消灭可转债打新乱象，中签率有望翻倍但收益改善有限

“一个公司开3个账户顶格申购可转债的做法行不通了，以后只能用一个账户。”3月26日，某券商营业部人士表示。

3月25日晚间，证监会发布《发行监管问答——关于可转债发行承销相关问题的问答》，对可转债网下打新做出规范，这也意味着继3月22日监管层组织券商召开座谈会完善转债网下发行机制后，证监会正式对可转债“拖拉机账户”打新乱象进行整治。

“其实主要就是两点，一是不能多个账户打新，二是不能超规模打。一般公募风控很严格，肯定不能超规模打新，不排除有很多管理内控不严格的机构，比如券商自营一定是超规模打新。”某银行系公募固收部人士对记者称。

“很早之前业内都在说申购量要和产品规模相匹配，转债发行新规肯定更有利于转债打新的整体公平性。”华东地区某券商可转债资深人士也表示。

剑指打新不公

今年来A股行情转暖，可转债申购也格外火爆，与此同时，上百个账户顶格申购可转债、注册资本一万元的公司顶格申购等乱象也频频出现，引来市场对可转债打新不公平的争议。

针对市场争议，3月22日，监管层组织券商召开座谈会完善转债网下发行机制；3月25日晚间，针对可转债的网下打新，监管层进一步作出明确规定，《发行监管问答——关于可转债发行承销相关问题的问答》对申购金额做出了相应的监管要求。

证监会指出，根据《证券发行与承销管理办法》，参照《公开募集证券投资基金运作管理办法》、《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》规范公募基金和资产管理计划不得超资产规模开展新股申购等相关规定和监管原则，网下投资者申购可转债时应结合行业监管要求及相应资产规模，合理确定申购金额，不得超资产规模申购。

同时，投资者参与可转债网下发行时，应出具申购量不超资产规模的承诺。承销商对申购金额应保持必要关注，并有权认定超资产规模的申购为无效申购。监管部门可对相关情况进行检查，并采取监管措施。

“理论上一直都是这么约定的，但行情好的时候大家都是这么打，并且主承销商也没有管，但实际是超过规模了。有些券商自营都几百个户，比如中信转债名义打新规模50多万亿，不可能有这么多钱买债。假设一家券商用几百个户，每个券商自营的名义打新规模达到几万亿，这显然是不现实的。”上述银行系公募固收部人士表示。

3月4日晚间，中信银行（601998.SH）400亿元可转债发行结果出炉，此次网下发行有效申购数量达到惊人的56.96万亿元。

“从券商角度来讲也愿意多打新，而去年行情不好一些券商包销30%压力非常大。”他说，这导致承销商对“拖拉机账户”的现象视而不见。

另外监管规定，为公平对待网上网下投资者，同一网下投资者的每个配售对象参与可转债网下申购只能使用一个证券账户。投资者管理多个证券投资产品的，每个产品可视作一个配售对象。其他投资者，每个投资者视作一个配售对象。

日前，3月19日亨通转债网下配售结果即已公布，共有11037个账户有效获配，中签率仅为0.0077%。3月20日亨通光电（600487.SH）公告称，发现多家网下机构投资者存在申购数量超过其对应资产规模或资金规模的情况。

亨通光电表示，经发行人与主承销商协商一致，按照谨慎配售原则，决定对机构投资者或其管理的产品只使用一个证券账户进行配售，如果使用多个证券账户进行申购，则只对申购量最大的证券账户进行配售，若遇所有证券账户申购量均相同，将随机配售。

无独有偶，迪森转债同样剔除了近一半的无效申购账户。迪森股份（300335.SZ）在发行结果中注明“共收到6488笔申购；主承销商将3051个账户的申购认定为有效申购，其余3406个账户的申购认定为无效申购”。

提升中签率

“开公司账户可以打，但不能像之前一样开6个户或者3个户参与网下打新了。”前述券商营业部人士表示。

有分析表示，券商自营与一般法人账户数量降幅最为明显，券商自营账户在调整后减少了95.91%。

在华东某上市券商分析师看来，可转债发行新规剔除“拖拉机账户”后，转债中签率将有一定的提升，提升幅度在60%~100%之间。

按照相同的剔除规则对近期发行的转债进行测算，上述华东上市券商分析师便发现长信转债中签率可以从0.01%提升至0.02%，通威转债从0.011%提升至0.023%。

“调整后的中签率较之前提高了一倍。事实上，浙商转债的中签率也可以提高超过60%。”该华东上市券商分析师表示。

统计显示，经调整后，亨通转债网下有效账户从11037个降至4830个，下降了56.24%，中签率也大幅提升至0.0181%。

另有分析人士表示，从短期影响来看，网下部分账户受到限制后（迪森转债来单是拖拉机户可能就有3000多个，占比超过50%）中签率有望明显提高50%以上，部分产品可能翻倍不止。

不过需要看到的是，绝对中签率的变化可能是万分之一到万分之二的差别，对于希望通过网下获得筹码的投资者来说，改善亦非常有限。

此前，有券商人士也向记者表示，尽管一些可转债网下申购配售率非常低，但即使以这么低的比例，上市按110元开盘价计，估算年化申购收益也有50%左右，实际上可能更高。

“中签率只是一方面，计算网下打新的收益率和正股涨幅、基本面、条款都有关系，打新收益率不完全由户数决定。我个人觉得户数对收益率的影响还不如正股短期的走势影响大。”上述公募基金固收人士则认为。

国金证券相关分析师周岳也表示，可转债新规所指不仅仅是蛋糕分不匀的问题。“拖拉机账户”和突破资产/资金规模的申购行为不仅仅是有失公平，降低了中签率，更重要的是滋生了其他风险。风险之一是市场回调容易造成弃购爆仓，增加包销风险，不利于市场稳定；风险之二是容易滋生市场的非理性行为。

“毕竟中签率不高，按照单券10%的涨幅，年化可能达到40%～50%。但如果有一次破发或者中签率很高就可能面临损失本金的风险，如果出现一次这样的情况就可能将前面的收益抹平。”该银行系公募固收人士进一步称。