贝尔斯登垮台十周年：全球强化宏观审慎监管

十年前，次贷风暴席卷全球，贝尔斯登(Bear Stearns)这个有着85年历史的老牌投行轰然倒塌。2008年3月16号，摩根大通银行曾宣布将以每股2美元，总计2.362亿美元的超低价收购贝尔斯登公司，最终由于贝尔斯登股东的强烈抗议，成交金额升至11.9亿美元。

危机前，美国金融创新层出不穷、监管部门对于次级贷款监管不力，在金融混业现象突出的同时，监管机构却仍侧重微观监管，跨部门协调不足，最终引爆系统性风险。危机后，美国、英国、欧盟等国家或地区纷纷对金融监管体系进行改革，其中由传统的多头监管向双峰监管甚至是综合监管发展。同时，强化中央银行的监管职责逐渐成为主流。例如，美国新成立金融稳定监督委员会（FSOC）负责识别和防范系统性风险和加强监管协调，美联储的监管职权也被扩大。

贝尔斯登事件的反思

2007年7月末，贝尔斯登旗下的信用担保债务凭证（CDO）对冲基金轰然倒塌，次贷危机从此揭开序幕。

贝尔斯登倒台的原因主要有两个：一是它在房贷抵押债务和衍生品市场投资太大。作为美国债券市场上最大的承销商和衍生品发行商，它在房地产市场出现下滑之后遭受了严重损失。贝尔斯登先后遭遇旗下两只对冲基金破产、标普下调其债信评级、CEO引咎辞职、被投资者起诉等事件，伴随这一系列事件的是其股价的大幅下挫。

二是所谓“流动性的灾难”，根源是因为贝尔斯登债务的杠杆比率太高，在次贷危机中资产大幅缩水之后，客户出于谨慎纷纷撤出资金，使贝尔斯登像商业银行一样发生“挤兑”事件，导致资金链断裂。

“贝尔斯登的首席财务官当时就说了一句话——这是1933年大萧条以来最悲惨的信用市场环境。然而，当时很多交易员和机构都还无法理解其背后的深意。”平安磐海资本首席风险官陆晨在接受第一财经专访时表示。他曾在贝尔斯登从事交易工作。

“为什么信用环境会如此糟糕？这位CFO能看出来市场的融资和交易流动性出现了严重的问题，到了2008年3月，贝尔斯登因流动性枯竭的谣言而轰然倒地。”陆晨坦言，早在2005年的时候，大部分华尔街工作者也是刚刚听到“次贷”这个词，而且很多人都觉得CDO属于正常资产，是金融衍生品、金融创新的宠儿，因为大家相信华尔街的风险定价评估体系。

CDO则是债务债券抵押产品，美国当时有大量由次级贷款支持的证券被发行出来，又被再打包证券化，进入市场。CDO又被分层为优先级（Senior）、中间级（Mezzanine）和股权级（Equity），每一个类别都有不同级别的风险和收益，并由标准普尔、穆迪或惠誉给予不同的评级。购买优先级的投资者承担的风险和相应收益均较低。

上述两支对冲基金其实就是CDO基金，它们被贝尔斯登描述成一只主要投资于低风险、高评级证券——比如被标准普尔评级为“AAA”或“AA”的CDO的基金，推荐给投资者。这两支基金通过使用杠杆工具来提高回报率，但它们极容易在房价回落中受伤，房价即使下跌幅度非常低，也足以威胁基金的表现。最终这两支基金亏光了所有资产，投资者损失接近14亿美元。后来的事想必人尽皆知了。

全球强化宏观审慎监管

当然，贝尔斯登只是整出金融危机的众多“肇事方”之一。当时，美国顶级投资银行无一幸免——雷曼兄弟破产，美林证券被收购，高盛和摩根士丹利向银行控股公司转型，美国最大储蓄银行华盛顿互惠银行倒闭。

宏观审慎管理的缺失是危机不断酝酿的原因所在。金融危机前，美国金融监管体系过于复杂，不仅存在多头监管，而且还有联邦和州的两级监管机构，因此要彻底改变现行监管架构在法律上和实际操作中都存有很大的困难和障碍。金融危机后，美国采取了务实和折中的方案，在不改变现有监管架构的前提下新成立FSOC，同时美联储的监管职权也被扩大。

东方证券首席经济学家邵宇此前也对记者表示，FSOC的主要工作为：发布年报，总结美国宏观经济金融形势和金融市场发展情况，梳理金融监管改革进展，分析美国金融稳定面临的潜在风险，并提出下一步政策建议；确定系统重要性非银行金融机构名单，美联储负责对具有系统重要性的银行、证券、保险、金融控股公司等各类机构以及金融基础设施进行监管，牵头制定更加严格的监管标准。

此外，美联储内部设立相对独立的消费者金融保护局（CFPB），统一行使消费者权益保护职责；美联储与联邦存款保险公司共同负责系统性风险处置。

如今，中国金融业将宏观审慎管理提到了新的高度。2017年7月，全国金融工作会议宣告国务院金融稳定发展委员会成立。3月13日，国务院机构改革方案提请第十三届全国人民代表大会第一次会议审议。根据方案，不再保留中国银行业监督管理委员会、中国保险监督管理委员会，将中国银行业监督管理委员会和中国保险监督管理委员会的职责整合，组建中国银行保险监督管理委员会。“两会”拟定银行业、保险业重要法律法规草案和审慎监管制度的职责划入中国人民银行。

值得注意的是，尽管危机过去了十年，银行业的健康度也大幅提升，但国际清算银行（BIS）研究主管申铉松表示，危机前的几个风险点仍然存在——全球债市不断扩容、泡沫积聚；新兴市场美元计价债务存量巨大，美元大幅升值将引发危机；危机前，80%的投机级公司债收益率超过4%，如今，这一比例暴降至5%；同时，美国债务存量也高达GDP的250%。