穆迪的偏见：调降中国评级动机和时机令人生疑

中国两会如火如荼，周期复苏万物生长。事实再度表明，中国经济金融不仅对全球具有系统重要性，而且客观认识中国正在成为国际市场稳定的重要基石。然而，就在两会之前，对中国的偏见却不减反增。作为国际评级巨头之一的穆迪频频发声，连续向市场释放中国经济的负面预期。

3月2日，穆迪将中国主权债务评级展望调至负面。仅一日后，穆迪又下调了中国3家政策性银行和12家商业银行的评级。这一鲜有的举动加重了全球市场对中国经济的担忧。立足于中国和全球的经济现实，不难发现，穆迪此举缺少充分的事实依据和扎实的逻辑基础，调降中国评级的动机和时机均令人生疑。目前来看，穆迪本次下调中国评级至少在五个方面存在明显的谬误。

第一，片面的逻辑推断。对于下调中国银行业评级，穆迪提出了两大理由：一是中国经济下行风险增大;二是中国银行业资产质量脆弱性上升。但是，这两点理由都存在以偏概全的逻辑谬误。

首先，理由一仅关注了中国经济在时序上的减速，而忽视了其在截面上的优势。在“减速增质”时期，中国经济增速的确呈现下行趋势，但其绝对增速依然领先全球各主要经济体。再考虑中国经济的庞大体量，即使2016年增速下降至6.5%~7%区间，其边际增量尚能约等于全球第18大经济体的总量。这还未算及结构性改革下逐步释放的各种红利。因此，2016年的中国将依然是全球最活跃的市场和最强劲的经济引擎之一。银行业的风险与盈利具有显著的顺周期性。立足于中国相对强势的基本面，中国银行业风险可控，增长可期。

其次，理由二仅盯住了中国银行业增长的风险体量，而忽视了其相对充足的风险管控能力。根据2015年9月穆迪下调平安银行评级的案例，其对银行业资产质量的评估主要与不良贷款率挂钩。然而，即便经历了2015年高达42bp的增长，四季度末中国银行业的不良贷款率也仅为1.67%。同期中国银行业的贷款拨备率为3.03%，拨备覆盖比高达181.18%，且平均资产利润率维持在1%以上。即使如另一评级巨头标普的悲观预测，2016年中国银行业的不良贷款率触及3%，中国银行业也有足够的拨备和盈利对风险进行覆盖。

第二，双重的评价标准。

中国银行业的资产质量还可以在国际比较中得到客观评价。在风险端，2015年三季度日本银行业的不良贷款率接近1.7%，欧元区主要银行的不良贷款率为3.8%，均高于中国同期的1.6%。在风控端，2015年二季度欧洲银行业的拨备覆盖比一度低至43.3%，远低于中国同期的198.4%。因此，无论是风险水平还是风控能力，中国银行业均未处于劣势。

更为重要的是，日欧“负利率”政策的副作用正逐步暴露，导致银行系统风险不断积聚。近日，国际清算银行警告称，虽然负利率已影响了货币市场的借款成本，但未能像常规降息一样刺激信贷的增长。因此，日欧“负利率”政策程度越深、时间越久，越有可能损害银行作为金融媒介的功能。

但是，对于中国和日欧，穆迪的态度迥异。2015年9月以来，穆迪对日益恶化的日本和欧洲银行业风险鲜有提及，对中国银行业风险则喋喋不休。

第三，短视的改革评估。

相比一年前，穆迪本次对中国评级出现了彻底的反转。在本次下调中国评级的理由中，穆迪强调了中国改革落地的不确定性、中国政府债务水平的上升和外汇储备的减少。这些都表明穆迪对中国改革进程的评估出现了偏差。

一方面，穆迪的观点混淆了主动求变与被动调整。今年以来，国际金融市场波动不断，大宗商品市场剧烈震荡，地缘政治风险一触即发。全球经济都笼罩在不确定下，急需在结构性改革中寻找出路。因此，中国的供给侧改革，是主动求变，积极调整，长期来看降低而非增加了中国经济的不确定性。这一阶段，政府债务水平上升、外汇储备减少等现象，都与“大财政”转型、人民币汇率改革等举措息息相关。这都将换来经济结构与质量的改善。这是中国经济回暖的预示，并非风险增长的标志。

另一方面，这种观点夸大了短期的波动，忽视了长期的稳健。从相对变动来看，中国经济的各项指标大幅承压。但从绝对水平来看，中国依旧保持着全球领先的经济增速、健康的财政赤字、充沛的外汇储备和较高的利率水平。财政政策、货币政策都尚有充分的施展空间，改革动力依旧强劲。

第四，滞后的消息公告。

退一步讲，即使穆迪对中国评级尚有些许中肯之处，也未必能够打击市场对于中国经济的信心。根据有效市场理论，新的有价值信息会迅速为市场所吸收，并通过资产价格的变动予以反映。然而，在穆迪下调中国和中国银行业评级之后，资产市场对此反应平平。离岸人民币基本持平，恒生国企指数小幅上涨。A股市场特别是银行股，甚至出现了强劲反弹。这表明，穆迪的消息公告已经远远滞后于市场认知。其所指出的中国经济风险，早已为市场所检验、分析和权衡。当前与中国主权和银行业相关的资产价格中，已经包含了对中国经济困难和机遇的正确定价。其价格水平并非虚高，而是处于合理区域。

第五，暗藏的国际博弈。

穆迪、标普、惠誉等看似中立的信用评级机构，同样有着千丝万缕的利益纠葛。其举止背后都涌动着国际博弈的暗流：1.近年来，国际游资做空中国的尝试从未间断，并积极引导市场预期。受其驱使，穆迪等评级机构已形成“唱空中国”的惯性。2.今年恰逢美国的大选年，为争夺选民，美国各政治势力争相对中国这一假想敌“秀肌肉”，“唱空中国”在政界和民间都具备了广阔的市场。3.中美两国经济政策的博弈强度日益提高。尤其是当前形势下，人民币汇率的“碎步疾贬”与美元的加息周期冲突渐显，使得美元面临被动升值的难题。通过评级机构影响中国政策自主性，正成为美国制衡中国、维护自身利益的重要途径。4.当前全球地缘政治风险正呈井喷之势，大国博弈渐趋复杂，受此影响，不能排除美国评级机构具有商业行为“政治化”的倾向。因此，裹挟于种种国际博弈之中，穆迪等机构是否能秉持公正、中立的立场，已成为疑问。

综上，穆迪下调中国评级的举动存在众多谬误。其中，片面的逻辑推断、双重的评价标准和短视的改革评估导致穆迪的观点严重偏颇。滞后的消息公告对市场影响甚微，暗藏的国际博弈使其立场成疑。风物长宜放眼量，中国经济和中国银行业虽然都处于调整周期，但基本面的绝对状况依旧坚韧、优良，对比全球的相对状况更是具有“岁寒见后凋”的比较优势，中国经济和中国银行业长期崛起的趋势并不会由于少数人、少数机构的偏见而发生任何变化。

(作者系盘古智库学术委员)