赵伟：地方债发行结构性变化有何深意？丨首席对策

1月13日，河南省通过招标方式发行382.01亿元地方政府专项债，正式揭开2022年地方债发行大幕。目前，北京、云南、陕西也已公开地方债发行文件，将在本月发债。另外还有十多个省份披露一季度发债计划，业内预计今年一季度地方债发行规模超过1万亿元。

1月10日召开的国务院常务会议，部署加快推进“十四五”规划纲要和专项规划确定的重大项目，扩大有效投资。业内认为，基建投资作为逆周期政策的重要抓手，将成为2022年稳增长的重要发力点。在加快推进地方债发行同时，有机构观察到今年提前下达的专项债，在分配上有明显向东部沿海地区转移的趋势。同时，去年中央多次提到扩大有效投资。业内认为，基建投资也在寻求结构性优化，以及能够真正落地，形成可持续发展的实物量。

政策层面为何一月份就开始催促下发地方债？地方债额度开始向东部沿海地区转移？哪些领域将成为政策主要发力点？如何理解推进有效投资的含义？地方债发债时间前置，对全年基础设施投资有怎样的影响？业内预测未来广义财政支出很难回到两位数高增长时代，这将怎样影响财政政策的实施和稳增长的推进？宏观政策前置，货币政策和财政政策应怎样配合？第一财经《首席对策》专访国金证券首席经济学家赵伟。

赵伟的主要观点：

地方债的发放开始有结构性的变化

沿海发达省市仍有发展不平衡问题 依旧存在增长空间

此轮稳增长区域特征分化将比较明显

有效性意味着稳增长能落地同时可持续

中西部省份应利用自然资源优势 提高投资精准性和有效性

基建投资增长今年或将恢复至6% “撒胡椒面”方式基本结束

金融机构应在资金端起到更重要支撑作用 财政政策起相应引导作用

财政政策、货币政策有效结合 有利于降成本和释放积极预期

地方债的发放开始有结构性的变化

第一财经：1月10号召开了本年度的第一次国务院常务会议，要求要加快推进十四五规划《纲要》以及专项规划确定的重大项目，推进扩大有效投资，历年的第一次国常会当中很少提到一月份就要扩大有效投资，这次一月份就开始催促下发地方债，是什么原因？

赵伟：在去年的四季度以来，关于稳增长相关的一个政策的表述就在明显的在增多。那么在现有的政策环境下，因为我们知道最近几年我们的整个政策环境的话是服务于经济动能的切换的。过去几年的话，专项债也是分几个批次，下放，那么所以第一个批次的规模的占比，其实它的意义不用过度解读，后面应该还会有其他批次的这种额度的下放。那么我们需要更多注意的是它的整个结构的变化。比如像我们可以留意到第一批或者是已经公布的发行计划的省它的数据来看的话，是个别东部的一些省，反而它发行的规模相比过去提升比较明显。

原因也是比较朴素的。在过去一些年我们知道中西部很多省它的发展水平比较差，但它的债务压力是比较大的。在2020年稳增长的那一年的时候，我们会发现杠杆加的比较凶的反而是中西部的一些省。因为在债务终身问责的这种背景下，发现中西部有很多省，它上报了很多传统的基建项目，在那个过程当中杠杆加的是比较多的，但是这个过程当中的话又导致了它的整个债务状况继续的累积。所以从去年开始，我们会发现，整个稳增长的发力就开始有点往东部去移的过程，最代表的省其实就是广东代表的个别省。

沿海发达省市仍有发展不平衡问题 依旧存在增长空间

第一财经：本身东部的这些沿海城市，它就是比较发达的一些省份和城市，您认为东部的基建的空间还大吗？

赵伟：有些省的话还是有不小的空间的。你比如说以广东为代表，它属于债务压力相对来讲要小一些，财务状况要好一些的省，而同时的话它省内的发展水平也存在着很严重的不平衡的问题。对于这些省的话会发现在这个期间它的稳增长的空间还是能够打开不少的。我们也可以看到就像重大项目的规划当中，全国的比重大概是5成左右的比重是产业类项目，就是2021年的时候，基建类的项目的话，全国的比重大概占2成左右，但是广东基建类的项目能占到5成。

此轮稳增长区域特征分化将比较明显

第一财经：哪些领域可能会成为未来政策重点的一个发力？

赵伟：不同省不同。这一轮的稳增长的话跟以前比有很大的不同，就这一轮的稳增长结构性的特征是非常显著的，不同的省它的特征都不太一样。你比如说像刚才提到的基建投资十四五规划当中的话，四个大的方向。其中就包括能源体系的建设等等。能源体系建设当中的话，以四川为代表的省，它的清洁能源基地的建设特别凸显了一块，在这一轮的稳增长过程当中的话，省份的这种区域特征的分化还是比较明显的。

第一财经：我们说货币政策要精准发力，现在这个地方债（财政政策）各个省市也要精准发力？

赵伟：其实比原来的更加精准，更强调它的对有效性。

有效性意味着稳增长能落地同时可持续

第一财经：您提到有效性。我们看到从去年11月份的国务院常务会议到中央经济工作会议，再到中央经济工作会议之后财政部的学习和解读，再到刚才我们提到的今年1月份的国常会均提到扩大投资的有效性，在强调提升效能的情况下，政策会重点突出哪些方面，有效性怎么来理解它的含义？

赵伟：为什么我们现在更加的强调它的有效性的问题了，是因为它本身就存在了一些，比如说有些累积了很多年的形成的一些约束，你比如说整个债务的压力。从2021年开始的话，我们政策就已经在做一些适当的调整，在提高它有效性的话，意味着我的稳增长本身它要能够落地，能够实质性的对经济增长起到一些效果。第二个的话这个行为本身也是可持续的。所以像最近一两年的时间里面的话，实际上一直在做相应的一些结构上的优化的这样的一个操作。

第一财经：具体的有效性的措施可能有哪些？比如说从监管等各个方面都需要跟进？

赵伟：包括你像今年也在强调一个就是地方政府每个月都要报专项债的使用的进度等等，这些的话其实都会提高我们资金的利用的效率等等。

中西部省份应利用自然资源优势 提高投资精准性和有效性

第一财经：提到西部，这次向东部沿海省市倾斜地方债的配额，西部的省份它们怎么来弥补这方面的问题？

赵伟：我之前提过一个逻辑，我说中西部有很多省，它可能债务压力相对来讲会比东部的省市要大一点，然后经济发展水平也可能稍微要弱一点，但它自然资源很丰富。自然资源很丰富的话，实际上对它自然资源的开发本身也是有效性提高的一个表现。类似这种投资也是比较符合逻辑的。你比如说我举个例子，像西北的一些地区它是光能很丰富，那么其实的话在过去几年，有些省的话相应的一些投资它的力度也是比较大的。

第一财经：像广东、浙江这些重点去加快推进地方债的地区，确实它的债务压力也比较小，显示出现在政策层面对于地方政府的债务问题还是比以前来说更重视了？

赵伟：应该说是在平衡防风险跟稳增长之间的关系。因为过去更早一些年的时候，更多的都是通过负债驱动型的，我们知道债务不断累积的过程当中，对它现金流自由度的压制会越来越强，会使得它的行为会越来越被动。它就相当于是如果说我债务累积的过程当中没有约束，不考虑到我这个项目本身的投资的有效性也好，或者是项目的延续性也好，如果说我是无限制去扩张的话，它就会出现这种问题。那么债务不断累积的过程当中，现金流自由度的压制不断变强的过程当中，它的空间就被压得越来越小了。

基建投资增长今年或将恢复至6% “撒胡椒面”方式基本结束

第一财经：今年的地方债第一批在去年12月份就发了，市场对于第二批专项债发行的时间也有靠前的预测，政策前置的情况下，对于今年整体的基建投资会有什么样的影响？

赵伟：我们判断觉得基建投资全年有可能达到五六个点的样子，去年大概是零增长附近。主要就是考虑到这一轮的稳增长本身它的结构性的特征会特别明显。它是东部的个别省跟中西部的个别省，这块的话重大项目的提前启动跟加快推进，对于整个基建投资的贡献会更大一些，它不是以前那种撒胡椒面式的稳增长。所以的话它对于整个经济的增长的这种有支持作用。但是不会像以前那样稳增长的情况下，基建投资直接从0或者直接飙到两位数甚至更高的水平，我倾向于觉得可能是6%左右的一个增速的恢复。

金融机构应在资金端起到更重要支撑作用

财政政策起相应引导作用

第一财经：您也预测了2022年的广义财政支出增长或回升到将近4.5%左右，但是基本上回不到之前10%左右增长的状态了，所以在这种情况下会对我们国家的财政政策它未来的施策方面会有什么影响？对于我们的稳增长会有什么影响？

赵伟：首先刚才您也提到我4.5%的预测的是广义财政的一个概念。我们知道广义财政的话或者是对经济影响比较大的，最主要是两项，一项是一般财政这一块，一项是政府性基金这一块。那么我们知道在今年的话是应该是2021年的时候，我们知道花钱的节奏是比较慢的，所以它会结余一部分的资金，支持的是2022年的财政的支出。所以会导致一般财政支出在2022年的时候增速会相比之前要明显提升，大概会提升到12%左右的增速。而2021年的话大概是3%~4%，差不多这样一个区间，相当于是一般财政支出的话相比2021年会明显抬升，但是由于土地财政的拖累，政府性基金支出那一块它的表现会比较差。如果把两块叠到一起去看的话，把它加到一起去看，把它称为叫广义财政支出，广义财政支出增速的话大概在4.5%左右的水平。那么4.5%左右的水平相比是比2021年大概是要高的，因为2021年大概在零增长附近，而再往前大部分年份是在10%左右。所以这也是为什么我们在最近一段时间一直在提如何通过结构优化的方式去提升效能的这样的一个背景。

那么如果是这种背景下稳增长的话，那么我们怎么样让稳增长的效果变得更好，换句话讲，资金端有没有其他的可以起到支持作用的。除了财政以外的话，比如像金融机构、金融市场是不是也可以起到一定的资金支持作用？像政策性金融机构，以商业银行为代表的一些金融机构的话，在这个过程当中也会起到相应的一些作用。因为我们知道这一轮的稳增长当中，刚才提到了是基建投资的区域性的特征会比较明显，它主要以区域的这种结构性特征的话为表征。那么另外一边的话就是我们稳增长的话会在很多产业的方向去发力，比如说产业突围的方向，绿色经济相关的一些方向。这个地方加大支持的话，那些金融机构就会起到比较大的作用，包括一些企业。所以这个时候变成了政策相应的去引导，企业行为、金融机构跟进这样的一个情况去形成合力。

财政政策、货币政策有效结合 有利于降成本和释放积极预期

第一财经：中央经济工作会议提到了货币政策和财政政策要有效结合，在财政政策已经前置的情况下，货币政策要怎么来跟它配合？

赵伟：它一方面的话，它可以通过一些结构性的工具去支持一些具体的产业，你比如说前面支持绿色经济的、跟碳减排相关的一些金融工具的使用，那么这个的话支持经济经济结构的转型的同时的话，也在支持经济的增长本身。还有的话你比如说像咱们适当的前面也做过LPR降息等等，类似这种操作的话，它也可以跟其他政策去结合去实施。一方面可以降低金融机构的融资成本，去鼓励金融机构在信用派生的环节当中去配合相应的经济活动，另外一边的话也可以释放出来一些比较友好的信息，就是让大家信心的恢复。