阳煤化工借壳纠纷案：投资人、中介、借壳公司三方利益牵扯

近日，第一财经记者从中国裁判文书网公布的一份判决书获悉，阳煤化工 (600691.SH) 借壳投资项目复牌收益不及预期， 法院判决资金中介方北京安控投资有限公司(以下简称“北京安控”)向原告投资人西藏华鸿财信创业投资有限公司(以下简称“西藏华鸿”)支付投资回报款3.57亿元及其余费用。

在A股市场中，上市公司重大资产重组几乎每天都在发生，借壳传闻也不绝于耳，但在总量庞大的重组案中，除开利益相关者之外，鲜少有人关注借壳、重组投资项目的具体运作方式。这份判决书揭示了更多资本运作的细节，庞大的借壳交易中，投资人、资金中介、借壳公司三方利益牵扯可见冰山一角。

2012年10月，阳煤化工重大资产重组事项经中国证监会审核通过。尽管重组顺利推进，但借壳项目涉及的各方资本的回报显然未被全面顾及。判决书曝光了更多借壳资金运作细节，看似“稳赚不赔”的重组项目，却因资本运作收益不及预期，资金双方决定对簿公堂。

借壳项目细节曝光：三方利益牵扯

2016年12月29日，湖南省高级人民法院对西藏华鸿与湖南湘晖资产经营股份有限公司（下称“湖南湘晖”）、北京安控的合同纠纷一案作出判决，判令北京安控向原告支付投资回报款3.57亿，并向原告支付律师代理费120万。判令湖南湘晖承担连带清偿责任。

就阳煤化工借壳项目来说，原壳公司*ST东碳拟非公开发行股份购买阳煤化工100%股权，和顺化工51.69%股权、正元化工60.78%股权、齐鲁一化17.97%股权。本次收购的阳煤化工个体公司100%股权中包含了阳煤集团、海德瑞、中诚信托、北京安控等多方持股，上述公司分别持阳煤化工股份58.91%、19.09%、18.37%、3.63%。本次合同纠纷中，原被告双方交易仅涉及了中诚信托、北京安控的两方股份。

阳煤化工借壳项目的资金筹集启动于2010年，作为合作方参与*ST东碳重大资产重组项目，北京安控、西藏华鸿签订《阳煤化工项目合作协议书》 (以下简称《原协议》)、约定西藏华鸿投入4.1亿资金投入借壳项目的运营中。

同时，阳煤化工的借壳在有条不紊地推进之中，双方约定，本次重大资产重组方案为拟将阳煤化工的资产注入壳公司*ST东碳，并且*ST东碳向阳煤化工的全体股东定向增发股份。

按照《原协议》的具体投入方式，西藏华鸿投入的4.1亿资金以信托计划的方式进行运作，通过资金中介方北京安控的安排，投资方西藏华鸿获得了信托的次优级受益权，以及北京安控在信托中的预期收益。如重大资产重组延期过会，则约定清理《原协议》中的资金占用费，向西藏华鸿结算4.1亿元资金的占用费用。

作为项目标的阳煤化工，则在重组预案中约定，承诺2010年净资产收益率为13%，2011年、2012年、2013年净利润在2010年的基础上每年递增30%;若该利润未能达到，则按照《框架补充协议》，北京安控应向次优受益人，也就是西藏华鸿支付的预期收益及补足差额。

2012年10月，阳煤化工公司重大资产重组事项经中国证监会审核通过，信托计划所对应的阳煤化工股权转化为*ST东碳股份1.69亿股，但上市公司股价并未因重组产生涅槃的改观。

2015年5月，因阳煤化工股票价格低迷，作为信托资产的1.16亿股阳煤化工(原*ST东碳)股票减持后获得的收益仅能覆盖信托计划中优先受益人的利益，剩余的股票资产以及现金资产都无法向次优级受益人西藏华鸿“分羹”，故西藏华鸿将资金中介方北京安控告上法庭。

客观上来看，借壳成功后的阳煤化工也并未完成《原协议》中的业绩承诺。2012年10月30日，阳煤化工系列公司已完成上述股份的登记托管与资产过户。但2012年度实际实现归属于母公司所有者的净利润2.52万元，实际比预测少完成1.02亿元，主要归咎于化工行业不景气、新项目受制约、财务费用增长等原因。

标的公司管理不善，也是被告北京安控认为应当追加阳煤集团为本案第三人的原因。

对簿公堂：交涉后的最后选择

第一财经记者查阅判决书发现，最终西藏华鸿选择与北京安控对簿公堂，这是经双方多次交涉无法和解的最后选择。资本市场中借壳、重组类交易繁多，然而最终此类合同纠纷却少有实际的对簿公堂，很大一部分原因是交易双方在交涉过程中，利益分配已经达成了妥协。

在本次交易中，《原协议》规定西藏华鸿向项目合计投资4.1亿元具体投资分配方式为，5800万元认购由被告北京安控发起的泉源1号集合资金信托计划(以下简称“泉源1号”) 的次优级受益权 ，余下3.52亿元按照《原协议》的有关约定支付给北京安控，最终项目的投资回报为优先获得北京安控在泉源1号中的预期信托利益。

项目到期后，由于收益未覆盖到西藏华鸿的预期，双方重新补充约定收益的偿还方式。西藏华鸿改变了《原协议》中收益计算方式，改为按照投资总额以及固定收益的投资回报。2015年6月17日，西藏华鸿、北京安控调整交涉后达成《阳煤化工项目合作协议书之补充协议》(以下简称《补充协议》)。

《补充协议》的约定，西藏华鸿按照北京安控指示设立单一资金信托，该信托主要持有的投资品种为由泉源1号指向的阳煤化工股票。同时，北京安控将上述股票作为按约履行投资回报支付。

除了以股票作为回报，现金形式的回报也在《补充协议》中约定，西藏华鸿有权收回不低于3亿元的投资回报。具体收回方式为西藏华鸿有权要求上述单一资金信托分配3亿元资金，且北京安控应当促使单一资金信托项下现金形式信托财产不低于3亿元，否则两被告应当在2015年8月31日前及时将差额部分补足与原告。

《补充协议》期限延后之后，2015年9月30日，上述协定信托财产为6867.96万股阳煤化工股票，而信托财产专户的资金为0元，与西藏华鸿预期收益3亿元显然是不匹配的，原告故向人民法院提起诉讼。北京安控公司则认为，西藏华鸿资金到位时间跨度长达两年，这对项目的顺利推进产生严重影响，也是导致其投资回报不能按期回收的重要原因。