5月PMI:出口预示未来走弱

5月中采制造业PMI指数微降0.1个百分点至51.0%，生产上、订单下，仍保持在扩张区间，符合我们关于“工业仍强、经济不弱”的判断。从分项来看，5月生产指数上升0.5个百分点至52.7%，工业生产热情延续，南方八省电厂耗煤量和高炉开工率均有所上行。

5月新订单指数下行0.7个百分点，订单连续两个月回落表明需求扩张速度放缓，提示四季度经济增长或低于预期；其中，新出口订单下降2.1个百分点至48.3%，重回收缩区间，同样验证了我们关于“出口虽无近虑但有远忧”的观点，出口未来大概率走弱。5月价格指数再次攀升，PPI将再超出市场预期，不过5月下旬以来，以螺纹钢为代表的大宗商品价格大幅调整预示着PPI同比高点已形成。

订单指数继续下行，出口订单回落更快

5月新订单指数回落0.7个百分点至51.3%，订单连续两个月回落表明需求扩张有所放缓，提示四季度经济增长或低于预期，我们维持四季度GDP同比+4.8%的观点。其中，内需表现优于外需，进口指数和采购量指数环比小幅上行。

新出口订单指数大幅回落2.1个百分点至48.3%，再回收缩区间，验证了我们关于“出口虽无近虑但有远忧”的观点。海外运价指数、产能利用率、出口等数据的不断改善，验证了海外生产能力的持续修复，我国出口的替代效应走弱，叠加2020年H2出口超预期的高基数，后续出口大概率渐进下行。从出口订单回落到出口数据回落大概有1~2个季度的滞后，二季度出口仍有较好表现，但四季度回落压力较大。

发电炼钢势头不减，生产指数有所回升

5月生产指数上升0.5个百分点至52.7%，工业生产热情持续。高频数据显示，5月南方八省电厂耗煤量快速回升，高于历史同期；高炉开工率低位回升、电炉开工率维持高位，粗钢产量环比上月小幅上升，同比增速仍在15%以上；全国主要钢厂的螺纹钢、线材达产率进一步上行。

另外，非金属矿制品和化工行业生产热情较高，浮法玻璃开工率持续上行，5月达到历史新高；苯乙烯、PVC等化工品开工率小幅上行。

汽车生产略微降温，一方面轮胎主要产地山东开启新一轮环保督察，全钢胎、半钢胎开工率回落明显，另一方面，全球范围内的“缺芯”使得诸多汽车企业调降生产计划。

 价格指数再次攀升，PPI同比高点形成

5月主要原材料购进价格指数大幅上升5.9个百分点至72.8%，出厂价格指数上升3.3个百分点至60.6%，提示PPI将继续超出市场预期，我们预测5月PPI同比增长8.7%。不过，5月下旬以来，煤炭、铁矿石、有色金属等价格冲高回落，螺纹钢价格大幅回调，预示着PPI同比高点或已形成。

5月石油价格震荡上行，石油供给国对于增产保持克制，OPEC+国家连续数月减产执行率超过100%，叠加石油需求持续超预期，美油库存持续低位，原油价格有望保持在65美元/桶上方。中游价格出现分化，以玻璃、水泥为代表的非金属矿制品价格持续上涨，塑料、橡胶、PTA、瓦楞纸价格有所回调。5月产成品库存指数下降0.3个百分点至46.5%，原材料库存指数下降0.6个百分点至47.7%，库存微降属于弱补库周期的正常反复。

二季度经济景气持续，信用收缩将继续演绎

5月PMI环比略降0.1个百分点，二季度经济依然保持较高景气度，订单指数连续两个月回落提示下半年经济回落压力较大。目前我们处于稳增长压力较小的时间窗口，经济基本面较强，就业形势稳定，PPI上涨压力也尚未传递到CPI，金融稳定仍是目前货币政策的首要目标，货币政策仍将保持稳健中性，我们预计信用收缩将持续至三季度末，提示三季度可能出现非线性信用收缩风险。四季度预计经济增速大幅回落触发货币政策转向宽松，利好股债市场。

风险提示

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（作者为浙商证券首席经济学家）