中国央行兑现TMLF定向降息，亚太央行可能一起走在降息路上

2019年1月23日，央行实施定向中期借贷便利（TMLF），TMLF资金可使用三年，操作利率比中期借贷便利（MLF）利率优惠15个基点，目前为3.15%，且最长期限为3年。

市场上一些机构表示，目前3年/1年AAA银行金融债利差为22.5bp，因而考虑期限利差后有37.5bp的优势，这也进一步提振了债市情绪。尽管各界并不认为中国央行会调降存贷款基准利率，但对于逆回购、MLF（中期借贷便利）等政策利率的调降预期仍存，机构也预计中国今年剩余时间仍有望降准近2%。

其实，综观亚太新兴市场，降息似乎渐近。去年多个亚太新兴市场国家央行因货币贬值、油价走强（通胀高）而不断加息，例如印尼加息175bp，印度加息50bp，马来西亚和韩国分别加息25bp，“但我们预计下一波亚太降息潮即将到来。”渣打全球宏观策略主管罗伯逊（Eric Robertsen）在接受第一财经记者专访时表示，新兴市场货币走强、油价下降，应该会明显缓解央行的压力，预计各大央行有望开始宽松。他判断称，印度央行可能将率先在今年二季度降息。

而这对全球资产配置也将产生深远影响。罗伯逊说，“只要美国不陷入衰退、美股不出现重大回调，新兴市场央行的宽松重启将打开其投资周期，外资将大幅流入新兴市场债市。不过股市则需要看盈利情况。”

TMLF开启结构性降息

“定向降息的力度不小，而且期限可以达到3年，交易员当晚就已经在敲定价格和明天的债券购买量了。”某大型公募基金债券交易员于去年12月19日晚央行宣布这一政策时对第一财经记者表示。当晚，中国央行抢先美联储宣布了“定向降息”——TMLF，旨在激励银行进一步增加对小微企业民营企业贷款。而在北京时间当晚，美联储宣布加息25bp。尽管如此，由于美股当月出现了巨震，FOMC（联邦公开市场委员会）更偏鹰派的几位委员目前的展望变得更加平衡或灵活，12月FOMC会议纪要显示出美联储已经更为鸽派，例如“在通胀压力较小的环境下，委员会可以对进一步收紧政策多点耐心”。一些机构认为，这表明长时间暂缓加息的可能性已经显著增加。

针对TMLF，人民大学客座教授邓海清认为，这是监管从去杠杆到稳杠杆的体现，央行有意加强价格型调控的引导作用；与2014年类似，央行不愿过早释放全面宽松信号，加强疏通货币政策传导机制，引导收益率曲线平坦化，增强利率向信用传导。

值得注意的是，从通胀走势而言，机构也认为央行存在宽松的空间。渣打中国经济学家李炜对记者表示，“我们将2019年中国CPI通胀预测由2.7%下调至2.0%，对比2018年实际CPI为2.1% ，燃油价格增长放缓的影响将超过食品通胀上升的影响 ，通胀温和提高了政策弹性。”

“预计一季度油价将维持在48-59美元/桶区间内，冬季对原油需求端的提升空间不是特别大，反而是对天然气的消费提振比较多，因为美国冬季取暖仍主要依靠天然气。”上海中期期货原油分析师金诺对记者表示。

在宽松预期下，一些机构关注中国债市投资机遇，也有机构预计十年期国债收益率将进一步降至3%，但由于地方债供给上升，可能会加剧波动。

“我们认为需要灵活地调配久期。我较为看好低评级、高收益和短久期的信用债，当信用流动性放松，民企融资困难缓解之后，这类债券有机会释放价值。行业分布上，我们会在新定义的基建板块和内需政策支持受惠板块中，寻找投资机会。此外，因为去年股市回调，可转债的性价比良好。”富达国际中国区固定收益投资主管黄嘉诚对第一财经记者表示。

此外，外资的流入也是长期趋势。招商宏观提及，截至2018年年末，境外机构共持有人民币债券1.73万亿，年度增速达51%，外资在全市场中占比水平为2.24%，在国债市场中的占比已升至8.04%，全年抬升超过3个百分点。

亚太渐次降息启动在即

通胀受到抑制并非个别现象，除了美国、欧洲、日本，连过去几年面临通胀压力的部分新兴市场国家，通胀也开始拐头向下。而随着货币开始反弹，通胀压力将进一步受到抑制，各大央行将有更大的降息灵活性。

“通胀减速已经是一种全球现象。”罗伯逊告诉记者，中国通胀已回落至 2.0％附近，PPI降至两年低点。在印度，通胀率回落至 4.0％以下，而去年油价上涨和印度卢比贬值导致通胀预期上扬，这一趋势目前彻底扭转。此外，印尼的 CPI 也表现出稳定在两年区间的底部。在2018年加息 175bp来抵消货币弱势之后，通胀开始缓解。

回顾2018年，美元走强、美国利率走高以及油价走强对许多新兴市场来说是一个“致命”组合，这也导致各大央行不断加息来抵御外部冲击。除印尼央行加息 175bp之外，印度央行也将利率提高50bp。马来西亚和韩国央行各自加息25bp。然而，10月以来油价从巅峰到底部出现了40％的下跌，加上新兴市场货币走强，应该会明显缓解新兴市场央行的压力。

“如果通胀继续走低，可能这些中央银行将有机会降息。”罗伯逊告诉记者，我们预计印度央行将在今年二季度降息，印尼央行已经开始释放鸽派言论。

这一判断对全球资产配置而言意味深远。回顾2016年，美联储上一次暂停加息后，随着亚太宽松潮的启动，外资开始重新涌入新兴市场，2016年新兴市场LCY（本地货币债市）债指数上涨 20％，罗伯逊也判断2019年或将历史重演。

目前，巴西和印尼也是最被机构看好的两大市场。巴西受益于此前大选的利好，并在养老金改革方面取得进展，同时此前已大幅降息，因此融资条件较为宽松；而印尼则始终具备较好的经济动能，加之货币企稳后央行并无需继续加息，因此利好其债市和货币。37%的印尼债市是由外资所持有，资金流入所带来的推动可想而知。

不过，也有观点对“新兴市场的投资周期重启”提出了质疑——如果美国陷入衰退、美股继续大幅回调，那么此时新兴市场也将唇亡齿寒。罗伯逊告诉记者，现在就假设美国经济进入衰退或美股遭遇盈利衰退并不合适，且风险较大，这在2019年大概率不会发生，美股盈利可能只是从双位数增长降至个位数，但这不是全面衰退。“市场早前太过关注增速放缓，但其实通胀的下降才是关键，这将有利于新兴市场资产，尤其是债市和货币。”

瑞银集团主席魏柏昻对记者表示：“全球经济动能仍然良好，市场总是容易从极度乐观到极度悲观，我认为市场太悲观了，目前全球经济增长动能只是适度放缓，但我们并没有进入衰退。”

当前，各界普遍认为，美联储仍将在2019年加息1到2次，很可能会在下半年9月和12月发生。在美联储加息放缓且经济状况仍然稳定的背景下，新兴市场历来将出现较为确定的投资机会。