联通混改方案“曝光炒作思路” 可基金经理却有些犹豫

虽然中国联通混改方案在短暂面世后被撤回，不过大致轮廓已经清晰。作为国企混改的标杆，也给其他混改企业提供了可效仿的模板。

在8月16日香港召开的中期投资者交流会议上，联通相关负责人表示，混改核心是要解决国有企业效率问题，组织结构过于庞大，要“让企业小而灵活”。

多位卖方受访人士表示了混改对联通的重要意义：在改善运营管理的同时，借民营投资者为国企开出“造血”良方，成为激发传统行业的“鲶鱼”。

“如果是5倍、8倍的市盈率，可能一些稳健投资者会参与，因为安全边际比较高。如果仅仅是混改炒作概念，且公司的业绩不太稳定，并且估值也不便宜，那我们可能就不会参与。”不过，也有买方的基金经理表示会对热炒的混改多一分冷静。

国企混改第一棒

停牌4个多月后，中国联通的混改方案在8月16日晚间出炉。虽然之后被撤回，但是大致轮廓已经浮现。

混改后中国联通A股公司股权结构，联通集团公司持股36.7%，战略投资者持股35.2%，员工股权激励2.7%，公众股东25.4%，总交易对价为779亿。其中引入的战投主要是4类，互联网公司，金融企业、产业基金和产业集团。具体为中国人寿、腾讯信达、百度鹏寰、京东三弘、阿里创投、苏宁云商、光启互联、淮海方舟、兴全基金、结构调整基金等。

其中，百度、阿里、腾讯、京东等战略投资者将认购90亿股中国联通A股股份，认购A股价格在6.83元每股。并且，公司将进一步向核心员工授予8.5亿限售股，价格为每股3.79元。

“一个利好便是员工的限制性股票的激励。此前联通是国企机制，大家都没有什么动力，混改后给员工以更多的想象空间。”一位从券商“奔私”的前通信行业分析师告诉第一财经记者。

而对联通来讲，更重要的当然不仅仅于此。在8月16日香港召开的中期投资者交流会议上，联通相关负责人表示，混改核心是要解决国有企业效率问题。

某上市券商通信行业分析师也向第一财经记者表示，对于联通而言，混改意义不仅仅是引入资金，更重要的是通过引进投资者重新整合内部业务，或者发现新的业务增长点以形成新的竞争力，而互联网是未来可能性最大也最有活力的行业。

近年来，运营商传统语音、短信业务受到互联网OTT 厂商的巨大冲击，互联网企业例如微信、QQ、优酷等利用电信运营商的宽带网络发展自身业务，不少OTT服务商直接面向用户提供服务和计费，使得运营商沦为了通道，ARPU值持续下滑。

体现在联通上，2016年公司营收为2741.97亿，同比下降1%，主营业务收入2409.82亿，同比增长2.4%，但是净利润为4.8亿，同比下降了95.4%。虽然2015年剔除铁塔出售收益后的净利润为35亿元，同比下降了70.8%。

今年上半年，联通实现营收1381.6亿元，同比下降1.5%，经营成本1334.75亿元同比下降2.5%，经营利润实现46.85亿元，同比上涨了39.1%，净利润在今年上半年也达到了24.15亿元，同比增长68.9%。

9月1日起，联通将取消国内漫游长途费，同期预期市场竞争将会周期性加剧，也让业内人士预计下半年财务表现将面临较大的压力。

“三大运营商中，移动一家市场占有率相对较高，行业大部分的利润也被其吃掉。联通混改相当于是帮助其引入了几个好帮手，在不光光是资金上，更主要是盈利模式上，未来想象空间会比未来两家可以更大一些，我也认为这是此次混改最大的一个利好。”上述从券商“奔私”的前通信行业分析师也表示。

联通称，本次混改引入的战略投资者与中国联通主业关联度高、互补性强，有助于将公司在网络、客户、数据、营销服务及产业链影响力等方面的资源和优势与战略投资者的机制优势、创新业务优势相结合，通过与新引入战略投资者在云计算、大数据、物联网、人工智能、家庭互联网、数字内容、零售体系、支付金融等领域开展深度战略合作。

第一财经记者了解到，2016年10月，联通与腾讯联手推出售价19元的“腾讯大王卡”，一款针对腾讯应用的定向流量优惠套餐，在短短半年时间内，就给联通带来2000万用户。

投资难度较大

2016年底，中央经济工作会议明确提出“要深化国企国资改革，混合所有制改革是国企改革的重要突破口”，而后多个省份召开地方两会也明确将推进国企改革列为2017年重点工作。

企业层面，中国联通、中国石油、中国船舶等多家央企相继表示研究混改也印证混改正在提速，因此，在年初的时候，就有基金经理称，预计2017年混改或将成为深化国企改革的突破口，后续多个央企的混改方案将有持续进展。

并且，由于混合所有制改革是深化国企改革的重要突破口，2016年9月，发改委划定联通、东航、南方电网、哈电集团、中国核建、中国船舶为首批6家混改试点企业。中国联通是其中唯一一家电信企业。

方正证券首席通信分析师马军认为，联通混改建立健全了协调运转、有效制衡的混合所有制企业公司治理的机制，适当引入新股东代表担任A股公司董事，进一步优化多元董事会组成结构，明确董事会在公司的核心地位，强化董事会重大决策、选人用人、薪酬分配等权力加强经理层建设，探索经理层市场化选聘机制和管理机制。

混合所有制改革在改善运营管理的同时，借民营投资者为国企开出“造血”良方，从而激发传统行业的鲶鱼效应。作为国有企业，尤其是大型国有企业，组织结构臃肿、市场灵敏度低的问题能否解决，也备受关注。

“尤其是一些行业竞争比较充分的，比如航空，都有混改的预期。因为他们不混改的话，未来竞争中它的效率比较低，市场份额也会下降，盈利能力也会慢慢下降。”上述从券商“奔私”的前通信行业分析师也表示。

不过，一些受访基金经理也表示，参与混改投资要多些冷静思考。

“作为公募基金我们是不会参与事件性投资的，没有安全边际，没有办法进行量化的评估。更多还是情绪性的东西，但是你不知道它未来的变化是什么样。”北京一位公募基金经理表示，“市场上很多投资者，有人是事件驱动型，资金量比较小。赚一点市场风格情绪的钱，资金体量小快进快出可以做。而作为资金体量较大的公募基金，不太会选择这种投资标的。”

“从做组合的角度来看，精准投资也很难，只能是说按照之前大概范围去广撒网。另外，由于前两年参与国改的效果不是特别理想，使得大家对国改的热情可能不会很强。”上海一位公募基金经理也表示。

不过，也有基金经理指出，可沿着混合所有制度改革和股权多元化主线，从股权激励、定向增发、高管增持、公司增持等事件驱动的角度，结合各类事件特有的指标去精选个股，再结合经营业绩改善主线，通过分析财务数据寻找在改革中盈利能力提升的国企。