外延并购没那么容易！问询把关业绩承诺

在跨界并购收紧、再融资新规对定增趋严的大势下，对上市公司并购重组、定增交易标的监管要求也越发细化。

4月至今，据第一财经不完全统计，深交所共发出重组问询函25份，其中深圳主板5份、中小板12份、创业板8份。在对上市公司的重组问询中，不仅包括了常规的标的资产业绩变动情况、标的资产估值增值率、业务增长可持续性、业绩补偿安排等问题，还有对第一大供应商集中度、关联交易、银行贷款和基金借款的来源、重组方案调价机制等的问询。

“年初开始，能看到交易所的问询比之前更为细化，侧面反映出监管更为严格。从我们角度也感觉到上市公司业务不好做了。”上海一位券商并购人士向第一财经表示。

监管问询细化

“在交易所对上市公司的重组问询中，交易标的的主营、业绩及评估估值是问询的重点之一。”上述上海券商并购重组人士表示。

第一财经也注意到，在过去的一个月内，深交所的关注点便多次集中在了交易标的的评估估值、业绩增幅巨大、业绩补偿及可实现性等问题上。

在南都电源(300068.SZ)的定增方案中，标的资产华铂科技2014 年、2015 年、2016 年三年的净利润为-1221.03 万、1.15亿和 3.79亿，报告期内业绩增幅巨大，这种变化便引来了交易所的关注：要求其说明此次方案标的公司估值较高的原因及合理性;并且结合两次评估的核心参数选择、评估依据等，比较说明两次评估结果存在较大差异的原因及合理性。

在圣农发展(002299.SZ)拟发行股份收购福建圣农食品有限公司的方案中，以2012年12月31日为评估基准日，圣农食品全部权益的预估值为10.5亿元，增值率为 469.63%;以 2016 年 12 月 31 日为评估基准日，圣农食品全部权益的评估值约为20亿元，评估 增值率为248.88%，圣农食品两次评估产生差异的主要原因及合理性被要求说明。

对标的公司承诺业绩可实现性的问询也几乎是随处可见。高伟达(300465.SZ)的重组报告书显示，标的公司 2016 年实现的净利润为 1644.7 万元，而其承诺的 2017、2018 和 2019 年的经审计的合并报表口径下 税后净利润不低于 3000 万元、3900 万元和 5070 万元。对此，深交所要求结合标的公司核心竞争能力、业务发展情况，补充披露标的公司业绩承诺的可实现性。

与此同时，如实际发生业绩补偿时，交易所还会关心对业绩补偿的会计处理方式，因为其可能对重组的业绩补偿产生影响。

监管层的做法可视为“对症下药”。Wind统计显示，截至5月8日已有116起并购重组交易在去年实际净利润低于承诺净利润，甚至还有部分交易的标的公司去年业绩出现亏损，比如洪涛股份(002325.SZ)收购的学尔森、新华医疗(600587.SH)收购的英德生物等。

“并购对象的选择无疑很重要。对我们来说，主要看几点：第一，能帮助我们更好地服务客户;第二，能够更快地抓住市场机会。一定要专注在公司自己的领域，双方能形成协同，单纯财务上的并购我们基本不考虑;另外一点是技术，作为技术型驱动公司，我们会考虑在并购中引入更先进更尖端的技术。”此前，北京一家创业板上市公司高管接受第一财经采访时表示。

除此之外，深交所在对上市公司重组披露文件进行事后审查中，还会就重组交易对手方情况、交易标的现有股权结构、产品基本情况、销售模式、是否存在知识产权潜在争议、重组方案调价机制、是否存在规避重组上市情形、是否存在刻意规避发行对象不超过200人的限制等问题向上市公司发出问询函，要求公司作出说明。

与此同时，交易所对业绩核查的具体情况说明要求也进一步细化：包括但不限于核查范围、核查手段、核查情况以及核查结论等均在被要求范围内。

并购难度加大

事实上，由于严监管下中小创并购重组难度加大，过去中小创借助于外延并购获取的高增长将难以为继，与此同时，严监管下中小创估值受到打压。

以计算机行业为例，兴业证券的统计显示，2016年由于受到监管趋紧等影响，计算机行业的并购事件相比2015年减少43.72%，并购失败数量占比也从前一年的2.51%提升至7.14%。

需要注意的是，相比2015年，计算机行业的商誉减值便增加了一倍还多，2016年共计商誉减值达到22.89亿。分析人士便指出，相关公司在并购时需要综合考虑标的合理估值、业绩对赌预期等因素，以避免商誉减值等风险。

需要注意的是，外延并购也可能拖累上市公司短期业绩。金正大(002470.SZ)去年四季度单季营收13.2亿元，同比下降了12.76%，单季实现母公司净利润-1.1亿元，同比下降高达926.5%。四季度亏损，也是公司上市以来首先获得亏损，亏损的主要原因是完成对德国康朴的收购并于四季度并表，导致费用支出激增，同时德国康朴下半年是销售淡季，第四季度的并表对净利润形成了减成效应。

另一家上市公司北斗星通(002151.SZ)去年实现营业收入16.2亿元，同比增长45.97%，公司营业收入大幅增长主要是子公司华信天线、佳利电子并表所致。不过，上市公司的海外并购终止损失500万欧元，影响了业绩的释放。

通过定增并实现并表后的业绩增厚、主营能力增强、市场覆盖范围扩大等目的是很多上市公司的定增的初衷，不过，也有上市公司定增收购的标的资产并没有达到预期计划，不仅业绩承诺未完成，甚至引出一系列纠纷。

不过，即便大环境不好，但也有上市公司依旧执着于重大资产重组的筹划，江山化工(002061.SZ)便是其中之一。

4月27日晚间，江山化工发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》，拟以发行股份的方式购买浙江交工 99.99%股权，公司全资子公司浙铁 新材料拟以现金方式购买浙江交工 0.01%股权。

事实上，江山化工便因筹划重大资产重组，从去年8月19日开市后停牌。不过在随后11月17日的股东大会上，此次重大资产重组未通过股东大会的审议通过。第一财经注意到，在此次股东大会上，除关联股东回避表决外，出席股东大会的51.77%的股东投了反对票，而此次终止的重组对象，便是浙江交工。

鉴于此，深交所也在问询函中，要求江山化工补充披露重启与浙江交工重组的原因。时隔2个多月，江山化工再次重启重大资产重组，且重组对象为同一家，可见江山化工对重组的执着。

“本次终止筹划重大资产重组使得公司失去了一次外延式扩张的机会，但目前公司化工产品业务基本面良好、资金充足，公司业务发展正按计划稳步推进中，公司的发展战略及生产经营不会因终止重大资产重组而受到不利影响。在未来的经营中，公司将积极落实原有发展计划，并寻找合适的外延式扩张机会，推动公司业务发展。”彼时，江山化工也如是表示。