一财研选｜消费升级效果显现，实体零售业细分龙头率先受益

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2018年5月3日目录

►引种持续偏紧强制换羽弱化，禽产业链迎向上周期（光大证券）
►消费升级效果显现，实体零售业细分龙头率先受益（天风证券）
►四方面分析显示医药流通业绩分化，但强者恒强！（华泰证券）
►业绩增速稳定，环境监测、水治理景气度持续向上（中泰证券）
►多项政策助力集成电路发展，产业链上企业齐受益（光大证券）

1.引种持续偏紧强制换羽弱化，禽产业链将迎向上周期（光大证券）

目前全球祖代鸡产能约700万套，主要集中在美、英、法三国，合计占比约65%；同时西班牙、荷兰等国家也有部分祖代鸡产能。近年来，新西兰利用其地理优势，开始大幅扩张祖代鸡产能，其供种量近年来上升显著。

光大证券指出，2015年以来，由于主要引种国家爆发禽流感，我国对其陆续封关至今，造成近三年我国祖代引种量持续低位。2017年我国引种量仅68.7万套；2018年第一季度我国累计引种或更新祖代9.62万套，预计我国2018年全年祖代更新量60万套左右。

光大证券根据测算指出，2016、2017年，在全行业全部实行强制换羽背景下，若要实现行业供给平衡，则存栏祖代鸡需求分别为110.9万套、92.4万套。若祖代、父母代均不强制换羽，则2016、2017年的祖代鸡存栏供需平衡值分别为133.1万套、123.4万套。而2016、2017年的实际祖代鸡存栏分别为111.8万套、119.6万套。

但光大证券认为，强制换羽难以为继。国外育种场在不断通过调整祖代引种结构来限制国内的强制换羽，目前引种结构由0.75向下调整以此导致种公鸡不足进而影响强制换羽。根据推算，每年正常的引种量应该在80万套左右，而当前我国可引种量仅60～70万套。一旦强制换羽难以为继，则存在一定的供给缺口。

2018年3月全国祖代白羽肉种鸡存栏117.65万套，已为历史同期底部。接下来受引种持续低位及强制换羽难以持续，有可能会进一步下降。父母代存栏大幅下降。截止至2018年4月上旬，全国父母代在产存栏仅1918万套，仅为2017年高点的60%；全国监测企业的后备父母代鸡存栏仅840万套，为历史同期较低值。种鸡供给不足已逐步传导至父母代。

光大证券认为，随着上游供给收缩的进一步传导，及补栏旺季的到来，禽产业链将迎来向上周期。建议关注产业链相关上市公司：①高业绩弹性公司：益生股份（002458.SZ）、民和股份（002234.SZ）。益生、民和18年商品代鸡苗出栏均预计可达2.7～2.8亿羽，商品代鸡苗价格每上涨1元，公司可增加2.7～2.8亿利润。且益生股份2018年父母代鸡苗可出栏700～800万套，进一步增加业绩弹性；②肉鸡生产企业：圣农发展（002299.SZ）、仙坛股份（002746.SZ）。

2.消费升级效果显现，实体零售业细分龙头率先受益（天风证券）

天风证券指出，线下实体零售经历了2012～2016持续五年的调整与变革，在品类、品牌、渠道等多维度进行升级与优化，如超市的生鲜改造与选品整合；百货业态多元化，渠道逐渐下沉；专业零售实现线上线下高度融合；化妆品和珠宝在中高端消费复苏趋势下实现高增长。

天风证券认为，新技术应用及体验式服务引入重聚人流，线下商业借助互联网平台的上游货源、供应链优势形成联合采购，合纵连横的过程中提升对品牌的渠道议价力，行业平均毛利率向上。与此同时，实体零售借助互联网技术，在中后台系统、前端支付、会员、营销等领域实现数字化升级，提升整体运营效率，财务体现为销售、管理费用率的下降，整体实现净利润增速大于收入增速。内外协力，共同推动实体零售销售回暖同时利润提升。

天风证券研究一季报数据发现，在五大细分领域中，化妆品销售表现最为抢眼，本土品牌迅速崛起，与社零中化妆品增速趋势吻合，直接受益消费升级、代际切换以及渠道逐渐下沉带来的增量空间，相关公司2018一季度营收增速均超10%，行业整体净利增速在20%～35%之间。百货类公司营收增速集体回升，基本处于5%～10%之间，盈利端增速好于收入，基本位于35%以上。超市类收入增速趋稳，一季度受益本期春节错后延长旺销期带来同店改善明显，整体增速位于10%附近，头部企业同店增速在5%左右。珠宝类仍以钻石镶嵌品类表现突出，2017年莱绅通灵和周大生收入增速分别为19%和31%，二者盈利端增速均接近40%。

天风证券认为，行业整体回暖经济上行带动低线城市消费崛起，需求愈发注重品质与体验，供给端龙头公司凭借自身的实力积淀与不断转型升级或直接受益，坚定消费配置，聚焦细分龙头！天风证券建议关注重庆百货（600729.SH）、天虹股份（002419.SZ）、永辉超市（601933.SH）、苏宁易购（002024.SZ）、周大生（002867.SZ）、莱绅通灵（603900.SH）、御家汇（300740.SZ）等。

3.四方面分析显示医药流通业绩分化，但强者恒强！（华泰证券）

通过成长能力、财务状况、盈利能力和营运能力四个维度，在分析主要了上市医药流通企业的2017年报和2018年一季报，华泰证券认为医药流通行业正呈现“业绩分化，强者恒强”的局面。这里的“强”不仅仅指规模，更重要的是综合竞争实力。

从成长能力看，“两票制”短期冲击有限，业绩呈现差异化：因收入规模、市场地位和竞争格局差异，各流通企业收入和净利润增速变化不同。2018年“两票制”全面推行，但2018年一季度业绩来看，对大部分上市流通企业短期冲击有限。在当地市场具有领导地位的区域龙头，在2018年一季度借执行集中采购新标或阳光采购之机增长提速，如柳州医药和鹭燕医药。

从财务状况看，资产负债率水平合理，财务费用率上行。2018年一季度流通企业资产负债率略有提升，同时财务费用率也有所提高。相较其他可比公司，中国医药和柳州医药资产负债率低5～15pp，财务费用率低0.2～1.0pp，财务杠杆空间大，且具有资金成本优势。

从盈利能力看，纯销占比扩大，毛利率有望稳步提高。“两票制”全国推行，流通企业纯销业务占比增加，毛利率提高。但由于代理销售和偏远地区配送，调拨业务仍会保持一定占比。九州通、柳州医药、中国医药等企业大力发展器械配送、保健品配送、CSO等高毛利业务，盈利能力改善，毛利率有望逐步提升。

从营运能力看，应收账期有所延长。2017下半年全国陆续执行“药品零加成”，其影响延伸到2018年一季度，流通企业应收账期延长，但预计2018全年来看流通企业应收账期维持稳定。相对而言，九州通由于调拨、药店配送等“快批”业务占比高，回款速度快，应收账期处于行业最好水平。

从上面四个方面来分析，华泰证券重点推荐柳州医药（603368.SH）和中国医药（600056.SH），建议关注九州通（600998.SH）。

柳州医药在广西市场具有显著竞争优势，盈利能力强，负债少，融资成本低；中国医药属二线全国性流通龙头，不同于多数流通企业其年度经营性现金流为正，2018年外延并购有望加速；九州通拥有覆盖广泛的基层医疗机构配送网络，分级诊疗的显著受益者。

4.业绩增速稳定，环境监测、水治理景气度持续向上（中泰证券）

2017年环保板块57家上市公司实现营业收入1415.7亿，同比增加22.9%，增速提升3.7个百分点，整体归母净利润为182.9亿，同比增加14.4%，增速增加9.0个百分点，营收及归母净利润增速均保持持续扩张态势。

中泰证券指出，统计显示2017年环保板块整体毛利率为31.2%，同比减少1.0个百分点，毛利率下降或与人工成本上升、行业竞争加剧有关，净利率为12.9%，同比减少1.0个百分点，期间费用率为16.2%，同比减少0.4个百分点，整体费用控制良好。

2017年环保板块应收账款为528.7亿，同比增加21.6%，与营收增速基本持平（22.9%），应收账款占营业收入比重为37.3%，同比减少0.4个百分点，回款能力良好。剔除水务板块后，环保板块经营活动产生的现金流量净额为30.1亿，同比减少39.7%，现金流状况下滑或与环保板块工程项目增加有关。

分子板块看，2017年营收增速从高到低依次为水治理、固废治理、环境监测、水务运营、大气治理，营收增速依次为37.4%、28.5%、25.4%、14.4%、5.9%。受利率影响，水治理板块项目建设进度有所延缓，导致营收增速有所下滑，但是仍维持较快速增长，固废治理及环境监测板块营收增速均有回升，大气治理因仍处于产业转型期，营收增速继续下滑。

子板块中，环境监测、水务运营、大气治理板块归母净利润增速有所提升，水治理及固废治理板块归母净利润增速出现不同程度下滑。环境监测、水务运营、大气治理板块归母净利润增速分别为49.6%、24.55、7.8%，同比增加43.8个百分点、31.9个百分点、5.0个百分点，水治理、固废治理板块归母净利润增速分别为28.0%、-17.2%，分别同比下滑17.4个百分点，21.6个百分点。

中泰证券认为，从环保板块年报及一季报情况来看，龙头公司继续保持高速增长，板块整体业绩增速稳定，环境监测、水治理等细分子行业景气度仍持续向上，环保大会临近有望给板块升温带来催化剂，环保板块迎来配置机会。

建议关注两条主线：1.PPP主线。PPP项目由量变逐渐走向质变，第四批PPP示范项目中环保相关PPP项目占比的提升，表明优质环保PPP项目的关注度在增加，建议关注运营能力优、综合实力强的龙头公司：碧水源（300070.SZ）、博世科（300422.SZ）、启迪桑德（停牌）；2.工业环保主线。随着第二次污染普查的展开以及环保督查的持续高压，隐藏的工业污染源不断显现，工业端的污染治理有望加速，建议关注：东江环保（002672.SZ）、龙净环保（600388.SH）、高能环境（603588.SH）。

5.多项政策助力集成电路发展，产业链上企业齐受益（光大证券）

《厦门市加快发展集成电路产业实施细则》于日前出台，厦门市将设立规模不低于500亿元的厦门市集成电路产业投资基金，通过母基金引导社会资本、产业资本和金融资本等跟进。

光大证券指出，发展集成电路产业符合我国加快制造强国建设的要求，集成电路是我国战略性新兴产业之一。在移动互联网、云计算、大数据、物联网等新兴应用领域的带动下，我国集成电路市场持续扩容，成为世界上最重要的半导体芯片消费市场之一，相关的数据显示：2017年我国集成电路产业销售额达到5411.3亿元，2012～2017年期间复合增长率为20.18%。我国的集成电路销售额增长率高于全球增长率，占全球比重一直在加大，从2012年的14.41%，增长到2017年的24.13%。

虽然我国是集成电路产品的消费大国，但整体自给率偏低，对进口依赖严重。根据海关统计，2017年中国进口集成电路3770亿块，同比增长10.1%，2017年我国集成电路产品贸易逆差高达1932.6亿美元。贸易逆差的增长率较往年有所拉大。

集成电路产业链可分为集成电路设计、制造、封装测试三大环节。制造是目前我国在半导体领域最薄弱的环节。光大证券指出，集成电路作为一个资金壁垒高、技术壁垒高、更新换代快的产业，离不开政府支持，我国将集成电路的发展提升到国家战略层面，体现了国家意志。2018年3月30日，财政部联合其他三大部门发布《关于集成电路生产企业有关企业所得税政策问题的通知》，是在《国家集成电路产业发展推进纲要》八大措施中落实税收支持政策的其中一个具体措施。所得税减免政策直接接利好集成电路制造企业，即晶圆生产企业。根据不同的工艺、投资额度、设厂/项目年限进行所得税减免：“五免五减半”或者“两免三减半”。

中信建投也指出，集成电路生产企业所得税政策发布，利好先进制程工艺，有望带动全产业链投资。看好集成电路长期国产化替代带来的产业链投资机遇，建议关注下游封测：华天科技（002185.SZ）、长电科技（600584.SH）；半导体存储：紫光国芯（002049.SZ）、兆易创新（603986.SH）；设备：北方华创（002371.SZ）、长川科技（300604.SZ）、精测电子（300567.SZ）；材料：江丰电子（300666.SZ）、上海新阳（300236.SZ）等。