2022年社融展望

2021年制约宽信用的主要原因是房地产、城投的严监管政策等问题，然而近期房地产融资和城投融资监管均出现边际宽松信号，预计后续对于宽信用的制约都将有所消退。对2022年社融的判断需要回到跨周期和稳增长的逻辑上：财政方面预计将更加积极地发挥跨周期调节作用，信贷也将在政策支持刺激下放量。综合其他各分项，预计2022年的社融增量约为34万亿，同比增速落在10.7-11.3%区间。

2021年制约宽信用的主要原因是房地产、城投的严监管政策等问题，展望 2022年上述因素对于宽信用的制约都将有所消退。

近期房地产融资已经出现了边际宽松信号，我们认为进入2022年，为了防范房地产企业风险过快暴露，稳定经济增长，房地产融资的监管收紧概率不大。城投融资监管并非“一刀切”，以实体经济为抓手的城投项目依然得到支持。随着城投平台开始转型，将资金投入到新的经济增长板块里，银行放款也开始参考实体化程度、未来收入、现金流等情况，对于优质的项目也会在融资方面予以支持。

新增贷款和新增政府债券之和是新增社融的主力，而对2022年财政信贷的判断需要回到跨周期和稳增长的逻辑上来。

财政预计将发挥跨周期调节作用，尤其是在稳增长压力增大的背景下，更有必要支持经济修复与发展，预计2022年财政将更积极地支持经济增长，因此2022年新增政府债务规模可能较2021年进一步抬高，但考虑到2021年存在一部分剩余的财政资金结转到2022年，因此增长的幅度预计有限。预计2022年新增政府债券规模可能在7-7.2万亿元之间：结构上专项债规模可能在3.5-3.7万亿元附近，赤字率继续处于3%附近；节奏上可能较2021年有所前置。信贷方面，除了此前提及的地产融资边际好转外，预计财政积极发力将带动基建，政策对于绿色工具、小微企业、区域协调发展的支持也将刺激需求，银行有望获得更多优质项目，从而助力2022年信贷增长。

我们预计2022年的社融增量约为34万亿，同比增速落在10.7-11.3%区间内的可能性较大。

对于社融，我们运用分项预测思路：①预计新增人民币贷款总额21.5万亿元；②表外融资将压缩1万亿左右；③政府债券项总额在7.2万亿左右；④预计2022年企业债券对于社融的贡献为3.3万亿；⑤其他分项按照与近两年平均水平预测，约合3万亿。考虑到今年财政及信贷发力的节奏，预计今年上半年社融同比增速将上行，并在下半年缓慢回落。

本轮债务周期底部大概率出现在2021年底，明年社融增长将带动杠杆率同比增加值在合理限度内有序回升。

社融增速从今年四季度起大概率企稳回升，直到明年整体呈前高后低走势；随着极端天气、部分地区疫情反复和限电限产等多重冲击逐步消退，后续实际GDP增速可能较2021年三季度有所改善；明年预计CPI同比或将在新一轮猪周期的影响下启动上涨趋势，PPI同比在基数效应下将逐步滑入通缩区间。综合来看，杠杆率同比增加值在合理限度内有序回升。

（作者为中信证券首席FICC分析师）