【CFV·2016年度金融风云人物】耶伦：货币正常化进程的“领航人”

如果说前任的美联储主席格林斯潘的功勋是“17次加息驯服通胀虎”，伯南克的功勋是启动三轮QE(量化宽松)以帮美国摆脱金融危机，那么当我们谈论“加息”以及正常化进程之时，其实就已经进入了“耶伦时代”。

眼下，美联储主席一职似乎并不好当。美国货币政策的正常化进程正在持续，耶伦可谓是这一进城的“领航人”。即使一次加息并不算什么，但全球市场的紧张情绪升温、财政政策和结构性改革的不作为都进一步绑架了央行;另一方面，生产率止步不前、人口老龄化趋势、投资疲软、海外经济不振，这也都导致美联储加息空间受到抑制。因此，如何引导这一轮的正常化进程，无论在市场沟通还是在维稳金融市场方面，都将是摆在耶伦面前的一道难题。

严谨的经济学者

耶伦是犹太裔，为美国布朗大学经济学学士、耶鲁大学经济学博士，早加入美联储之前，耶伦是加洲大学伯克利分校哈斯商学院的教授。在接任美联储主席前，她担任过美联储理事、美国总统经济顾问委员会主席、旧金山联邦储备银行行长、美联储副主席。

2014年1月31日，前任主席伯南克卸任，副主席耶伦于2月1日正式出任美联储百年历史上首位女性主席。耶伦一直是美联储宽松货币政策的强力支持者以及公开倡导者，被认为是鸽派代表。

长期以来，各界都对华尔街和美联储之间的关系 “旋转门”颇有微词。例如，纽约联储主席杜德利曾为高盛工作十余年，担任高盛合伙人及常务董事。不过，与很多美联储成员不同，耶伦从未在华尔街工作过。她从一个中产阶层社区长大，她的伯克利分校的前同事都相信耶伦对“赚大钱”并不感兴趣，她给人的印象则更多是一名沉着冷静、严谨认真的经济学者。

耶伦在加洲大学伯克利分校的同事兼好友安德鲁·罗斯回忆称，有一次地震发生时，两人正在大学一栋老旧建筑的六楼。当地板晃动的一霎那，安德鲁认为耶伦可能是他有生之年见到的最后一个人了。为安全，安德鲁迅速地跑到了门框处，但他发现耶伦仍待在桌子旁。

安德鲁之后回忆，“她(耶伦)表现得相当冷静，也没有大哭或大喊。”安德鲁也坦言，下一轮危机来袭之时，如果这出现在耶伦的任期，届时她还表现得那么冷静，我想我们将可以高枕无忧。”

此外，耶伦的“学者风范”也从未改变。离开伯克利后，她担任过美联储理事、美国总统经济顾问委员会主席、经济合作与发展组织(OECD)经济政策委员会主席、旧金山联邦储备银行行长、美联储副主席。

美联储面临加息难题

对于严谨而又鸽派的耶伦而言，如今史无前例的全球经济环境以及加息难题都将是其面临的重大挑战。危机以来，经典模型和宏观经济学教科书的理论似乎都在被颠覆。耶伦也坦言，危机前，经济学家认为，总需求的变化不会对总供给产生重大影响。

“他们都同意罗伯特·索洛的观点，即经济产出在长期主要是由供给驱动的。然而，后危机时代的经验显示，总需求的变化可能会对总供给造成重大、持续的影响，那就是潜在产出。”

在这种“范式转变”下，加息与否就更难以衡量。2015年12月17日，在全球市场的苦苦等待下，美联储终于开启了危机以来的第一次加息。然而，事隔近一年，第二次加息被2016年的一系列突发事件一再推迟，例如2月的全球恐慌性抛售、6月的英国脱欧等等，这也令全球市场焦躁不已。11月的美国大选将使美联储再度推迟行动，去年12月，第二次加息的靴子终于落地。

耶伦也表示，经济不寻常地出现供应过剩、需求疲软的状态，因此可以考虑暂时维持“高压经济”，以维持稳健增长的需求以及收紧劳动力市场;复苏期间政策可能要维持宽松。但耶伦也不忘提及，维持宽松立场太久会造成代价。

这似乎也暗示了美联储正陷入两难。之所以美联储希望维持货币宽松，背后不乏深层因素——生产率下滑、人口老龄户、外部冲击等都压低了长期均衡利率。

具体而言，在过去十年，劳动生产率只上升了1.25%，而在过去五年平均只上升了0.5%。相较之下，在1876~2005年的这30年间，生产率年均增速略超过2%。

“尽管各界仍没有弄明白生产率增速下滑的真正原因，但例如Robert Gordon和John Fernald等著名学者已经指出，这主要是因为近年来创新速度放缓，而且这可能会持续很长时间。”耶伦表示。

此外，美联储认为人口趋势也将在未来影响美国经济增速和利率。尤其是，退休年龄人口不断上升，根据相关预测，人口老龄化趋势将使得未来几年的劳动力增速下滑25个基点。

“如果利用FRB/US模型的数值模拟方法来推测长期GDP增速放缓对于联邦基金利率的影响，便可以发现，这将会长期均衡利率水平拉低120个基点。”可见，耶伦在进一步为低利率正名。

同时，人口老龄化的另一个直接影响就是，老龄人群的储蓄率高于平均。近期美联储的一项研究显示，人口老龄化可能会将长期均衡利率均衡拉低，较1980年代的水平低75个基点。

最后，外部性因素也不可忽视。由于全球长期增长预期下行，各国纷纷开启降息模式。FRB/US模型表明，海外利率下行使得美元升值压力上升，因此降低了净出口。模型显示，如果要抵消上述效应，长期均衡联邦基金利率需要下行30个基点。