如何看待年末经济数据

（李奇霖为红塔证券首席经济学家）

2023年不变价GDP同比增长5.2%。与2022年相比，制造业和基建投资偏谨慎，地产对经济的拖累减小，出口明显放缓，消费特别是服务性消费对经济修复的拉动作用显著。从两年平均增速来看，全年不变价GDP增长4.1%，社零同比增长3.4%，工业增加值同比增长4.1%，生产还是好于消费。

四季度不变价GDP同比增长5.2%，高于三季度的4.9%。不过，两年平均来看，四季度增速是4%，低于三季度的4.4%。

和11月相比，12月经济修复延续不均衡的特征，生产继续好于需求（社零和出口），制造业和基建投资明显提速，地产领域继续处在低迷区间。下面对各分项数据进行详细分析。第一，生产好于需求，不过两年平均增速放缓。

12月工业增加值同比增长6.8%，高于前值和市场预期的6.6%。不过去年基数较低，两年平均增速来看，12月为4%，低于前值的4.4%。

其中，制造业的两年平均增速为3.6%，较11月下滑了0.7个百分点。

从主要产品来看，汽车制造业两年平均增长6.3%，低于前值的12.5%，形成较大拖累。不过新能源车产量仍保持快速增长，12月两年平均增速较前值提高了2个百分点。

其次是黑色金属冶炼及压延加工业，两年平均增长2.4%，低于上月的7.2%，生铁、粗钢、钢材产量的同比增速均有大幅下滑。行业步入传统淡季，终端需求萎靡拖累生产。水泥、玻璃的增速也仍明显偏弱，对应建筑业需求疲软特征。

另外，专用设备、电气机械及器材、橡胶和塑料制品行业的增速在四季度呈现出逐步回落的趋势，可能与需求不足，行业处在产能出清进程有关。

第二，消费增速回升，后续还有修复空间。12月消费好于上月，也好于2021和2022年同期，但还未恢复至疫情前水平，这也意味着后续还有修复空间。

去除基数影响，12月社零两年平均增长2.7%，高于前值的1.8%。四季度平均消费倾向为74%，较三季度大幅提高了4.2个百分点。

从环比增速来看，12月环比增长0.42%，2021和2022年分别是-0.22%和-0.15%，2017至2020年则环比平均增长0.72%。

分项目来看，两年平均增速环比提高的有服装鞋帽针纺织品、汽车、通讯器材，可能是受外出游玩、年终促销等因素带动。考虑到耐用品消费与收入相关，增速的持续性有待继续观察。

增速偏低的一类是消费弹性较大的化妆品、烟酒和文化办公用品，其改善有待于收入及收入预期的提高；第二类是日用品，其消费规模基本与2020年持平，2021和2022年可能由于物资储备意愿较高消费规模也偏高；第三类是地产后周期的装修、家具、家用电器，其有待于后续房屋保交楼和地产销售企稳修复。

第三，制造业和基建投资明显提速，对年末经济增长形成支撑。

固定资产投资增速小幅回升，12月累计同比增长3%，较前值提高0.1个百分点。单月同比增长4.1%，较前值提高1.2个百分点。

其中，增发国债和PSL落地，稳增长力度增加，基建投资累计同比增长5.9%，较前值提高0.1个百分点，是年内首次回升，当月增速也较前值大幅提高1.9个百分点至6.8%。

制造业投资累计增速也提高了0.2个百分点至6.5%，当月增速高达8.2%。分项来看，受益于库存周期触底、政策支持以及需求回暖的驱动，上游原料、中游设备以及下游行业的投资增速普遍迎来回升。

第四，地产领域仍在低位徘徊。

地产投资降幅扩大，累计同比下滑9.6%，较11月降低0.2个百分点。当月同比下滑12.5%，当月增速在上月小幅收窄后又大幅回落，反映出房企投资信心不稳。

从整体规模来看，全年投资额11万亿元，接近于2017年（10.9万亿元）的水平。地产销售面积去年相比减少8.5%，降幅较11月扩大0.5个百分点。全年销售面积11.17亿平方米，接近于2012年的水平（11.13亿）。

从当前的房价数据来看，12月70个大中城市新建商品住宅和二手住宅价格继续下跌，分别环比下行0.4%和0.8%，其中一线城市分别环比下跌0.4%和1.1%。一线城市房价尚未企稳反映出居民购房信心极度低迷，虽然政策频出，但房屋销售景气度似乎并未迎来实质性改变。

2024年1月已过去一半，从30大中城市数据来看，地产销售情况表现一般。1月1日至16日，合计口径、一线、二线、三线城市的商品房成交面积月均值同比分别-11.4%、-20.6%、-6.4%、-12.6%。

地产其他领域数据也表现一般，施工和新开工面积增速在低位徘徊，房地产开发资金增速降幅扩大。房屋销售下滑、融资持续受限，地产投资增速企稳尚需时日。第五，名义增速偏低，部分行业存在以价换量的现象。

2023年名义GDP增速为4.16%，是2002年以来除疫情年份（2020）以外的最低增速，主要是受价格因素拖累。GDP平减指数全年同比下滑0.54%，PPI累计同比下滑3%。名义增速偏低不利于居民收入和企业盈利的修复。

在需求偏弱的背景下，部分行业存在以价换量的现象。内需领域，比如二手房市场挂牌量位于高位但挂牌价持续下滑，房地产市场有市无价。

出口领域，2023年下半年以来价格对出口价值的贡献持续为负。上游的铝材，中游的集成电路、下游的鞋靴、箱包、家用电器等行业均存在产品出口数量增速高于金额增速的特征。在全球经贸承压的背景下，出口企业通过压缩价格的方式来保住份额。但该举措压缩了企业利润，同时也不利于物价回升。

最后进行一个总结。

一是全年来看，地产对经济的拖累减小，制造业和基建投资偏谨慎，出口放缓，消费特别是服务性消费对经济修复的拉动作用显著。但总体来看需求端还是偏弱，部分行业企业以价换量，使物价持续低迷。全年经济名义增速低于实际增速1个百分点。

二是边际变化来看，12月经济修复延续了不均衡的特征，生产继续好于需求，地产领域继续处在低迷区间，库存周期和政策发力影响下制造业和基建投资明显提速。2024年来看，中国经济有望进一步正常化。一是海外库存周期将由去库逐步过渡至补库，出口压力减轻。二是价格周期触底，企业盈利修复，带动名义增长修复。三是增发国债等已出台的政策效果持续释放，叠加新的可能的增量措施，经济修复力度有望增强。四是随着经济活力的恢复，居民收入和就业会逐步企稳，市场主体预期会得到改善，消费和投资的信心将继续提升，进一步巩固内需修复力度。

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