读懂政府工作报告：“5%左右”意味着什么

政府工作报告明确，今年的GDP增速目标为5%左右，与去年预期目标持平。宏观政策方面，今年赤字率拟按3%安排，同时从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元。

“5%左右”的经济增长目标意味着什么？如何评估今年财政政策力度？下一步财政和货币政策发力空间有多大？房地产风险如何“标本兼治”？资本市场“内在稳定性”又该如何实现？

CF40研究部邀请第十四届全国政协委员、中国金融四十人论坛（CF40）资深研究员、中国社科院世界经济与政治研究所副所长张斌，第十四届全国人大代表、CF40特邀成员、清华大学五道口金融学院副院长田轩，上海新金融研究院副院长刘晓春，CF40成员、摩根士丹利中国首席经济学家邢自强分享观点。

“5%左右”意味着什么

“5%左右”的经济增速目标延续了去年政府工作报告的提法，基本符合市场预期；与一些国际组织和国际机构对2024年中国经济增速的预期相比，则明显要高一些。

经济增长预期目标为5%左右，考虑了促进就业增收、防范化解风险等需要，并与“十四五”规划和基本实现现代化的目标相衔接，也考虑了经济增长潜力和支撑条件，体现了积极进取、奋发有为的要求。

田轩认为，在2023年GDP实现增长5.2%的基础上，今年对GDP增长依然保持了与去年设定一致的目标，体现了从政策预期管理端保持稳定性和连续性，从而稳定市场预期、强化市场信心的决心。相应地，从就业预期目标来看，今年对于新增就业目标的表述从2023年的城镇新增就业“1200万人左右”调整为“1200万人以上”，也体现了更高的目标设定。

邢自强表示，这一经济增长目标定得比较高。国际组织和机构对2024年中国经济增速的预期在4.5%左右，对长期潜在增速的预期可能更为保守。而官方将目标定在5%左右，反映了政府力图引导市场预期、打消外部对中国中长期增长潜力下行的叙事，起到传递信心的作用。这一意愿是良好的，但关键是要落实，需要与之匹配的政策力度支撑。

在张斌看来，对于5%的增长目标可以从三方面理解：

一是合意的增长目标。国内学者估算，5%的经济增长速度接近目前的潜在增长速度。在这个经济增长速度上，劳动力、资本等各种生产资源能得到充分利用，不存在资源闲置和浪费。

二是提高获得感的增长目标。5%的GDP增速指的是实际GDP增速，考虑到与这个增长相匹配的2%左右的物价增速，名义GDP增速大概在7%左右，比2023年有大幅提升。7%左右的名义GDP增速意味着居民收入和企业盈利增速比去年有大幅提升，社会公众的获得感会有明显提升。

三是需要攻坚克难才能实现的目标。实现5%的经济增长目标并不容易，最大的挑战是需求不足。今年全球经济增速并不乐观，外需对经济增长的贡献很有限，实现5%的增长主要还是要靠内需。内需方面，我国面临房地产市场深度调整和化解地方政府债务的两大挑战，只有尽快稳住房地产市场，把握好化解地方政府债务的节奏，同时配合更大力度的逆周期政策，才能实现今年的增长目标。

邢自强也表示，目标的实现难度不小，可能需要年中的时候审时度势，再加大政策力度。目前政府工作报告对财政等政策力度的安排似乎还是比较克制和温和，下一步建议根据上半年经济走势，在中期进行政策讨论和必要调整，对财政政策工具继续发力。

赤字率3%，但发特别国债，财政政策力度如何

2023年财政赤字率虽然年初拟安排3%，但在计入10月增发的1万亿元国债后，当年财政赤字率上升到3.8%。此前，综合考虑今年稳增长需要和财政政策“适度加力”等要求，市场对今年财政赤字率的设定抱有较高期待。

对于为何今年财政赤字率依然定在3%，以及这是否意味着财政政策力度减弱等问题，政府工作报告起草组负责人、国务院研究室主任黄守宏表示，这一赤字率安排虽然和去年增发1万亿国债之后比较降了一些，但是整体来讲是适度的。这样安排符合中国经济运行整体向好的客观实际、向外界释放积极的信号，也有利于控制政府负债率、增强财政可持续性，为应对将来可能出现的风险挑战预留政策空间。

张斌提到，今年的财政政策是在加力的。一般公共预算财政支出加上政府性基金预算支出，合计超过40万亿元，同比增速8%，如果能实现，对GDP增速将会起到拉动作用。

但他同时指出，地方政府土地收入能否稳定是主要风险变量，如果土地收入稳不住，地方政府基金收入下降，地方政府支出力度就很难有保障，过去两年也是这样的情况。他建议做两手准备，一是尽快稳住房地产；二是如果房地产表现低于预期，可以通过其他方式提高债务和支出水平，确保实现年初制定的政府支出目标。

邢自强测算，总体赤字率，包括官方赤字率3%、1万亿元特别长期国债，以及3.9万亿地方专项债，与去年相比持平，政策力度比较温和克制。需要审时度势，后续财政政策仍有加大空间。

“一年中决策层对于经济政策的调整时点可以有多个，不只是两会。今年后续还会有至少2~3次的政治局关于经济工作的会议，以及三中全会聚焦于系统性政策安排。如果上半年经济遇到较多挑战，后续还能通过余下的几次会议提升财政政策力度。”邢自强表示。

降息还有多大空间

政府工作报告就货币政策提出“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”，整体延续了去年底中央经济工作会议以来的基调，同时提到“增强资本市场内在稳定性”等。

邢自强认为，股票市场是经济的晴雨表，整个宏观政策形成合力，有利于金融市场信心进入持续改善通道。近期对股市的一些直接措施已起到托底作用，但后续信心改善是否可持续，要看财政政策发力空间是否可以继续加大，打破低物价和高负债的负反馈循环；货币政策起到辅助作用，与财政政策协调配合。

他认为，受到中美利差较高和银行业净息差较低的约束，货币政策直接刺激空间有限。考虑到美联储夏天可能开始降息，今年中国仍有一定降息空间，但不会是主要的刺激经济手段，相对来讲财政政策更为重要。

国家金融监管总局发布的数据显示，2023年四季度商业银行净息差已趋势性降至1.69%。而根据一些研究测算，若考虑到中国银行业7%~8%的资产增速、30%左右的分红比例以及稳定的资本充足率，最低净息差约为1.6%~1.8%。净息差逼近极限成为降息掣肘，也是去年以来业界争议较多的问题之一。

张斌认为，不必过度担心商业银行的息差，降低政策利率带来的是商业金融机构的融资成本下降，并不必然压降银行息差；在更低的融资成本环境下，金融机构的贷款需求会提升，金融机构的坏账率会显著降低，金融机构持有的资产价值会上升，这对金融机构的资产负债表有很大帮助。对金融机构健康成长而言，当前降息利大于弊。总之，货币政策仍有进一步压降社会融资成本的空间，政策利率有进一步下调的空间。

就资本市场而言，田轩认为，之所以提及“内在稳定性”，是因为在过去以融资功能“单腿”走路的模式下，我国资本市场积攒了一系列内生性问题，近期集中表现为市场连续异常波动的状态。“内在稳定性”的要求，延续了去年中央政治局会议对于活跃资本市场、提振投资者信心的相关部署精神，也是近期及未来一段时间里，监管部门一系列改革举措的政策导向。对标“增强资本市场内在稳定性”这一目标，健全完善资本市场基础制度是根基，提升上市公司质量和投资价值是关键抓手。

扩大内需的胜负手：投资还是消费

政府工作报告对于扩大内需，发挥消费和投资对经济增长的拉动作用做出了非常平衡的表述。对“促进消费稳定增长”“积极扩大有效投资”都有较多着墨，做出了具体部署。但关于投资和消费哪一个更为重要并应作为扩内需的主力，仍然是理论界讨论较多的问题。

张斌认为，与去年经济增长主要来自消费增长不同，今年的增长需要更倚重投资增长。投资增长不仅带来直接的需求增长，而且会创造新增的收入机会和就业机会，有助于帮助消费增长。

邢自强则表示，尽管刺激总需求迫在眉睫，但不应该重返过去以投资为主的政策刺激的老路。当前总人口下降和老龄化趋势下，资本产出率已今非昔比，如果继续采取以投资为主的刺激政策，回报率会进一步恶化。所以要打破低物价高负债挑战，本轮政策着眼点更多应转向刺激消费。

从具体措施来看，直接给居民发现金和消费券的方式，见效来得快，但在中国实施起来门槛较高。更有可能的措施，一是短期内已提出的对消费品以旧换新进行补贴，特别是智能家电和新能源汽车、电子产品等；另一个更具意义的措施是社保改革，加大对包括农民工群体在内的新市民以及在医疗、公共住房和教育等方面的社会保障支出，释放家庭部门的消费意愿。根据国际货币基金组织（IMF）的测算，这种社会福利转移带来的短期财政乘数效应达1.4，甚至高于政府直接搞基建投资带来的财政乘数1。

化解房地产风险，何谓“标本兼治”

过去两年多来，房地产调控政策不断优化出台，但市场向下调整的幅度超出预期，政策应对稍显吃力。此次政府工作报告将房地产工作主要置于“有效防范化解重点领域风险”框架下进行部署，体现了对于房地产风险防控与处置的高度重视。

张斌强调，当前房地产最突出的问题仍然是房地产企业的现金流断裂风险。稳不住房地产企业现金流就很难稳住房地产市场。稳住房地产企业现金流，一方面是通过政府信用背书和监管政策调整，帮助房地产企业恢复正常融资渠道；另一方面是通过取消限购，降低房贷利率、对首套房购房者采取优惠贷款利率，帮助开发商化解商住楼、车位等沉淀资产等措施，改善房地产企业现金流。

邢自强指出，从标本兼治的角度来看，白名单以及保交楼就是“治标”，“治本”指的是可持续的新发展模式，包括更多的房屋供给来自保障性住房。标和本都要治，那么就要解答，如何既增加保障房，又解决房地产市场的过剩问题。

政府是否能通过回购一部分商品房，改造成保障性住房？邢自强表示，这既有助于短期缓解房地产流动性危机，又给包括农民工在内的新市民增加社会保障福利。有人担心这会带来道德风险，但对此需要有系统性思维，总结美国和日本应对房地产和金融市场大幅下滑的经验和教训，可以观察到，如果过度纠结于道德风险而不及时救助，反而可能会造成经济陷入低物价和高负债的负反馈循环，对长期增长潜力产生更不利的影响。

金融如何助力新质生产力

政府工作报告还着重提出了“大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力”。金融对此该如何支持？

田轩认为，从金融的角度看，激励创新需要容忍失败的文化氛围，需要崭新的创投组织形式，需要正确的人力资源政策，需要“不太积极”的二级市场、健康开放的资本市场和稳定的宏观政策导向组成的一整套“组合拳”去激励企业技术创新。

此外，对于小微企业等薄弱环节，报告提出“优化融资增信、风险分担、信息共享等配套措施，更好满足中小微企业融资需求。”

刘晓春表示，这是目前经济发展中的一个主要薄弱环节，也是解决经济发展问题、就业问题的关键环节。优化融资增信、风险分担、信息共享等配套措施，是目前中小微企业融资难的痛点，这不是仅仅依靠金融机构能做到的，更需要监管政策、财政资源以及其他部门的共同协作与努力。

刘晓春还指出，目前中小企业资金困难不仅仅是由于融资难，相当一部分是大量应收款被拖欠造成的。在这方面，报告中也提出了解决问题的要求。

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