BIS申铉松:美元正取代VIX 成银行对杠杆偏好的指标

第一财经金融周艾琳2016-11-21 16:55

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10月以来,美元的持续走强牵动着全球市场的神经。历史上,只要美元走强,似乎危机就难以避免——强势美元周期曾引发了20世纪80年代的拉美经济危机,以及始于1997年的亚洲金融危机。目前,美元指数已经突破了101,更重要的是,美联储的加息进程远未结束。

不过,美元的影响力远不止于此。相比起美元走强对于跨境资金流动等表层影响,还有另一个重大的潜在影响,若不经仔细研究,往往容易为人所忽视,但这却引发了有“央行的央行”之称的国际清算银行(BIS)的关注。在11月19日的第一财经金融峰会上,BIS经济顾问与研究部门负责人申铉松也通过视频讲话对此做了阐述。他当选了今年第一财经金融价值榜(CFV)的“十年全球金融风云人物” 。

申铉松通过视频讲话在19日第一财经金融峰会上表示,BIS研究发现,VIX指数在危机前一直充当着市场对杠杆偏好的指标,是银行资产负债表承压的风向标(VIX衡量的是股票期权的隐含波动率,因其追踪市场情绪的卓越能力受到金融界的认可)。然而近几个月,VIX不再能够充当杠杆偏好的晴雨表了,即杠杆与VIX指数之间存在紧密的负相关关系已不复存在,如今充当此角的似乎变成了美元。

具体而言,银行与资本市场之间的关系一直以来都至关重要。资本市场为银行提供了批发融资,从而使得银行可以承担杠杆,接着将钱贷给构成实体经济的家庭和企业。2008年爆发的全球金融危机向我们警示了这一关联的重要性。危机爆发前,杠杆率与VIX之间一直保持紧密的关联。VIX指数低,杠杆率则高。VIX上升,杠杠率便下降。

然而,近几个月来,VIX与杠杆之间的关联出现结构性的断裂——尽管VIX已趋于平稳,杠杆率依旧在下跌。目前经纪做市商杠杆约为18,比过去25年里任何时候都来得低。

申铉松提出,该结构性断裂给市场带来难题。一方面,风险偏好持续升温,这将尤其推高股票市场的估值。“但我们同时会看到市场异常,例如抛补利率平价崩塌(CIP,covered interest parity),这通常是银行部门承压的征兆。”

所谓抛补利率平价原则,即外汇市场上隐含的美元利率应当与货币市场上美元利率一致。否则,市场参与者就能够以低利率借入,再高利率贷出,同时完全对冲了汇率风险。这意味着无穷获利空间。

2008年前,抛补利率平价是一个铁律,但现在这个规律也已被打破。值注意的是,即使在较为平静的时期,抛补利率平价也会出现偏离。这意味着美元LIBOR利率与跨币种基差互换隐含的美元利率存在差异。

“掉期合约中的跨币种基差与美元走势完全呈镜像状态。美元越强势,跨币种基差则越宽。这一点自2014年中期以来尤为显著,因为美元在该时点后持续走强。” 申铉松称,随着VIX指数不再能够充当银行对杠杆偏好的风向标,美元接棒担任了这一角色。

具体而言,“随着美元升值,金融机构的杠杆偏好出现下降,银行减少其美元借贷,如抛补利率平价崩塌等一系列市场异常则变得更为显著。” 申铉松也将具体的情况在最新的BIS报告中进行了详述。该报告于11月15日公布,申铉松是作者之一。

既然美元已成银行对杠杆偏好的指标,他强调称:“跨币种基差逐渐成为了一个需要跟踪的重要变量。通过跨币种基差,我们能够有一个相对清楚的指标去衡量银行资产负债表的承压能力,或是银行处于风险环境时使用自有资产负债表所需的溢价。”

2008年金融危机告诫我们,银行与资本市场之间的关系是非常重要的。这已是老生常谈的话题。但BIS的研究告诉我们,银行与资本市场关系的全球化程度已不可同日而语。当下,不论是做研究还是做投资,保有一个全球化的视野是非常重要的。

编辑:后歆桐

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