“维稳”增持万科见效：宝能资金链却藏隐忧

7月6日复牌第三天，万科A盘中股价虽剧烈震荡，但总体趋稳，全天成交创下天量，金额达到201.6亿元，占到深市当日成交总额的近5%。盘后消息显示，继前一日宝能系持股万科的主力钜盛华股份有限公司(下称“钜盛华”)7月5日增持万科A7529.3万股之后，7月6日继续通过资产管理计划在二级市场增持万科A股约310万股，合计持万科总股份的25%。

宝能系连续两天增持，让各方争夺的关注焦点，又再次回到宝能系资金实力上来。此前，坊间就已传出钜盛华手握近300亿元现金，并大规模发债逾300亿元的消息。

究竟宝能系还能拿出多少资金增持万科?公开资料并不能找到确切数据。而目前资金充沛的前海人寿，在第二次举牌万科之后也一直鲜有动作。

钜盛华声称手握近300亿元资金。而《第一财经日报》记者梳理掌握的资料显示，钜盛华截至2015年末260余亿元的账面货币资金，主要来自股东增资以及前海人寿合并报表。作为不同的主体，前海人寿体现在合并报表中的货币资金，钜盛华并不能直接动用。

计划中的310亿元债券发行计划，似乎也是远水难救近火。大部分为尚处于交易所受理、反馈状态的发行计划，不但资金并未到手，甚至能否顺利发行也是未知数。

“如果手握300亿资金，完全可以自己去买，根本不用发债，何况用了那么高的杠杆。”业内人士向《第一财经日报》记者分析，宝能系的资金状况，可能并不如其宣称的充裕。

300亿资金虚实

7月6日，万科毫无意外的打开跌停，当天以19.1元开盘，并一度直线拉升逾5%，全天成交量达到201.6亿元，创下历史新高，换手率也达到10.59%。

万科权益变动提示公告显示，7月5日至7月6日，钜盛华通过资管计划，共计增持783923000万股，占其总股本的0.71%。此次增持后，钜盛华及其一致行动人共持有万科27.59亿股，持股比例达到25%。

这是宝能系在万科复牌后第二次增持，并第五次触及举牌红线。在此之前，宝能系就通过多种方式“秀肌肉”。继此前声称手握近300亿元现金之后，钜盛华在7月5日出手增持万科7529万股。据此计算，钜盛华当日增持了万科310万股。

“万科复牌昨天的行情，基本属于‘韭菜’行情，可能也有部分机构自救行为。”前投行人士、上海师范大学副教授黄建中向《第一财经日报》分析，于宝能系持股比例接近第五次举牌红线，万科7月6日的行情，主要是游资、散户在充当主力。

宝能系7月5日出手，也是迫不得已。万科A7月5日的收盘价、7月6日的开盘价，已经击穿了钜盛华增持万科资管计划中的最高成本。根据万科2016年12月16日披露，钜盛华通过泰信基金发行的泰信1号、西部利得基金发行的西部利得金裕1号、西部利得宝禄1号，买入万科的最高价为19.8元、19.5元、19.8元。7月5日的收盘价，而万科7月5日的收盘价，已低于其买入价。7月6日的19.8元的收盘价，恰好回到西部利得宝禄1号、西部利得金裕1号的最高成本线。

而上述三个资管计划买入万科A的价格区间为18.56元-19.8元、19.2元-19.5元、19.34元-19.8元，均价则为18.88元、19.1元、19.57元。7月6日集合竞价阶段，万科股价再次跌停，为17.71元。据此计算，万科昨日若跌停，这三只资管计划将亏损6%、6.1%、9.2%左右。即便是当天19.1元的最低价，亦已击穿其最高成本价。

根据披露，上述资管计划均将份额净值的0.8，设置为平仓线。当份额净值低于或等于平仓线时，钜盛华需要追加保证金。若万科继续下跌，其要拿出更多资金。

“宝能系说自己有300亿，是给市场鼓气，但本质还是为了救自己。否则，万科股价继续下跌，就会存在被抢平的风险。”黄建中说，由于宝能系的持股比例，目前 不能卖出，但如果万科继续下跌，其资金压力将会更大。

“万科复牌昨天的行情，基本属于‘韭菜’行情，可能也有部分机构自救行为。”黄建中向《第一财经日报》分析，宝能系持股比例接近第五次举牌红线，万科7月6日的行情，主要是游资、散户在充当主力。

对于宝能系宣称钜盛华手握近300亿元资金，黄建中则提出质疑。他认为，宝能系之所以有此举，主要是为了给市场维稳，避免继续下跌，造成自己的杠杆资金出风险。

根据钜盛华向深交所提交2016年债券募集说明书，2015年年末，钜盛华拥有的账面货币资金达到267.8亿元。而在去年10月底，其货币资金仅为22.3亿元，分别比上年底、去年10月底增加了81.8倍、12倍以上。

尽管手握近300亿元资金，但钜盛华却并不意味着随时可以动用。数据显示，截至2015年年末，公司共计获得金融机构91.2亿元授信额度，但已使用额度达已占89.1亿元，仅有交行、工行、农行三家银行的2.05亿元剩余额度没有使用。

钜盛华在债券募集说明书解释称，公司货币资金大量增加，主要是去年底股东增资，以及前海人寿纳入合并报表范围。去年底，钜盛华受让了31%股权，持股上升到51%后，将前海人寿纳入其合并报表范围。

钜盛华债券募集说明书显示，2015年，其主营业收入为88.4亿元，但其中绝大部分来自于对前海人寿的合并报表。

《第一财经日报》记者获得的资料也显示，2015年钜盛华主营业务收入中，保险业务收入85.4亿元，占比92.84%，物流业务收入仅为2.16亿元，占比2.35%。

在很大程度上，钜盛华货币资金大幅增加，得益于前海人寿纳入合并报表。另外，股东增资成为钜盛华最为主要的资金来源。2015年11月，钜盛华两次进行增资，注册资本从56亿元增加到163亿元。其新增的注册资本，由于没有披露定价情况，实际到位资金不得而知。

而相对去年末的账面额，目前实际的资金可能也已经消耗了不少。去年12月，保监会批准前海人寿增资，注册资本由45亿元增加到85亿元。该公司至今没有披露钜盛华及其他股东的持股比例。此外，2015年12月16日，钜盛华曾通过万科披露，其通过七个资管计划买入万科股份，使用了1：2的杠杆，其自身出资32.17亿元。

310亿发债计划背后

如果自身资金并不充裕，要继续抢筹，如何筹措资金，是摆在钜盛华面前的首要问题。但有业内人士向记者透露，由于公司资产已被大量抵押，其融资渠道、工具可能会受到影响。

钜盛华2016年债券募集说明书显示，截至2015年年末，其受限的投资性房产、长期股权投资账面资产达到425.6亿元，占总资产的16.35%。其中包括已抵押的66.07%的投资性房产，质押的前海人寿、万科10.69%、8.04%的股权。

进入2015年，钜盛华持有的股权投资继续被大量质押。工商登记资料显示，继续去年质押前海人寿17.52亿股之后，今年1月28日、3月7日，深圳粤商物流有限公司、钜盛华又将所持前海人寿5亿股、21.25亿股，分别质押给上海信托、华福证券。目前，前海人寿已质押股份占其总股本的51%。

同时，钜盛华自身的股份，也已被大量质押，数量多达47亿股，出质方均为深圳宝能投资集团有限公司。其中，2015年质押30.97亿股，今年3月质押16.3亿股，质权方分别为华福证券、江苏银行深圳分行。

在此情况下，宝能系将目光瞄准了发债。深交所网站信息显示，宝能系近期计划密集发债，除了钜盛华，还涉及到宝能地产股份有限公司(下称“宝能地产”)、深业物流集团股份有限公司(下称“深业物流”)，合计规模多达310亿元。

募集说明书显示，钜盛华计划在深交所发行小公募债券150亿元、私募债50亿元，主承销商均为海通证券。宝能地产、深业物流发债规模则分别为60亿元、50亿元。其中，宝能地产计划发行的60亿元，小公募、私募各30亿元。

宝能系上述拟发行的债券，部分与其增持万科有关。根据募集说明书，钜盛华发行的150亿元小公募债，其中78.59亿元计划用于偿还鹏华资产管理公司的借款。此前10月15日至11月9日，钜盛华7.28亿股万科股票，质押给了鹏华资产，该部分股份共计占万科总股本的6.59%。

而募集资金的剩余部分，则用于补充营运资金。钜盛华称，其目标是打造金控平台，通过构建品牌、资金、资产、风险管理、资本运作在内的金融生态圈，因此需要保持一定规模的营运资金，满足自身经营需要。

《第一财经日报》记者获得的资料显示，目前，宝能系的发债计划中，只有深业物流完成了首期26.2亿元发行，但剩余的23.2亿元发行并不顺利。而钜盛华计划发行的200亿元，6月27日、6月29日才获得深交所受理。宝能地产的60亿元发行计划，有30亿元在去年12月17日获得受理，但目前进展不明。另外30亿元，深交所7月1日才反馈意见。

“受理了并不一定就能发，后面还有合规审查，但可以借这个向市场放风。”黄建中说，完成发行之后，如果将资金用于增持、炒股，似乎有些不太合适。

广东环宇京茂律师事务所律师刘华浩认为，即便是将资金用于股票投资，也只是存在市场争议，法律并无明确的禁止规定。具体要看在发行文件是否约定用途，而用于偿还借款，其性质和股权质押类似，并不存在太大问题。

融资计划虽然庞大，但宝能系上述发债计划，大多数仍在路上，并没有到手多少现金。对宝能系来说，如果没有其他资金来源，在万科股价出现大幅波动的情况下，仅依靠发债融资维稳股价，似乎已经缓不济急。

“发债计划报到交易所之后，交易所会先做齐备行检查，检查通过后会送去报审。证监会收到报审后出具反馈性意见，发行人再根据反馈性意见进行解答。”某券商人士告诉《第一财经日报》记者，最理想的状况是没有反馈意见，但至少也要一个月时间才能发行。如果有反馈意见，交易所受理后要多久才能发行就很难说了。

沉默的前海人寿

宝能系的成员企业中，现金流最为充沛的前海人寿，在一定程度上充当着钱袋子的角色。令人不解的是，自去年前两次举牌后，前海人寿在万科争夺战中一直没有出手，而是改由钜盛华出面。

前海人寿数据显示，截至今年一季末，该公司保费收入合计453亿元，总资产为2096亿元，保费收入同比增加123.1%。但进入二季度，受制于高现价产品新政，其保费收入明显下滑。

根据保监会统计，今年前五个月，前海人寿原保险保费收入140亿元，保护投资款新增交费415亿元，两者共计555亿元，比一季度末增加102亿元，增幅为23%左右，平均每月保费只有不足52亿元。

保监会的统计口径，与前海人寿存在一定差异。根据前海人寿披露，截至今年一季度末，其传统险规模保费129.1亿元，万能险规模保费328亿元，与保监会统计数据虽然差异，但总量基本一致。由此可见，如果不出意外，前海人寿今年二季度的报废收入不超过200亿元。如果不考虑其他因素，仅以保费计算，截至6月底，其总资产大约在2300亿元左右。

根据前海人寿披露，截至3月底，其可运用资金余额569亿元，万能账户可运用资金余额290亿元。而一季报显示，其3月底的货币资金为285.8亿元。在二季度，其又向宝能系两个项目输送了了超过96亿元资金。因此，如果不考虑其他资金支出外，加上二季度保费收入，其手持资金约有370亿元。

2015年7月，保监会将险资权益类投资比例上限，由上一季度末总资产的30%，调整到40%。但问题在于，即便手握大量资金，前海人寿增持空间也非常有限。保监会同时规定，险资投资单一权益类的比例，上限为10%，而目前前海人寿直接持有的万科A股份，占比已达到6.7%，距离上限约3.3个百分点。

“目前在合规上不会有什么问题，如果不能直接增持，可以走通道层层穿透，穿透之后就没有问题了。”一位接近宝能系的人士对《第一财经日报》称，宝能系对于万科控制权志在必得。