耶伦意外抛出“缩表计划”，强美元会否卷土重来

美联储打算“减肥”了，挤一挤金融危机后自己加注的水分。

北京时间6月15日，美联储宣布加息25个基点，联邦基金利率区间升至1%~1.25%。更受市场关注的是，还将于年内启动缩表(缩减资产负债表)。

虽然未提出明确的时间，但美联储主席耶伦表示会相对迅速地实施缩表计划，以避免滞后于经济发展形势和加息速度。她同时强调，政策的施行依然会根据经济发展而定。

由于刚刚公布的美国经济数据有放缓迹象，耶伦的鹰派表态极可能使得市场出现动荡。交银国际研究主管洪灏表示，如果美国在经济放缓的同时缩表，将对市场不利，投资者为降低风险，将选择获利了结。

值得中国资本市场关注的则是，各界预计，美元未来会否走强仍存变数，人民币对美元汇率的贬值压力将得到缓解。这意味着，中国资本外流的压力可能减缓。

年内缩表“路线图”曝光

由于美联储年内第二次加息符合预期，市场并未出现剧烈波动。相反，市场对于缩表的影响更为关注。

2008年金融危机后，美国实施的量化宽松(QE)政策导致资产负债表快速扩张，主要资金运用方向是购买美国国债和住房抵押贷款支持证券(MBS)，总规模为4.25万亿美元，接近危机前7500亿美元的6倍。截至2016年底，其主要由占比接近58%的中长期国债、占比约42%的MBS和占比小于1%的联邦机构债构成。一旦停止再投资，不仅会影响美国债市和股市，更将对全球资产造成溢出效应。

虽然美联储未公布缩表的具体时间，许多机构纷纷认为，缩表将于9月启动，12月将完成年内最后一次加息;若美国经济增长不如预期，则会于12月份同时宣布。

从缩表方式来看，美联储公布的一份详细附录显示：初步收缩目标规模在100亿美元左右，且MBS和长期国债资产都会收缩。机构普遍预计，长债将采用到期不续做的方式、MBS则采用主动售出的方式收缩。

附录中还提到了具体的缩减速度。就国债而言，从最初停止再投资的到期的公债规模每月不超过60亿美元，在12个月内每3个月增加60亿，直至每个月达到300亿美元;MBS方面，初始缩减幅度上限为每月40亿美元，一年内每季度增加40亿美元，直至达到每月200亿美元。缩减数量简单叠加之后，预计未来美联储缩减资产负债表规模每个月会达到500亿美元。

美联储明确表示，资产负债表的最终规模会降到近年来的更低水平，但将高于金融危机前的水平。如果经济预期出现严重恶化，仍然会继续对到期资产进行再投资。

事实上，随着美国经济回到稳步复苏轨道，美联储超宽松的货币政策也要回归常态，这样联邦基金利率要逐步回升到中性水平，美联储资产负债表也要收缩到相对正常的水平。否则，长期过度宽松的货币政策会导致美国经济过热，鼓励金融机构过度冒险、加大杠杆，可能催生资产泡沫和通胀飙升的风险。

美元转强仍存变数

针对超预期的决议，中国市场的重要关注点是：强美元会否卷土重来?人民币下半年的走势又将如何?

美联储当日公布加息及缩表决定后，市场并未出现剧烈波动。从消息公布后的4小时窗口看，美元指数由96.5突破97后又回落至96.92。截至北京时间6月15日，美元指数报97.20。

“从交易员的角度来看，必须过了97.3，继续反转看多的概率才会增大。在97.3之下，美元多头还差一口气。就现在来看，美元还未确认反转。日线上的阻力位97.3，周线上的阻力位97.7。”KVB昆仑国际首席外汇分析师魏巍对第一财经记者表示。

市场主流观点认为，尽管美联储会继续加息和缩表，但美元强势并非是确定的。

民生证券表示，回顾过去的走势，美元指数在2016年年底强势走高是特朗普效应、货币紧缩预期、美元回流预期三方面共同推升的，今年以来三个因素都在边际弱化，因此美元指数单边下行。此外，由于特朗普的减税改革后续可能面临不小阻力，对于美元的提振效应也会越来越弱。

此外，欧元在美元指数中的占比高达近60%，如今市场普遍预期欧元年底可能缩减甚至退出QE，欧元在英国脱欧谈判时间确定后，可能逐步走强，从而对美元形成压力。

“美元的这种反弹我们认为属于修正，美股也还不具备重启长期牛市的动力。值得注意的是近期欧美股市仍位于高位整理，进入夏季股市回调风险可能会增加，若股市展开调整，可能会削弱资金流入对欧元的支撑作用。”FXTM富拓中国市场分析师钟越对第一财经记者表示。

既然美元走强面临变数，人民币的贬值压力自然将有所缓解。机构认为，美元/人民币将在7以下区间波动。交通银行金融研究中心首席研究员仇高擎对第一财经记者表示：“人民币汇率中间价形成机制前期加入逆周期调节因子后有所升值，也给货币政策适度‘脱钩’提供了一定空间。”

事实上，对人民币汇率的贬值预期是影响中国资本外流的最重要因素，人民币汇率企稳意味着中国资本外流的压力将减缓。

美债收益率意外下滑

相比于美联储的超预期鹰派表态，美债的表现引发了各界高度关注——为什么加息三次后，当前的美国10年国债收益率反而比去年11月还要低呢?市场是否对美联储的鹰派表态缺乏信心?

在美联储利率决议后，美国10年国债收益率定格在2.127%附近，而在特朗普当选总统之后的一个星期，美国国债收益率从不到1.8%的水平迅速攀升至2.26%，此后进一步突破2.7%，引发了一轮全球性的再通胀热潮。

“而现在，美联储从善如流地加息三次，甚至未来还预期至少四次(到2018年年底)的加息，缩表计划也开始按部就班地进行。然而，债券市场却给予了完全相反的反应。此外，比如LIBOR(伦敦银行间拆借利率)这样的短期利率却还在上升，这带来了一个让人惊奇的利率曲线扁平的状况。”德国商业银行首席中国经济师周浩对记者表示。

在周浩看来，美国的核心PCE(个人消费支出)指数增速和美国基准利率之差，在此次加息后，已经为金融危机以来最窄，而从整体经济的表现来看，“市场似乎很难得出通胀会快速上升的结论，因此美联储的利率和资产负债表正常化也会非常缓慢，甚至不排除重回宽松的可能性。”尽管耶伦此次仍然表示，通胀率长期会达到2%的目标，但美联储也的确下调了今年核心PCE增速目标至1.7%。

换句话说，美债收益率意外下滑显示出市场对于美国经济走强的信心依然不足。

机构认为，尽管耶伦作出了积极表态，但美国的加息仍会较为缓慢，即使未来仍有四次加息，因此参照过去数年的走势，美国10年国债收益率在明年的均值也难以超过2.6%。