2020年宏观大事记及投资启示

临近年底，我们梳理了2020年的宏观大事，并总结了其中重要的投资启示。总的来说，制度优势已经成为做多中国核心资产的底层逻辑，疫情得到控制后的经济恢复彰显了中国制造业的强大产能以及逐渐形成的以内循环为主体的需求结构。未来，我们应该以“跨周期”和“结构性”的视角理解政策，在资产配置中也要重视投资者结构和交易层面的问题。

疫情冲击下的亮眼经济答卷

2020年初，宏观的主逻辑还是“决胜之年”，市场预计GDP增速会在6%左右，甚至略超过6%，经济会步入一轮上行的“库存周期”。然而，突如其来的新冠疫情打乱了节奏。回首2020年，无论是宏观经济运行，还是财政和货币政策应对以及股票和债券市场的全年走势，都绕不开疫情这个最大的“外生变量”。面对风浪突起，中国采取特殊时期特殊举措，最先控制住疫情，最先复工复产，实现了经济逐月逐季向好的较快恢复，我们预计2020年中国将是全球唯一实现经济正增长的主要经济体。

启示：制度优势是形成共克时艰磅礴力量的根本保障。基于这个逻辑，我们认为做多中国的核心资产将是中长期的战略配置方向。

基建与出口的预期差

在疫情明显冲击了经济运行之后，最初市场预期将靠较高的基建增长对冲需求侧其他变量的下滑，而且下滑最明显的可能是出口贸易，最终的结果却与最初的预期刚好相反。

启示：正是因为制造大国的优势，才让我国外贸企业抓住了海外疫情冲击下的供需缺口，实现了出口的逆势高增；以“大搞基建”的方式托底经济已经成为过去，未来的基建也会更多聚焦“新基建”。

从负油价到大宗商品价格新高

4月20日，WTI原油期货合约价创历史地出现负数，结算价为-37.63美元每桶，与此同时，主要大宗商品价格均显著走低。然而，到了下半年，逻辑又迅速向“经济复苏预期”切换，多数大宗商品价格创新高。

启示：价格的最终决定因素还是供需基本面，但同时“预期”因素也越来越重要，页岩油革命以后，油价变得向上弹性不足，向下弹性更大，交易因素在价格决定中的重要性也在提升。

从“美元荒”到美元指数向下突破90

美元指数最高时向上突破了100，最低时向下突破了90，从恐慌情绪和交易因素导致的“美元荒”到“美元趋势性走弱”，一年内出现了大幅波动。

启示：汇率最终由宏观经济基本面的相对强弱决定，与此同时，未来需要重新审视全球货币体系，在布雷顿森林体系解体以后，基于石油结算建立起来的以美元为核心的全球货币体系可能会进一步向多元化去演进。

财政货币政策在冲击下的创新应对与协同

面对疫情冲击，财政和货币政策逆周期调节发挥了巨大作用，也针对性地进行了大量结构性创新。就跨周期调节和监管配合等问题，也进行了丰富的讨论和探索。

启示：传统的政策思考是如何核定逆周期政策的总规模，但新的课题是如何协调安排好各项政策的组合和节奏，对于市场来说，应从更丰富的视角去理解政策，而不能以“收紧”或“宽松”一言盖之。

利率曲线的一波三折

今年1-4月无风险利率明显下行，4-5月收益率曲线显著陡峭化，5月以后无风险利率趋势性上行。

启示：虽然随着我国经济增速逐渐换挡，潜在增速稳步下移，无风险利率水平也确实会在长期呈现下降趋势，但这并不妨碍利率曲线仍呈现出一定的“周期性”，只不过每一轮周期之后，顶部和中枢都可能会有所下移。

（作者为中信证券首席经济学家）