2016年并购重组审核收官：24起被否案例厘清监管红线

伴随一系列监管政策的出台和实施，2016年被称为并购重组市场的“最严监管年”。监管层以完善和修订交易规则、提升问询和审核力度等多种途径，全面清理并购市场各类顽疾;市场则加紧调整和适应，保证资本运作效率。证监会并购重组委在2016年共召开103次会议、审核275起并购重组申请;上会重组数量和交易总额同比都有不同程度回落，但整体仍处于历史高位水平。

展望2017年，并购重组审核工作即将于1月4日全面启动，从严监管趋势未有松动之势。从去年24起被否的重组案例审核意见来看，持续盈利能力、信息披露的完善程度、控制权的稳定性、合法合规性等成为审核和问询工作的重点，也未新一年的并购重组市场明确了监管边界和规则红线。

并购井喷之势小幅回落

因为三大监管条例的出台和实施，2016年的并购重组市场被鲜明的分为了上、下半场。

2016年6月17日，证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见，“借壳”标准进行了全面修订。同日，证监会上市公司监管部发布两则常见问题解答，分别是《关于上市公司发行股份购买资产同时募集配套资金的相关问题与解答》、《关于上市公司业绩补偿承诺的相关问题与解答》，对重组交易中业绩承诺、募投资金的细节问题进一步予以明确。

以三大监管条例出台为分界点，上半场是继续井喷的并购大潮，市场需求是核心驱动力。尤其2016年一季度时，并购市场的多项指标都已逼近2015年全年水平。投中的统计数据就显示，2016年一季度中国并购市场进行中的并购案，所涉及的交易规模已接近去年全年的并购规模。而在A股市场，仅创业板去年一季度发布的并购预案融资额就已超过2015年全年。

但在上述监管条例出台后，并购市场风向急转，监管成为下半场最重要的影响因素。三个监管条例，意在全面堵漏规避“借壳”的交易，整治“壳”股炒作、忽悠式重组等A股顽疾。据本报此前报道，去年7月最后一周，就出现了5家上市公司发行股份购买资产申请连续被否的“高压”期。此后，市场经历重组大量终止、“类借壳”闯关折戟等不断的适应和实践，逐渐进入常态化的并购2.0时代。

从数据看并购重组的“最严监管年”，市场热度略有下降，且严监管至今未有放松之势。

据证监会官网数据统计，2016年证监会并购重组委共召开103次会议、审核275起并购重组申请;相比2015年审核的339起重组方案，审核数量环比下降了19%。以审核通过的并购重组案例统计来看，A股2016年并购交易单数、交易总额同比都有所下降。但2016年整体仍处于历史高位水平，且单笔交易金额有所提升;与之对应的是，在2014年时并购重组委召开78次会议、审核了194起并购重组申请。

并购重组的严监管之势，在数据统计中也有明确体现。2016年有24起并购重组方案未获通过，较2015年的22起环比有升，整体通过率下降了2.3%。在6月17日新规公布后，证监会共召开了61次并购重组会议，审核未通过率由新规前的6.67%，快速上升至14.15%。

此外，对于“带伤上会”的并购重组申请，监管态度也开始有所收紧;在三大监管条例出台后，有条件通过率由此前的55%下降至年底的34.8%。

24起被否案例明确监管红线

在24起被否的并购重组案例背后，当前监管“四大雷区”已逐渐明确。包括持续盈利能力存疑、估值和定价差异等信息披露不充分、控制权存在不确定性、违法公开承诺与国家法律法规政策等，都是过去一年里并购重组被否的重要原因。这同样也为新一年的并购重组市场，明确了监管边界和规则红线。

具体来看，标的资产的盈利能力仍是审核的重中之重。被否的24起重组申请中，涉及盈利能力的审核意见达15起，表述内容包括标的盈利能力存在重大不确定性、持续亏损不利于提高上市公司质量、业绩真实性无法判断、持续盈利能力披露不充分等。因控股权存在不稳定性而被否决的重组有3起，审核意见主要为交易完成后实际控制人认定依据披露不充分。此外，交易估值和股权定价的前后差异较大也被多次提及，还与盈利能力、控股权认定等重合出现在审核意见中。

监管趋紧不仅以审核否决的形式呈现。值得注意的是，上述审核意见相关内容也均是沪深交易所并购重组问询函、重组说明会和证监会反馈意见中的重点监管内容。此外，有市场消息称此前的保代人培训中曾透露，并购重组审核将减少“有条件通过”的中间地带，主要保留“无条件通过”和“否决”两项审核。

与之呼应的是，并购汪研究中心的统计显示，2016年上半年获有条件通过的并购重组申请占比是57%，在7月和8月时下降至35%，9月和10月期间已低至25%，在年末最后两个月才有所回升。“带有较为明显‘小硬伤’的方案，在上会之前应该详尽回复并妥善处理监管所问询或反馈到的问题，以提高过会概率。”报告称。

某正进行重组且被下发问询函的上市公司内部人士透露，交易所当前的重组审核极为审慎，公司重组草案已进行了修订，但即便是已回复的问询函内容也有可能被二次问询，上会目前尚未有明确时间表。就该公司的重组方案来看，重组目的和资产定价的合理性、涉诉情况的最新进展是决定其重组命运的关键。

另一家上市公司重组相关人士则表示，此次重组交易中采取了现金支付的方式，按现行规定可以免于证监会审核，但交易仍收到了交易所的问询函。公司目前已就相关问题与交易所多次沟通，并正按要求完善交易方案;但部分问题仍需要等待监管层的认可，目前仍在停牌中。

而展望2017年的并购重组市场，除严监管态势延续之外，市场对中概股和港股回归也报以高度关注。去年5月证监会宣布，对中概股回归A股的明显价差、壳资源炒作等现象予以高度关注，对可能引起的影响进行深入分析研究。此表态被市场认为是中概股回归之路全面收紧的开始。

随后，万里股份与搜房网的交易在7月终止，前者宣布暂时撤回向证监会提交的申请文件。永达汽车借壳扬子新材在当年9月9日公告终止筹划重组。几天后，港股上市公司背景的中软国际与博通股份的重组也宣布终止。这期间，A股未有新增中概股或港股通过“借壳上市”而回归A股的案例。目前，仍在进行中的忠旺集团借壳中房股份、威高骨科借壳恒基达鑫也一直未有新的进展。有外资行投行部人士此前曾对本报表示，其负责的某中概股回归项目并未取消，从此前监管层表态来看，未来有望出台专门的规则来重新推进;但从当前来看只能等待政策的进一步明朗。