出口一次性修复，不具备可持续性

产业链压力缓解为出口增量提供支撑，内需修复带动进口增量。5月出口金额同比增速大幅反弹，主要是因为此轮上海疫情高点已过，疫情对产业链的压制逐渐消退，物流堵点逐步畅通。生产景气度的修复体现有二：1）国内生产PMI的触底回升，这为我国的对外贸易提供了供给端的支撑力量。2）4月机电和高新技术产品出口转负源于疫情扰动产业链，5月增速转强正体现了疫情修复下生产好转带来的支撑。5月进口反弹有两个主要原因。1）我国内需有所修复，环比改善带动进口需求反弹；2）5月CRB指数持续上行，可能是粮食危机带来的价格效应增加。

出口外需贡献量结构转变，东南亚联盟的高贡献更多由基数导致。5月新出口订单PMI大幅反弹，显示出海外订单量较上月出现回暖。从我国出口商品的国别结构上看，在我国的主要出口项中欧盟国家和东南亚国家所占份额靠前，此轮出口分项表现与欧盟和东南亚国家份额较大的分项相吻合。分国别来看，5月外需对出口的贡献量出现转变，东南亚国家联盟反超美国跃升为5月主要贡献量。原因是去年同期环比变化下压基数，抬高了东南亚联盟的出口同比，进而推升其对我国出口同比的高贡献。

此轮汇率贬值对出口的提振效果并不大。5月以来美元兑人民币快速贬值至6.7左右水平，至今仍在6.6-6.7附近徘徊。美元兑人民币汇率突破多道关口，可能会提高我国出口产品的竞争力。但反映人民币兑一篮子货币汇率的CFETS人民币汇率指数仍强于去年5月份的指数表现。即与去年同期相比，人民币兑美元出现贬值，但兑一篮子货币则较强，这削弱了贬值对出口同比增速的提振效果，我们认为此轮出口的高增更多是疫情扰动后的反弹效应。

出口的高景气并不具有可持续性，可关注后续汇率对出口的扰动。出口同比增速超预期反弹，是产业链修复后的反弹效应，我们认为后续出口增速的高景气并不具有可持续性。一是外需走弱，出口延续下降的大方向不变。5月摩根大通全球综合PMI小幅回升，略显暖意，但幅度不够，预计不会影响整体PMI的回落趋势。二是东南亚国家联盟的高贡献由低基数导致，后续基数被垫高。可以看到去年6月基数垫高，5月的高贡献不具有可持续性。在后续的出口增速变化中，下行斜率可能由汇率扰动，若人民币持续贬值，或将成为年内出口变动的另一个影响因素，需要对后续汇率走势给予更多关注。

风险因素：国内疫情再度反弹，海外经济下行超预期等。

（解运亮系信达证券首席宏观分析师）