首家合资理财公司投资布局思路“揭秘”，加码多资产寻求差异化

过去两年，近20家本土银行理财子公司（下称“理财子”）先后成立，理财产品满屏几乎皆是“固收+”。如今由外资控股的合资理财公司相继成立，在理财子的市场上，他们的投资思路有何不同？

据第一财经记者了解，外资机构更擅长的“多资产”策略似乎成了合资理财公司寻求差异化的突破口，旨在通过全球多资产配置来穿越周期。例如，首家开业的外资控股合资理财公司汇华理财（东方汇理和中银理财合资）就表示，未来将重点加码多资产策略。

负责多资产投资的汇华理财资产配置总监曾睿在接受记者采访时表示，分散投资是唯一免费的午餐，但除了分散，还需要对市场有一定的观点和择时能力。因为2008年的全球金融危机让大家意识到，资金几乎无处避险，因为彼时避险资产、风险资产之间高度正相关。

曾睿拥有12年投研经验，曾在海外工作多年，是大类资产配置专家。他曾于嘉实、景顺长城、安联Allianz Global Investors就职。现任汇华理财高级投资经理，资产配置总监。

加码多资产以求穿越周期

固收投资是国内银行的传统优势项目，因而“固收+”策略也成了当下的主流。多数理财子对权益（A股+港股）的配置仍十分谨慎，据记者了解，权益占比仅5%，而之所以理财产品普遍能维持在4%-5%的年化预期收益，也是因为部分产品加入了一些非标资产和优先股来增厚收益。

目前，非标资产等还不是合资理财公司考虑的选项，因此如何以主动管理能力实现净值型产品的稳定收益成了合资理财公司面临的挑战。

据记者观察，相比多数理财子，合资理财公司的投资经理多为“公募老兵”，以主动管理能力见长，但由于理财客户风险偏好较低，因而比起发行纯权益的产品，更有助于穿越周期的多资产策略成了他们更可行的方向。也许正如诺贝尔经济学奖获得者哈里·马科维茨曾说过的，“资产配置多元化是投资的唯一免费午餐”。

早在上世纪60年代，马科维茨就提出了均值方差的模型，开启了资产配置的热潮；上世纪70年代到本世纪初，大家往往在做的是尽可能分散，从国内的股票和债券拓展到全球的股票及债券、大宗商品，甚至考虑对冲基金和私募股权。再比如耶鲁模型，就是将对冲基金和私募股权加入了这一组合。总体来说，大家试图把越来越多的资产类别放进组合里，并相信这样做的分散效果、资产配置效果可能会更好。

曾睿对记者表示，因为投资者很难捕捉到能成为“常胜将军”的投资品。从2011年以来各类资产的表现来看，没有任何单一资产可在不同年度持续上涨，资产价格出现“涨跌轮动”和“均值回归”的特点。同时，单一资产的投资波动剧烈，即使长期累计收益不错的资产，投资过程中波动也很大，投资者要承受较大的不确定性风险。例如美股，过去10年累计回报表现最佳，但也有年度为负收益，单一投资美股波动很大。

“所以单独做一类资产，很难拿到一个靠前的收益。但是如果将资产分成9份，然后每年年初时再平衡一次，持续做15年，你会发现年化收益可能是7个点，因为全球的GDP增速简单平均大概就是这个数字。”曾睿称。

但是此后市场的认知也发生了微妙的变化。2000年-2008年，全球化的浪潮席卷全世界，全球市场高度整合、同涨同跌，比如中国和美国的股市高度相关。再到2008年，全球金融危机出现，资金几乎无处避险，资产之间高度正相关。

因此曾睿认为，投资经理的主动管理能力同样重要。之所以主动投资重要，关键还在于，每隔大约5年市场大概率会出现大幅回撤，每到一个经济周期就大概率会出现一次回调（库存周期大约40个月到48个月）。所以，如果简单被动地进行配置往往会有踩坑之时，虽然频率不高，但也考验投资人的承受能力。长线投资者当然能够承受，但理财机构则需要考虑规避这类大回撤，这就考验投资经理寻求超额收益、择时的能力。

下半年这样布局股、债、商品

进入下半年，如何进行大类资产配置？降准已至，全球疫情不确定性仍存，这又将如何影响多资产策略的配置逻辑？

短期而言，曾睿认为三季度债市确定性更强。此前汇华对于年内10年期国债收益率将下破3%的预测已经在7月提前实现。

如果再拉长一点看的话，例如看10年的话，他仍相信中国股市大概率会有一个比较大的牛市。因为基准利率开始下行时，资产价格往往会被重估，大概率会往上走。不过，就三季度而言，机构普遍显得更为谨慎。

值得一提的是，今年以来，市场风格往往被演绎到极致——以新能源、光伏、半导体等景气板块为首的“宁组合”持续跑赢“茅指数”，而“茅指数”中多数则是国际投资者前两年青睐的中国传统核心资产。但即使是在7月26日市场跌幅较大时，“茅指数”也没有表现出更好的下行保护。

究竟下半年市场会如何演绎？谈及下半年看好的板块，“一是高端制造，二是消费升级。”曾睿提及，上述两个板块的确定性较高。同时，过去一个季度受益于充裕的市场流动性，成长风格表现好于价值风格。

“从风格上看，在流动性比较宽裕的前提下，比如现在，市场会比较支持成长风格，直到基本面真的好转，货币政策回归中性，市场可能会转向价值风格。目前我们比较看好成长风格，如果下半年全球经济复苏开始共振，货币政策回归正常，将会更加有利价值股的价值发现。”曾睿称。

就商品而言，目前市场上观点多数认为短期牛市临近尾声，基建、房地产等投资增速下滑，大宗商品的需求趋于走弱。5月以来，具体品种中，玉米、铜等跌幅较大。曾睿则认为，从更长周期来看，稀缺性和强烈的绿色需求仍将驱动商品行情。

此外，过去两年备受机构追捧的黄金性价比可能下降。目前美国的10年实际利率（名义债券收益率-通胀预期）接近-1.05的这一50年低位，预计后续实际利率将随着经济复苏而攀升，这不利于非生息资产黄金。

风险提示：理财产品过往业绩不代表其未来表现，不等于理财产品实际收益。理财非存款，产品有风险，投资需谨慎。