解密“十倍股”的投资逻辑

就在三个月前的去年12月份，当时A股已持续下跌了近一年的时间，市场内外风声鹤唳。在股市投资人最感失望之际，本人发表过《不要浪费这一轮难得的熊市》一文，力劝投资人把握机会，“不要浪费一轮难得的熊市”。尽管当时阅读者不多，但若听信并能做到“勇于参与”，这三个月间就已经有了可观的回报了。

现在，股市持续大涨，大家高呼“牛市来了”。那么，我们该如何参与，才能在立于不败之地的前提下实现长期回报的最大化？

如何参与股市才能立于不败

首先是要如何解决“立于不败之地”的基本问题。

上任不久的证监会主席在首次公开亮相中表达了“必须敬畏市场，必须敬畏法治，必须敬畏专业，必须敬畏风险”的监管思路。如果此思路真正得到落实，那么，A股的确是有望走出大家所盼望的长期牛市的。

然而，长期牛市不等于让绝大多数投资人赚钱。因为长期牛市出现的前提条件就是能通过实质上的新股发行注册制，配合严格执行退市机制，加上严厉执法打击操纵与造假，从而让市场具备有效的优胜劣汰机制。

而优胜劣汰机制的建立，受打击的恰好是一直以来受国内投资人热捧而成为市场热点的——绩差股、概念股、故事股……这些为多数国内投资人所熟悉与青睐的投资标的将来恰恰都是被淘汰的对象。

MSCI刚宣布，决定将A股大盘股纳入因子由5%提高至20%，5月、8月和11月逐步提升；5月以10%纳入因子加入创业板大盘股；11月以20%纳入因子加入中盘A股以及含符合条件的创业板股票。

外资参与比例提升有利于改善A股的土壤。未来一定是估值合理的绩优公司享受溢价，高估值低业绩的小公司继续折价，而不是现在的低业绩的小公司享受高溢价。

因此，“选好公司”，“等合理价”，“坚守作长期打算”的价值投资原则是能让投资人立于不败之地的根本。

其次就是要解决长期回报最大化的问题了。

说到长期回报最大化，笔者想起了著名的投资大师彼得•林奇以及他创造的一个术语叫做“十倍股”，“十倍股”是指股票价格可以在一段时间内上涨超过10倍以上的股票。他在富达基金效力13年间一直致力于寻找涨十倍的股票。其实，与大家的认知感受可能不一样的事实就是：投资者怨恨十年“上幅零”的A股恰恰是诞生“十倍股”的温床。

为了观察与研究的方便，我暂时忽略了近期这一轮还没完成的牛熊转换周期。把统计分析的时间设定从2000年1月1日至2013年12月31日，统计结果显示，期间A股产生了857家“十倍股”，剔除部分数据不全及异常值，剩余851家，其中50倍以上有26家。众所周知，这段时间A股主板指数十多年来上上下下，由上证2000点左右的起点最终又回到此起点。

看统计结果，A股确实是机会之地。沪深两市当时总共才2000多家上市公司，竟然有800多个股票曾经“大涨十倍”。

股票“涨十倍”背后的逻辑是什么？

那么， 股票“涨十倍”背后的逻辑是什么？是什么原因令投资者错过“涨十倍”的机会？以后还能把握同样的机会吗？

首先，让我们仔细观测了解一下“涨十倍”背后的一些逻辑吧：

因市场心态改变而导致估值的大幅提升。研究发现，这些“十倍股”中有75%是因公司估值上升而推动，估值上升的起点是在2005年中旬，那刚好是一轮大牛市的起点。其中有217家公司短短3年间股价就冲上了10倍。这就验证了大牛市到来的时候，就好比“遇上了台风时，只要站在风口，猪也能飞起来”的道理。

试想想，当时上证指数由1000点涨到6124点，涨幅达6 倍。其中一些股票弹性高一点，蹦到10倍是一点不稀奇的。当年银行、券商、钢铁、地产等周期性蓝筹股票的大幅上涨同属于这一逻辑。顺便提一句，2014~2015年间“人工牛市”期间的“神车”、以恒生电子领军的“互联网＋”也差不多是这个逻辑，投资人在市场没启动之际，5倍市盈率的股票嫌贵，市场启动后，同样的股票50倍的市盈率也照抢不误。结果风一过，这些“飞猪”纷纷落地，被打回原形。

因公司盈利能力的持续提升而导致股价持续上涨。事实上，在史无前例的2005~2007年的牛市之后，股市总体持续反复下行，但也有500多个股票在几年间陆续达到最高价，实现“涨十倍”的收益。显然企业本身经营能力的持续提升是这些股票在穿越牛熊之间“涨十倍”的最终决定因素。名牌白酒、传统名药、医疗健康、消费服务、金融产业等社会的“刚需行业”是诞生这些公司的“温床”。即使是在过去的五年间（2014年初至今），市场大起又大落，这些行业中的龙头企业贵州茅台、五粮液、片仔癀、爱尔眼科、格力电器、伊利股份、招商银行、平安保险等复权后的股价都超过五年前的五倍，成了真正穿越牛熊而不败的品种。只要这些股票在未来五年价格再涨一倍，就能轻松地为投资人实现“十年十倍”丰厚回报的梦想了。

当然了，特色的市场中还有一些其他常理难以解释的逻辑。激情燃烧的“神创板”中诞生许多“涨十倍”的股票，其中不少（如暴风科技、朗玛信息、全通教育、安硕信息等）是“无厘头” 概念，短短几个月就上涨过十倍，但是其后几年的年报业绩却证明了所谓的“高成长预期”只是个虚幻的传说。

这种令人看不懂的上涨逻辑，只能归因于参与者“人有多大胆，地有多高产”的动物精神了。也有绩差股因为被借壳、重组等转眼间身价十倍以上，这只是体现中国特色的IPO管制下的壳价值而已，碰上了也就是运气。而且，这类的妖魔鬼怪，最终都经不起时间的考验而露出原形。

如何把握未来的机会

分析过以往股票大幅上涨的逻辑，是时候探讨具体如何把握相似的未来机会了。

第一种逻辑在将来几年重演的可能性不大。虽然目前国内股市的周期性蓝筹股的估值并不算高，但是，十多年前国内GDP高速增长由大规模投资带动与出口推动，周期性行业的盈利能力总体上以两位数增长等的“好日子”难以再一次重复了。今后，国内经济增长的新常态是以增长速度放缓、结构调整为主调的。 指望周期性行业蓝筹在今后一段时间重拾“涨十倍”的过去辉煌显然是不现实的。而重复2014~2015年“人造牛市”中以讲故事为支撑，靠杠杆拉起来的“互联网＋”、“军工概念”等板块的辉煌也在“去杠杆”、“控风险”的经济工作大背景下变得不可行。

第二种逻辑中，我们需要把握结构转型的主线。看哪些行业在将来更多地得益于结构的调整，看哪些行业内的公司业绩更有机会持续增长从而成为催生“涨十倍”股的新沃土。笔者倾向于医疗、保健、医药、消费、文化、娱乐、金融等行业。因为人口老龄化，医疗保健支出较大，增长由生产驱动转向消费拉动等大趋势是基本确定的。

值得一提的是在消费类行业中，名酒类公司的当前估值依然合理，白酒作为千年国粹是文化的一部分，今后被淡化的可能性为0。名牌国药虽然估值不低，但相关公司业绩增长稳定，而且全球范围难有真正意义上的竞争对手。消费类以及金融服务业的龙头企业，经营模式可持续、业绩增长稳定，与竞争对手也拉开了距离，形成了能保障净资产收益率长期增长的“护城河”。

至于第三种逻辑，看不懂，抓不住。那就是可遇不可求的，就不必费心了。近期我们也看到“东方通信”这样的“十倍”股票出现，然而，参照历史上这种“无厘头”、“蹭热点”的炒作的规律，股价大涨之后几乎可以肯定又会以漫漫的熊途跌回原点。投资人如参与其中，最终结果可以确定是要铩羽而归的。

客观数据还清晰地告诉我们，过去的“涨十倍”的股票中，三分之二需要持股3年以上才实现上涨十倍的目标，超过一半需要持股5年以上才能实现“涨十倍”的目标。而短期能涨十倍的，基本就是上面所说的第三种逻辑，最终是要被打回原形的。

综上所述，要实现长期回报的最大化，只有第二种逻辑是今后依然可以成立的。而且必须有以下的前提，那就是：

选取的是好公司；

买价足够低；

持有时间足够长。

其实这也就是前面已经讨论过的、解决如何“立于不败之地”的首要问题的“价值投资”原则。

因此，无论是市场遇上去年12月份的冰封雨雪，还是碰到近期的热浪火焰，我坚信，“选好公司，等合理价买，坚守作长期打算”这样的“一剑”可以走遍股市天涯而无敌手。

全球公认的“股神”巴菲特已经用一生展示了这种以价值投资“一剑走天涯”的精彩了。我们难道不值得跟随吗？

（作者为某外资银行资深资产与财富管理业务高管）

第一财经获授权转载自“秦朔朋友圈”微信公众号，小标题为编者所加