现在的行情和2017年相同吗？

当前与2017年存在相似处，但更需关注不同处。2017年金融去杠杆是政策“主动拆雷”，信用风险事件映射基本面，近期信用风险事件是个体“自然”暴露，应对的政策前者是总量宽松，后者目前仍是事件应对。但若明年经济增长环比遇拐点、金融周期向下、中小企业贷款不良提升等问题逐步累积，货币或监管政策存在边际宽松防范化解风险的可能性。

监管机构未就信用违约表态，反而重提防范化解金融风险，市场担忧货币政策再收紧甚至重演去杠杆。

信用债违约事件冲击债券市场，市场担心信用违约传染扩散并影响银行间流动性，利率整体上行、信用利差明显走阔。信用违约事件之后，监管机构迟迟未就信用违约表态，却再次强调防范化解金融风险，市场担忧后续货币政策的退出甚至重新去杠杆。

当前与2017年去杠杆前后的相似处：

1）无论是宏观杠杆率总体的水平还是分部门杠杆率情况，当前与2017年年初均处于经历了一轮杠杆率提升之后的阶段；

2）2016年下半年全球经济出现共振修复趋势；目前国内宏观经济仍然处于疫情之后的修复阶段，而且修复趋势仍然持续，海外经济有望在疫苗面市在即的影响下进一步修复。

当前与2017年去杠杆前后的不同处：

1）2017年是在前期宏观杠杆率快速上升后，通过紧货币+严监管+紧财政的政策组合倒逼金融机构、企业和政府去杠杆。预计明年杠杆率会随着经济增速回归常态而自然处于平稳水平；

2）2017年去杠杆的基础是2014年~2016年的宽松政策和供给侧结构性改革后的国内经济回暖+去产能之后的PPI同比回升+投融资触底回升+企业利润提升+全球经济复苏，而明年经济仍然面临一定风险，叠加明年政策回归常态，预计金融周期向下、信用收缩也将显现，并不存在去杠杆的强基础。

信用风险暴露与应对政策不同

不同于2018年受去杠杆政策滞后影响的民企违约潮反映了当时基本面的走弱，近期的信用风险事件更多是个体“自然”暴露，因而短期内的应对政策前者是总量宽松，后者目前是事件应对。但是宏观杠杆率，尤其是企业部门杠杆率高企的现状背后，确实对应着部分企业债务高企，叠加今年疫情期间大量操作的中小微企业贷款延期工具也将集中到期，明年银行中小企业贷款不良率、企业信用违约风险可能仍然面临一定压力，这就要求货币政策和监管政策放慢回归的步伐，甚至需要边际宽松来防范和化解金融和信用风险。

(作者明明为中信证券首席FICC分析师）