股权质押风险蔓延，“危机前夜”谨防资金断流

近几日来，不断有上市公司公告因控股股东质押部分公司股票触及平仓线，宣布停牌。对利用股权质押进行融资的上市公司股东而言，股价不断跌至平仓线，流动性的压力也在逐渐增大。上市公司大股东的信用风险也成为市场关注的焦点之一。

“闪崩以及股价下跌背后的原因主要有二，一是市场调整压力；二是上市公司本身出现问题。通常股权质押跟上市公司基本面的关联度颇高。”在博时基金固定收益总部研究主管陈志新看来，存在不少这样的情形：当股权质押比例较高甚至超过90%时，显示出大股东流动性处于偏紧程度，随着股价下跌并接近平仓线，其债券或资管计划亦存在兑付违约的风险。

股权质押连锁反应

近日，随着股价不断下探，不少个股公告出现股权质押风险，不完全统计，今年来，已有科融环境(300152.SZ)、神雾环保（300156.SZ）、千山药机(300216.SZ)、金刚玻璃(300093.SZ)星星科技（300256.SZ）等多家上市公司股东股权质押风险暴露。

与此同时，上市公司大股东的信用风险也成为市场关注的焦点之一。

陈志新认为，闪崩以及股价下跌背后的原因有二，一是市场本身的调整压力；二是上市公司本身出现问题。鉴于股权质押跟上市公司基本面的关联度非常高，一般情况下如果上市公司没有什么问题，则不会出现太大的股权质押风险。

“而在现实中，存在不少这样的情形：当股权质押比例较高甚至超过90%，能够判断出大股东流动性处于偏紧程度，进而其债券或资管计划就存在兑付违约的风险。”受访机构人士进一步表示。

“发行人频发进行股票质押融资，在上市公司未实施定增情况下，从侧面反映出其资金的紧张，可能存在较大的流动性风险。仅剩下不到10%的股票未质押，一方面限制了再融资的能力，另一方面也表现出发行人流动性紧张的局面。”分析人士指出。

而随着股权质押风险的暴露，流动性紧张进一步得以显现。

陈志新告诉记者，不少民企上市公司大股东通过股权质押融资，资金使用上可能会借给上市公司，或与上市公司有资金往来。这种情况的影响下，股价与上市公司信用风险关联度便很高。

“严监管下，杠杆率下降，流动性收紧是在趋势之中。”某券商股票质押业务人士指出，现上市公司整体质押率超过50%的大致在120-130家左右，存在一定的流动性的风险，需要机构作出规避。“券商内部基本也会要求对外整体质押比例不能超过50%。”

监管层亦在严控股权质押所带来的风险。2月2日，上证所与深交所针对《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（2018 年修订）》举办联合培训会。对于短期波动触及平仓线的个股，监管层通过补充担保品等方式替代强制平仓，在一定程度上缓和了市场情绪，以防引起市场上的踩踏式恐慌。

“另外一种就是上市公司资质不错，大股东只是股权质押，并没有与上市公司有直接的资金往来。一般而言经营层面对上市公司没有影响。但是上市公司控制权可能面临变更的风险。”陈志新说。

警惕信用风险

信用债主体现金流断裂事件多发 ，叠加金融监管影响下市场风险偏好降低，市场对资质存在瑕疵或较多不确定性的信用债需求大幅降低。

不少信用及风控人士认为，2018年的信用风险很可能大于2017年。年初，中融信托应收云南国有资本及其关联方合计15亿元款项延期兑付。不过，截至1月16日，云南国有资本已将剩余全部款项支付到信托账户专户，至此该信托计划全部执行完毕。

2016年下半年债市走熊以来，城投债下跌时间和幅度均超过以往。在多位受访人士看来，一些个案并不是孤立事件，隐含着城投债的风险值得重视。

深圳一位资深公募基金经理告诉第一财经，去年四季度以来，监管政策频出，主要包括单一客户风险敞口规定，限制委托贷款等，这些规定直指银行的信用扩张能力，可能会使得银行收缩对部分低资质企业的信用风险敞口，从而加剧低资质企业的流动性风险。

“收益率水平处于历史高位，信用债潜在供给压力较大，2018年信用风险或将高于2017年，长久期或低评级的信用债并没有太好的投资价值。城投债的融资以及地方债务管理严格，城投的信用风险陆陆续续出来，城投债建议高度谨慎。”北京一位券商固定业务信用人士也表示。

他也认为，尽管新增违约主体符合市场预期，不过可以看到市场对民企的担忧增大，从信用利差角度来看，低评级企业信用利差走阔幅度也大于高评级企业信用利差的走阔幅度。

交易层面的严监管亦在起到作用。在过往的委托-代理投资中，委托方与受托方存在着天然的信息不对称。由于委外资金前段的负债成本高，底层资产往往会选择信用债、城投债等高风险的资产。

2017年11月以来，资管新规征求意见稿、委贷新规等针对非标投资的监管政策频发，从根本上限制了之前“银行-通道-委贷”以及“银行信贷资金-企业-委贷”的套利链条。

不过，华创证券信用债研究员李俊江也认为，尽管如此投资者仍面临不少风险，一是企业资质变差，退出只能靠二级市场出售，面临信用风险和净价亏损风险；二是永续债利率上浮幅度能够覆盖公司信用风险和市场利率风险存在很大的不确定性。