华泰证券戴康：业绩拐点后看持续性，周期股仍有加仓空间

市场对于由补库存而触发周期股行情已达成共识，但对于周期拐点的担忧却一直未有消减。有市场观点就指出，伴随二季度之后房地产投资的下行、PPI回落，周期股行情将见顶。2016年第一财经最佳分析师策略第三名、华泰证券策略分析师戴康表示，在业绩拐点后，盈利修复的可持续性将继续支撑周期股的估值水平。而从当前筹码分布来看，周期类行业仍有加仓空间。

风格切换 周期为王

“本轮利率上行才是研判风格的最核心变量，既不能买故事股也不能买真成长股，业绩改善型周期股会持续跑赢。”对于当前市场风格，戴康如此总结道。

回顾周期股此前的走势，戴康表示，次贷危机后全球逐渐陷入流动性陷阱，由于实体经济投资回报率低，充裕的流动性涌入金融市场。流动性扩张的结果是，利率进入长达九年下行周期。而当资金流入债券和股票市场，债市的泡沫体现在“负利率”、以及各种利差压缩到极致;在股市，成长股以及消费股被给予过高的估值溢价，周期股受到冷落。

但自2016年三季度起，伴随着海外与中国经济超预期上行，全球利率出现大的向上拐点，股票的投资逻辑也由此发生大逆转。

戴康表示，全球利率在去年三季度拐点回升后，全球的流动性进入缓慢收缩;金融市场资金从债券市场流出进入股票市场，股票市场表现与前期利率下行阶段的风格截然不同。原先被赋予过高估值溢价的成长甚至消费股，受到名义利率上行的侵蚀而遭到抛售。而受益于实际利率下行的业绩改善型的周期股，则重新受到追捧。从美、欧、中本轮利率上行阶段的行业表现来看，低市净率的金融、原材料、能源这些周期类的股票涨幅居前。

就A股市场而来，短期内主动补库存周期有望持续至今年年中，中期来看偿债周期已进入尾声，长期的供给侧改革也在改善经济结构。戴康还强调，这一轮的补库周期还遇上了产能周期的拐点，企业盈利改善的弹性增大持续性增强，“我们认为这一轮盈利改善能延续至今年全年，而盈利能力的修复则是更长周期的可持续性修复。”

其表示，当前处在主动补库初期的中游行业将受益于盈利持续改善，如石化、钢铁、有色冶炼加工、化学原料与化学制品、通用设备;而从产能去化逻辑来看，煤炭、石化及化工大部分品种、造纸，汽车、家电等制造业的龙头市占率，在过去几年有显著提升，钢铁、煤炭、有色、水泥、玻璃等的产能利用率或将在16年见底回升。两条逻辑交叉来看，钢铁、石化、化工、有色和受益于企业盈利长周期改善的银行板块被重点推荐配置。

周期股仍有加仓空间

在“周期为王”观点之外，市场对于周期股拐点的担忧一直未有消减。有观点就指出，伴随二季度之后房地产投资的下行、PPI回落，周期股将见顶。对此，戴康表示，在业绩拐点后，周期股的看点将转移至净资产收益率(ROE)修复的持续性上。与此观点相呼应的是，基金当前的配置风格显著“弃小转大”;从当前筹码分布来看，周期类行业仍有加仓空间。

戴康介绍，2016年四季度偏股型基金继续大幅加仓主板，减仓创业板和中小板。目前基金主板仓位仍低于2015年一季度之前的所有时期，创业板仓位为2015年以来的最低水平，中小板仓位则仍高于2015年四季度之前的所有时期。在中小创市值的大幅缩水下，仓位的调整可能仍不到位。但另一方面，基金同期加仓机械、化工、电气设备、建筑、交运、钢铁、军工等中游行业;银行的加仓幅度和位序在年内也属罕见。

戴康强调，从基金当前对行业的低配比例与历史低配比例的对比来看，目前银行、非银、食品饮料、采掘、房地产、商贸、交运、汽车，都仍明显低于历史中值;而中游行业如钢铁、军工、建筑、建材、公用事业、电气设备、机械等行业的低配比例则在历史中值附近，“我们认为周期类行业仍有加仓空间。”