证监会全速推进CDR：“打新”细则连夜出台，首单小米“跑步”上会

6月15日午夜，证监会、沪深交易所、中国结算及中国证券业协会，同步出台了有关CDR发行的各项细则，创新试点全面推进。值得注意的是，就在小米集团CDR发行申请一次反馈意见公布仅一天之后，证监会就确定了小米的上会日期——6月19日。

“一般而言，证监会对IPO申请做出一次反馈之后，会等企业和投行提交答复之后，再考虑是否安排发审会审核。有很多项目要做二次反馈、二次答复，周期比较长。”一位投行保荐代表人对第一财经记者表示，但特殊情况的话，就很难一概而论。

根据中证协发布的自律规则，网下打新CDR的投资者，必须持有非限售股票和非限售存托凭证总市值日均值1000万以上。

创新试点快速推进，也引发市场各方众多争议。特别是对于“独角兽”估值合理性的问题，在首单试点企业小米集团的路演过程中，就已经成为关注焦点。而市场对新经济估值泡沫的迟疑情绪，也让证监会在推进过程中表现更加谨慎。

“需要强调的是，虽然基于试点工作性质，对试点企业单独排队且审核速度较快，但我会初审部门和发审委相关审核工作均依法依规开展，坚持条件标准不降低，程序环节不减少，对试点企业从财务和非财务角度，全方位、多维度依法进行审核，”证监会发言人高莉15日称，在审核的严格程度方面，比一般IPO企业要求更高。

规则悬念揭晓

昨日深夜，证监会与银保监会联合发布《关于商业银行担任存托凭证试点存托人有关事项规定》，并修订发布同时修订发布《证券发行与承销管理办法》（下称《承销办法》）、《创新企业境内发行股票或存托凭证上市后持续监管实施办法（试行）》（下称《CDR监督办法》）等。

其中《承销办法》明确四个关键问题。一是确定网下投资者参与报价时,应当持有一定金额的非限售股份或存托凭证。发行人和主承销商可以根据自律规则,设置网下投资者的具体条件,并在发行公告中预先披露。

二是明确网上投资者有效申购倍数超过50倍、低于100倍的,应当从网下向网上回拨,回拨比例为本次公开发行股票数量的20%;网上投资者有效申购倍数超过 100倍的,回拨比例为本次公开发行股票数量的40%;网上投资者有效申购倍数超过150倍的,回拨后无锁定期网下发行比例不超过本次公开发行股票数量的10%。

三是确认试点企业在境内发行股票或存托凭证的，可根据需要向战略投资者配售。

四是明确信息披露要求，发行人尚未盈利的, 可以不披露发行市盈率及与同行业市盈率比较的相关信息，但应当披露市销率、市净率等反映发行人所在行业特点的估值指标。

沪深交易所也同步发布实施了上市交易实施办法等配套规则。红筹企业在上证所或者深交所进行IPO或CDR上市，公开发行的存托凭证都必须不少于1亿份或者上市时公开发行的存托凭证市值不低于人民币50亿元。

值得注意的是，中证协昨日也同步修改了首次公开发行股票的三项自律规则，包括《首次公开发行股票承销业务规范》、《首次公开发行股票网下投资者管理细则》和《首次公开发行股票配售细则》。这些规则对CDR打新做出了更详细的规定。

根据要求，发行人和主承销商应要求参与该项目网下申购业务的网下投资者指定的股票配售对象，以该项目初步询价开始前两个交易日为基准日，其在项目发行上市所在证券交易所基准日前二十个交易日的非限售股票和非限售存托凭证总市值的日均值应为1000万元以上。

另外明确配售过程中，同类配售对象获得配售的比例应当相同。公募养老社保类、年金保险类投资者的配售比例应当不低于其他投资者的配售比例。主承销商和发行人对承诺12个月及以上限售期投资者单独设定配售比例的，公募养老社保类、年金保险类投资者的配售比例应当不低于其他承诺相同限售期的投资者。

如果主承销商和发行人在实施配售，应当优先满足两大条件——公募养老社保类的配售比例应当不低于网下发行股票数量的40%；安排一定比例的股票向年金保险类进行配售，具体配售比例由主承销商协商发行人确定。当公募养老社保类、年金保险类有效申购不足安排数量时，主承销商和发行人可以向其他符合条件的网下投资者配售。

谨慎监管估值定价

本轮创新试点的推进速度空前——6月7日CDR政策开闸、当日小米集团递交CDR发行申请，6月14日小米首发招股书公布、当日证监会做出2万字84问的第一次反馈意见，6月15日配套细则集体出台、当日确定小米将于6月19日上会。

前述投行人士告诉记者，证监会提出的反馈意见，发行人和保荐人需要一定的时间来回复。一般而言，要一次反馈回复完成后，证监会才会考虑安排发审会审核。但是，如果是特殊情况，也不排除与企业提前沟通、投行“两班倒”赶工。他认为，如果确定了小米的上会日期，很可能对一次反馈的回复已经基本准备就绪。

根据证监会15日发布的发审会公告，第十七届发审委将于6月19日举行2018年第88次发审会，参会的发审委员为郭旭东、钟建国、蔡琦梁、李东平、陈瑜、周辉、许成宝等7人。其中郭旭东为证监会发审委正部级委员、发行监管部副主任。

值得注意的是，在昨日政策集中落地之前，证监会先是于14日组织召开机构询价对象工作会议，对基金公司、证券公司及保险机构等共200多家机构询价对象提出具体要求；15日下午，证监会相关负责人以答记者问的方式，披露了更多监管细节；15日晚间，证监会又发布发言人高莉的答记者问，对市场警示风险。

从上述措施的具体内容来看，CDR创新试点正受到前所未有的全方位监管。一方面，明确选择试点对象的原则是“好中选优”，选择少数企业作为试点，重在制度建设，不追求数量、规模，不会一哄而上。另一方面，虽然试点企业“跑步上会”，但证监会坚持在发行审核上严格按照法律法规和试点规则规定的条件、程序和信息披露要求，严格审核，坚持条件标准不降低，程序不减少。

新经济的估值定价是焦点问题，投资者对估值泡沫的担忧也引发监管层高度关注。高莉在答记者问中也表示，合理的估值定价是投资者获得合理回报的基础，更是市场稳定运行的基础。发行价格如果定在不合理高位，将可能导致上市后破发等一系列问题，影响创新试点企业的形象，损害投资者和市场各方的利益。

“试点企业能否被市场接受、被投资者认可，在很大程度上取决于公司上市后长期持续的业绩表现，取决于公司能否为广大投资者带来长期稳定的回报，尤其取决于发行定价的合理性。”高莉表示，证监会对于投行和询价机构都提出了更高的要求。

从机构询价对象工作会的信息来看，证监会明确点名10家优选投行，包括中信建投、国泰君安、中金公司、招商证券、中信证券、申万宏源承销保荐、广发证券、海通证券、银河证券和华泰联合。

证监会称，综合考虑专业能力水平、风险管理能力、资产收入规模、证券公司分类评价结果和投行类业务合规情况，在试点期间创新企业可自主选择10家证券公司作为境内发行上市的主保荐机构，其他证券公司可按规定与前述证券公司进行联合保荐或联合主承销。

另一方面，证监会要求参与询价的专业机构投资者，在充分研究基础上进行报价，保持专业机构应有独立、客观、理性、审慎。同时，必须出具研究报告，并通过主承销商向监管部门报送。主承销商在向证券业协会报送项目总结材料时，还要同时报送各家机构的估值报告，证监会机构部和证券业协会将据此对相关询价对象进行检查考核。

“无论是一般IPO企业，还是申报试点的企业，我会一律坚持依法全面从严监管要求。”高莉表示，证监会将严格审核，严把入门关，防止“病从口入”。

但她也提醒称，创新企业存在投入大、风险高、易被颠覆等特点，加之A股历来有炒作新股、炒作题材的情形，创新企业上市初期可能出现被炒高之后出现较大幅度回落的风险。因此，特别提醒境内投资者要充分认清创新企业的投资风险，谨慎参与试点企业的投资，不要跟风炒作、盲目追高，有效控制投资风险。