南方基金杜才超：三类组合在债牛中都能跑赢，但我坚持这一种

在经历了2016年、2017年的低谷后，债券型基金在“债牛”行情中重振旗鼓。根据银河证券的统计，2249只债券基金以全年4.55%的平均净值增长率位居一级基金分类的第一。

尽管债券基金整体拔得头筹，单只产品的表现却相差悬殊。因此，有必要“庖丁解牛”般分析TOP10%基金的收益来源，并对其进行归因分析。

基于对过去一年的数据分析，南方丰元信用增强基金经理杜才超将排名TOP10%的基金可以分为三类构建组合：第一类是重仓十年或超长利率债，组合久期特别长；第二类是重仓3-5年长久期信用债；第三类是“短久期信用债+十年利率债的波段操作”。

他所采用的正是第三类投资策略，实际效果也是大幅跑赢市场中位。据中国银河证券基金研究中心发布的榜单显示，2018年普通债券型基金（一级A类）的榜首，被南方丰元信用增强债券（A类）（简称“南方丰元”）夺得。在同类型基金业绩2018年以来平均上涨4.96%的背景下，南方丰元以10.97%的收益率领跑。

攻守平衡的取胜秘籍

对于第一类“重仓十年或超长利率债”的做法，杜才超的观点是“在牛市上半场可能会挣很多钱，但牛市下半场跟随市场波动过程中回撤也会非常大，因为久期过长，且把所有组合的风险敞口全部放在利率债上。”

对于第二类“重仓3-5年长久期信用债”的策略，杜才超认为虽然静态收益较高，但是长久期信用债久期较长，如遇到牛熊转换或流动性冲击，净值极易出现大幅回撤。

而南方丰元所采取的短久期信用债的底仓作为防守，十年利率债的波段操作作为进攻的策略，其优点在于牛市中能跟住市场涨幅，在熊市中可以迅速用短期限底仓作为防御，避免组合出现大幅回撤。

“这种策略的做法是底仓部分拿两年左右的信用债，这部分占110%、120%的仓位，剩余仓位10-20个点可能会拿十年左右利率债做波段，这种组合保证攻守平衡。”杜才超进一步解释。

他以去年四季度的操作举例，“比如在2018年10-12月份，考虑到信用风险缓解，且高评级收益率大幅下行，组合底仓以2年期AA+、AAA债券为主，同时完整参与了10-12月份利率波段，组合收益大幅提升，期间收益4.42%，市场排名前1%。”

对于2019年牛市下半场，杜才超认为今年利率下行、空间有限，继续这一策略很容易对组合进行攻防转换，穿越市场涨跌，综合平衡组合攻守，从2013-2018年历史数据来看，这一策略在不同市场环境下均有不错的表现。

“我是2012年入行，2013年熊市，2014年、2015年牛市，2016年牛熊剧烈转换，2017年熊市，2018年牛市。我分析了过去两轮牛熊周期数据，觉得在组合构建上还是应该保持平衡。”这位年轻的基金经理，在与第一财经记者的交流中，非常强调基金构建的攻守兼备，以及在周期中的顺势而为。

在杜才超看来，底仓部分作为防守，如果出现债市利空，就把利率债部分砍掉，只留两年信用债，这样就很具有防守性；如果今年债券牛市继续，可以用10-20个点利率债作为进攻，继续波段操作。

“从去年的实践来看，虽然利率债进攻部分只占10-20个点，但只要利用得当，能贡献的收益一点也不少。”他告诉记者。

通过利率债的波段操作来赚取超额收益，杜才超坦言和自己早期交易员的经历有关。“这种操作策略比较考验基金经理的交易能力，我自己是交易出身，所以更倾向于采用第三种策略，尤其在2019年牛市下半场，利率较低、波动较大的情况下，是比较稳健、回撤比较小的方案。”

上半年继续牛市

展望2019年的债市，业内较为一致的观点是上半年可能是继续牛市，下半年尚不确定。

因此如果采用“重仓3-5年长久期信用债”的做法，在牛市下半场中一旦碰到风险事件，就容易引发较大的回撤。“想卖的时候卖不掉，或者要砸很多才能卖得掉，这会导致组合的波动很大。”杜才超说。

对于2019年的债市行情，杜才超认为应先看社融增速再做判断。“社融增速起来之后，我们会看到经济数据有所企稳回升，之后货币政策会从偏松转向中性或偏紧。从社融增速起来到经济数据起来，会有比较宽裕的时间点供你降低久期或仓位，所以我们要等社融数据起来之后，在右侧再做减仓操作更为合适。”

1月15日，央行发布2018年12月金融数据，12月新增人民币贷款10837亿元，同比多增4995亿元，新增人民币贷款略超预期。但社融增速下降的趋势没有改变，12月社融同比增速降至9.8%的历史低位。

流动性方面，杜才超认为今年的流动性还是在合理充裕的水平，有可能继续降准或降低公开市场操作利率。对下半年还不太确定，要看基建、地产等各项刺激政策发力之后，后面的货币政策是不是趋紧。

“我觉得现在这个时点信用债优于利率债，所以组合会精选一些信用债，利率债部分参与的频率可能不像去年那么多。去年就算某个时点没有挣到钱，但是持有利率债，绝对收益也不错，今年这种情况就不太行了，拿利率债可能会有一定的机会成本损失，所以操作频率没有去年那么高，往往等有调整之后再操作。”杜才超进一步表示。

附：杜才超对2019债市的十大预测

1.十年国债利率会破3%，至少近期还是会继续下行

2.全年会降三、四次准备金率，1月4日宣布降准1%后，未来至少还能降两次左右

3.可能会降公开市场操作利率，现在公开市场利率相对于实际利率有点偏高

4.经济有可能会在二季度触底

5.今年CPI高点应该不会突破3%，在2%出头的温和通胀

6.PPI有可能会转负

7.今年地方专项债供给可能会超过2万亿

8.地产政策可能会进一步放松

9.人民币汇率有可能随着经济继续下行破7

10.美联储加息周期有可能在今年结束