美元剑指新高背后：美联储助推，溢出效应逐步显现

美元指数本周逼近年内高位。

受多位美联储官员鹰派言论影响，外界担忧美联储主席鲍威尔本周五在杰克逊霍尔央行年会上可能暗示继续采取激进的货币紧缩措施，以应对通胀压力。随着最新经济数据显示通胀放缓压力，外界重燃对加息冲击经济的担忧，避险情绪进一步助推美元走强。与此同时，新兴市场货币贬值压力加剧，同时面临新一轮债务及资本外流的冲击。

多重因素持续推高美元

在鲍威尔周五发言之前，又有美联储官员发表鹰派言论，作为曾经的鸽派代表、明尼阿波利斯联储主席卡什卡里（Neel Kashkari）周二表示，他最大的担忧是美联储误解了价格压力的程度和持续性，未来需要采取更积极的升息措施来控制通胀。他预计，美联储需要在明年年底前将其政策利率再提高200个基点。

如今美联储正处于上世纪80年代以来最激进的政策周期中。由于联邦基金利率不断走高，美国国债的收益率远高于大部分发达国家水平，基准10年期美债收益率重回3%关口。随着美联储继续加息，短期利差进一步扩大将持续成为吸引资金流入的重要动力。

经济基本面也成为了助推美元的一大动力。嘉信理财统计发现，自疫情暴发以来，在强有力的财政和货币政策刺激下，美国经济复苏的速度超过了大多数主要经济体。按名义价值计算，即使在今年上半年略有下降之后美国国内生产总值（GDP）目前比2019年第三季度高15.6%。相比之下，欧元区同期仅增长8.3%，而日本GDP比2019年第三季度水平低3.6%。

如今欧洲经济面临巨大衰退风险，本周公布的8月欧洲综合采购经理人指数（PMI）连续第二个月低于荣枯线50。乌克兰局势令欧洲能源危机处于爆发边缘，隔夜欧洲基准天然气价格飙升13%，刷新历史新高，近一个月上涨超100%。随着在“北溪一号”供应问题上拉锯，欧洲正在为俄罗斯能源供应的进一步中断做准备。根据美国商品期货交易委员会(CFTC)公布的数据，上周欧元净空头合约升至2020年2月以来新高。

加拿大道明证券表示，欧元区危机让投资者怀疑欧洲央行能否在不影响经济增长的情况下大幅加息，“如果没有强势欧元，美元就不可能疲软，而目前欧元正处于结构性转变之中，未来可能考验0.85”。

美元上涨的另一个推手是避险需求。投资者出于安全和流动性的考虑，往往在经济和政治动荡时期将其视为资金避风港。美国国债市场是世界上规模最大、流动性最强的市场之一。从美国财政部发布的月度国际资本流动报告（TIC）看，海外资本对美国长期、短期证券、银行存款的净流入额总体趋势依然坚定，短期国债收益率的上升使得持有美元更具吸引力。

美元储备地位近年来受到了冲击，但目前全球约40%的金融交易仍以美元结算，从石油到大豆的大部分商品以美元交易。欧元在金融交易中扮演着重要角色，但其分散的债券市场和长期的负利率被认为限制了其使用空间和范围，而日本的零利率和收益率曲线控制政策使其扩大影响力的尝试面临挑战。瑞银全球财富管理高级经济学家罗斯（ Brian Rose）说：“从长期来看，几乎任何一种货币与美元相比都具有吸引力，但投资者必须考虑的问题是，如果你持有风险头寸，而美元继续走强，会发生什么？”

溢出效应逐渐显现

美元强势的背后是非美货币的低迷。本周，欧元/美元再次跌破平价水平，英镑/美元跌至2020年3月以来新低。

在亚洲，韩元/美元汇率周三再次跌破1340大关，逼近周一创下的13年低位1346。贸易是韩国经济增长的关键，今年以来，由于能源和原材料价格上涨推高了进口成本，韩国可能会自2008年以来首次出现年度贸易逆差。韩国关税厅表示，韩国在8月前20天的贸易逆差为102亿美元，这使得今年以来的总贸易逆差达到254亿美元。

对于新兴市场而言，美联储的紧缩周期往往可能带来破坏性的影响。过去几年，许多新兴经济体和企业发行了以美元计价的债券，当时借贷成本较低。如今，随着经济下行压力显现，债券发行人可能会陷入困境，面临评级降级甚至债务违约的风险。

在7月发布的《世界经济展望报告》（WEO）中，国际货币基金组织（IMF）再次评估了发达经济体加息对新兴市场和发展中经济体的影响。紧缩的金融状况或将引发新兴市场和发展中经济体的债务危机。报告解释道，随着发达经济体央行提高利率以应对通货膨胀，全球金融状况将继续紧缩。在新兴市场和发展中经济体没有相应收紧国内货币政策的情况下，会使得新兴市场和发展中经济体面临更高的借贷成本，从而给其国际储备带来压力，并导致其本币对美元贬值，而由于其国际债务以美元计价，本币对美元贬值又会导致这些经济体的资产负债表估值受损。有数据显示，年内新兴经济体为维护汇率已经消耗外汇储备3790亿美元。

此外资本外流的压力也在酝酿，借入美元投资高收益新兴市场货币的“套利交易”策略在利差转向的背景下或形成负反馈，进而压低新兴市场货币汇率，如果央行通过提高利率阻止资本外流，则可能加剧经济放缓的风险。嘉信理财称，今年以来，以美元计价和以本币发行的新兴市场债券普遍走低，显示出美联储加息对新兴经济体的压力。

盛宝银行策略师阿米尔（Jessica Amir）表示：“毫无疑问，新兴市场可能会爆发一场真正的危机。他们已经到了崩溃的临界点。强势美元是所有不确定性滋生的一大根源，尤其是对脆弱的新兴市场而言。”

对于美国自身而言，跨国企业的运营也将受到美元上涨溢出效应的冲击，上市公司在二季报电话会议中提及“汇率”的次数创下了2019年来的新高。FactSet的数据显示，标普11大行业中，海外营收低于25%的只有金融、房地产和公用事业板块，而信息科技以57%的占比，领先于所有行业。瑞士信贷测算显示，美元每升值8%~10%将导致美国企业利润下降1%。

对于企业而言，虽然利用衍生品等工具可以对冲汇率风险，但今年以来美元走势令他们措手不及。IBM首席财务官卡瓦诺（James Kavanaugh）上月表示，汇率的变动是“前所未有的”。公司对冲的所有货币中，有一半以上的货币今年兑美元下跌了两位数。截至目前，标普500指数成分股企业二季度报告的汇兑损失规模已经超过200亿美元。