未来全球经济运行很可能将弱于IMF对基准情形的预测，预期下调还将延续。

中国经济再获正面重估

7月预期调整有个重要的结构特点，新兴市场表现优于发达国家。

2016年和2017年，发达国家经济增速被下调了0.1和0.2个百分点，新兴市场经济增速则保持不变。金砖国家中，南非经济状况快速恶化，印度经济增速预期小幅下调，中国、巴西和俄罗斯则得到预期调升。其中，巴西和俄罗斯的预期调升属于从极端恶化状况中的超跌回补，而中国经济的预期调升则属于稳中有进，含金量相对更高。

IMF预测，2016年中国经济有望实现6.6%的经济增长，较4月预期提升0.1个百分点，同时维持2017年6.3%的预期。同我们判断中国经济短周期反弹的逻辑一致，IMF将中国经济预期调升的理由定位为“近期的政策支持使经济前景有所改善”，即2015年四季度开始的财政、货币和汇率政策的“三松搭配”带来了具有一定滞后性的经济提振效应。

我们认为，中国经济7月再获正面重估，具有三重稀缺性：第一，和全球比有比较优势，全球经济预期不断下调，中国经济预期不断上调;第二，和美国比有比较优势，在全球经济弱复苏状态下，在英国退欧引发欧洲动荡的背景下，中美在全球范围内的“系统稳定性”越发重要，而IMF在7月预期中将美国2016年经济增速预期下调了0.2个百分点，中国经济在“稳定器”中的稳定特质进一步凸显;第三，从未来看有比较优势，弱复苏之下，全球政策宽松潮延续，而相对于大多数主要国家，中国需求侧刺激性政策的可能空间相对更大，供给侧结构性改革也正从顶层设计阶段过渡到贯彻落实阶段，未来值得谨慎期待。中国经济稳中有进的相对稀缺性将给大中华地区带来市场支撑作用，并有望给人民币汇率在短期波动后的中长期稳定奠定物质基础。

全球失衡悄然加剧

7月IMF的预期更新，传递了非常丰富的信息。虽然中国经济再获正面重估令人振奋，但放眼全球，失衡不仅没有渐次改善，反而悄然恶化，这也是我们进一步看淡全球未来并看重中国相对比较优势的重要理由。

魔鬼总是藏在细节之中，失衡加剧体现在三个维度：

第一，经济增长和物价稳定之间的平衡被打破。IMF在调降全球经济增速预期的同时，调升了全球通胀预期，新兴市场2016和2017年通胀预期分别被调升0.1和0.2个百分点，发达国家2017年通胀预期被调升0.1个百分点，经济羸弱伴随着通胀压力上行，不仅意味着滞胀风险显著加大，还意味着负利率时代的货币宽松只能带来通胀效应，增长效应则日渐式微。

第二，全球范围内的两极分化悄然恶化。值得注意的是，7月预期更新中，低收入发展中国家2016和2017年经济增速预期分别被下调0.9和0.4个百分点，发展前景更趋黯淡。全球层面两极分化问题的加剧，不仅将进一步压制全要素生产率，还将带来更显著的民粹问题和孤岛主义，进而抬升地缘政治风险。

第三，全球化退潮渐成长期趋势。7月，IMF将2016年全球、发达国家和新兴市场贸易增长预期分别下调0.4、0.4和0.5个百分点，英国退欧打开了保护主义的潘多拉魔盒，国际贸易凛冬已至，全球经济增长中枢将由此受到长期拖累。

(作者系工银国际研究部联席主管)