防疫债本周加快发行，债市违约容忍度下降

新型冠状病毒肺炎（下称“新冠肺炎”）疫情的爆发可能让部分企业面临资金链问题，债市违约风险再次受到关注。今年债市违约风险如何？各行业的情况会如何分化？

“尽管打破刚兑的趋势不变，但今年信用违约风险相对可控。疫情爆发后，政府及监管部门的违约容忍度下降，证监会、银保监会等监管机构2月2日表示对疫情防控期间到期公司债券，只要发行人经营正常，将设立绿色通道等措施，支持发新还旧，大大降低短期融资风险。事实上，大多企业违约风险其实并不来源于盈利能力的弱化，而在于金融机构风险偏好下降所带来的再融资风险，而今年再融资的压力会下降。”瑞银资管中国债券基金经理楼超对第一财经记者表示。在此环境下，经营正常、对流动性敏感且受政府支持的行业将会受益，典型代表是地产、与地方政府紧密联系的企业（地方国企、民企龙头）以及公用事业类企业。

值得一提的是，防疫类债券的供给速度正在加快。2月10日，深圳航空发布当年第四期短融券更正说明，决定将第四期短融变更为疫情防控债；同日，九州通、天士力等公司也相继发布了相关疫情防控债短融券的发行方案。

疫情防控债频发，违约容忍度下降

本周，防疫类政策性金融债和信用债发行都马不停蹄。2月10日，兴业证券在上交所公开簿记疫情防控公司债券，发行规模不超过30亿元。

早前，2月3日，当代明诚的6亿元私募债完成审核；2月4日，规模达10亿元的武汉车都四水共治项目管理有限公司绿色项目收益公司债亦获得深交所的无异议函；2月6日，国开行在银行间市场发行135亿元的“战疫专题债券”，发行利率仅为1.65%；2月7日，广西建工集团有限公司在深交所发行了规模达5亿元的私募战疫债券。

尽管大多数追逐收益的机构可能不会购买这类债券，但债券的持续发行一定程度上缓解了市场担忧。更关键的是，“这也表明政府对能正常经营的企业违约容忍度下降，扶持力度或会加大。”楼超告诉记者。

同时，机构也认为，资管新规有望适度延后，且支持性政策加码，因此由金融机构风险偏好下降所带来的企业再融资风险或下降。第一财经记者了解到，此前备受“现金管理类理财新规”困扰的银行系理财子公司，近期已及时开展“抗疫”金融工作。“我们要全面排摸受疫情影响地区的企业融资需求，对相关企业简化流程，做好资金支持。”交银理财总裁金旗对第一财经记者表示。

房企、公用事业受益流动性

不可否认，仍然有部分行业受到疫情的影响较大，一些主营业务不振、正常经营困难的企业面临挑战。在打破刚兑不变的背景下，择券、防雷仍是不变的主题。

楼超表示，本次疫情对债券发行人的2020年盈利面影响是显而易见的，同时也会对部分依赖高周转高负债行业公司带来一定的短期流动性压力，比如餐饮消费、交通运输、传统制造业等。

据记者了解，此次房地产债成了债券圈最受追捧的信用品种之一。出于防控疫情蔓延，房地产行业整个销售活动已经停止，对地产销售的冲击显著，但地产债的逻辑却有所不同，“从债券投资角度，流动性是命脉。开发商目前坐拥年初的融资及回款，并可选择减少开工，加之目前融资环境较为有利，进一步的降息也将使其受益。”楼超表示，加上下半年基建需求增加，他对全年房地产行业信用基本面和融资利率下行感到乐观。

就离岸融资情况来看，穆迪方面对记者表示，2020年1月，受评级开发商累计通过发债融资165亿美元，相比2019年月均58亿美元的融资规模大幅攀升。同时，也有开发商定向增发。这些发行活动强化了开发商的流动性和偿债能力。

此外，楼超认为，全国性/区域性地产龙头、民企龙头、地方国企、公用事业类信用债收益率仍有下行空间。“今年的融资政策非紧反松，经营正常的企业信用债预计会吸引更多资金。此外，本次疫情后，信用利差会加速缩窄，收益率下行，同时今年违约率也会低于前两年，处置方案会更为积极。”

另一家外资基金经理对记者提及，疫情对于公用事业相关的城投及资产地域分布较为均匀的地产企业影响可能相对较小。

密切关注后续政策出台

目前，业内最关切的几点在于，后续货币政策支持力度如何？财政发力则需要地方债和国债加速发行的支持，那么一级市场债券供给加速会否匹配相应的额外流动性？疫情拐点何时到来？支持政策如何转向？CPI未来如何变化、如何影响债市情绪？多位基金经理对记者表示，十年期国债收益率已经触及近2.8%，短期内大跌20bp，尽管目前收益率继续下行的空间不大，但面对不确定性，机构不敢贸然做空利率债。

“鉴于变数太大，且短期债市已受到提振，因此保持流动性和仓位的灵活至关重要，”楼超告诉记者，市场对于经济基本面的中短期预判仍旧会有分歧，所以利率走势大概率窄幅震荡，未来降息和降准空间仍在，但投资者已有预期。目前疫情仍未明朗，有许多潜在风险仍未完全反映出来，加之降息后短端利率下行较快，海外利率再探低位，短期利率债操作仍维持收益率曲线做平。就绝对回报账户，则倾向中久期并保持一定灵活性。“例如，目前债市是‘牛陡’，即短端收益率下得多，因此可采取做多久期、空短久期债券的思路，适度配合国债期货做多。”