居民加杠杆或将卷土重来

宏观交流与思考：居民加杠杆或卷土重来

保证目标需要政策发力。市场对全年经济目标能否顺利实现存在分歧，从前两个月的各项经济动能指标来看，恢复还很不充分，更遑论国内本土疫情近期又有抬头。不过，既然政府在制定这一目标时，已经对全年经济工作的挑战有了充分的考虑，而过去经济增速未达标的年份也并不多见，因此我们有理由相信，为了保证经济增长目标的顺利完成，政策有持续发力的意愿和诉求。

宏观杠杆率或还要再提升。我们发现，自从2008年开始，每一年我国宏观杠杆率的下降均对应着GDP的明显减速，此前分别出现在2008年、2011年和2018年。所以，今年宏观杠杆率水平可能还要继续提升。

政府加杠杆预期一致。总理对于今年的财政政策寄予期望，市场对此预期也较为一致，政府加杠杆可以说是相对最为明确的发力方向。我们预计，今年年底政府部门杠杆率水平或将比2021年高出2个百分点左右，这也是为什么市场对于基建增速回升预期颇为乐观。

居民加杠杆或卷土重来。仅靠政府加杠杆难以完成全年的经济任务。从各部门杠杆率变化的经验规律上来看，不论政府杠杆率如何调整，企业加杠杆难以独自完成，必须有居民加杠杆来配合。所以，今年概率最大的政策组合就是“政府、企业和居民部门同时加杠杆”，而相对概率较小的政策组合是“政府、居民加杠杆，企业降杠杆”，上一次出现这一政策组合是在2018年，我们当然希望尽量避免这一局面，而“政府、企业加杠杆，居民降杠杆”并无先例。

消费等待地产预期转向。居民杠杆率的提升需要和地产行业经营状况的改善相配合，2月居民部门新增中长贷首度转负，就是购房意愿降低下融资需求极度低迷的体现。我们认为，后续如果观察到销售和拿地两方面数据的改善，将是地产预期转向的重要标志，而对于权益市场而言，这或将是向后周期品种如部分可选消费品切换的良机。

（作者系中泰证券首席宏观分析师）