业绩承诺难以追责：116只重组股去年盈利“失诺”

并购重组大浪潮所带来的“后遗症”，还在隐隐作痛。截至2016年底，有超过1000起并购重组仍处在业绩承诺期中。根据目前披露的业绩实现情况不完全统计，去年至少有116起交易未完成承诺业绩，占比超过一成。值得注意的是，盈利预测未实现还在不断暴露并购中的各类风险，这对现有公司法律制度和证券市场监管都提出了新挑战。

三成重组股去年盈利预测未兑现

据Wind资讯数据统计，去年共有1055起并购重组交易还处于业绩承诺期。截至5月8日的上市公司公告披露，已有116起交易的去年实际净利润低于承诺净利润，占比达到超过一成。

具体来看，有35起并购重组的业绩承诺实现率(实际净利润与承诺净利润比值)低于60%;更有多起交易的标的公司去年业绩出现亏损，包括洪涛股份收购的学尔森、新华医疗收购的英德生物、双良节能收购的商达环保等，亏损额均达数千万元。

此外，部分连续外延并购的上市公司，还遭遇多个标的均未完成承诺业绩的情况。长城动漫日前就公布了并购标的天芮经贸、东方国龙影视动画、诸暨美人鱼动漫未完成承诺利润的公告，实现率分别仅有23%、76%、72%。

与此同时，因业绩承诺未完成而引发纠纷诉讼，甚至资本运作乱象也开始出现。宝馨科技与并购标的上海阿帕尼电能技术公司之间，则因业绩补偿责任的归属而走上了法庭。上市公司认定承诺人应兑现业绩补偿;但后者提出，上市公司有干扰阿帕尼经营等情况，对业绩不达标其可以免责。目前，法院还未对此做出审判。

“变味”的承诺

导致盈利预测未实现的原因，包括市场环境变化、整合和治理不当以及交易本身的风险等。该学者就举例称，部分并购会出现标的资产盈利能力欠佳或者存在瑕疵，尤其是在冶炼、金属、能源等周期型行业中更为明显;有时还会因客观政策影响而不能及时推进重组承诺的情况，比如2010年房地产行业等。此外，盈利预测本身就存在不确定性，互联网相关的新兴行业这一现象更突出。

同时，公司经营治理不善，部分股东、实际控制人、董监高的不当行为等也均能影响到标的业绩。而因收购方与标的公司未能有效整合、标的公司控股股东违法违规行等，也经常导致业绩“失诺”情况的发生。

在“失诺”的案例中，不乏交易存在盈利预测补偿机制。盈利预测补偿机制，也被市场成为业绩承诺补偿机制。有研究资本市场的资深学者向第一财经介绍，上述机制的本质是估值调整，真正目的是在较长时间内考察目标公司实际运营和盈利水平，对并购交易估值和定价进行及时调整，并由交易对方补偿实际和预测之间的差额。

但更为严峻的情况却是，在近两年出现的高估值、高盈利预测等并购个例中，盈利预测补偿机制也被少数公司或资本演绎为套利工具。

“业绩承诺补偿机制的推广和启用，并不是在做盈利保障，也不能替代并购整合的各项安排。”该学者强调，并购交易能否成功，最关键的还是交易双方管理和经营思路的整合，这需要充分而有效的沟通或合作。如果是“忽悠式”重组、或为炒作热门题材而推进的并购，交易双方可能并未有充分的谈判和商业往来。部分并购中也会出现，交易双方的交流集中在交易协议和盈利预测上、停留于过往财务数据层面，这种交易很难防御潜在的非市场风险。

盈利预测并不能有效防控并购的长期风险，而激进的盈利预测还会提高违规的动机。

该人士介绍，结合过往的案例可以看出，尤其是基于收益法的评估模式下，业绩承诺行为会提高标的资产的评估增值率，业绩补偿机制存在被变相使用的现象。“所以经常能看到，公司重组前盈利能力很低，但业绩补偿承诺却很激进。这种操作，不仅增加了并购重组成本，还会掩盖标的资产的真实盈利能力，暗藏内幕交易、操纵市场甚至掏空上市公司和圈钱等违法违规行为的风险。”

追责业绩“失诺”

盈利预测补偿机制，是并购交易配套措施不断完善的产物，是保障和促进交易的重要手段。但是盈利预测未实现事件背后逐渐显现并购风险端倪，这对现有公司法律制度和证券市场监管提出了新的挑战。

按照惯例，如果盈利预测未实现，并购交易对方将按照约定进行补偿。但上述学者指出，实践中交易双方围绕高估值、高溢价极容易形成利益一致;这种情况下，交易价格不再是双方谈判博弈的结果，而是借助信息不对称来掩盖虚高的估值。但评估机构、财务顾问、会计师等中介机构缺乏有效的约束手段，是很难抑制交易双方对高估值、高盈利预测的倾向，评估、督导等职能“形同虚设”。

值得注意的是，对业绩承诺的监管力度近年来不断加码。一方面，在并购重组的事前问询及反馈意见中，标的资产的持续盈利能力、业绩承诺的合理性等早已是监管的重中之重。因标的资产持续盈利能力存在不确定而被否决的并购重组，其数量还在不断增加。另一方面，对于由承诺业绩未实现而引发的商誉减值、业绩波动等异动，沪深交易所目前也均会及时关注和问询。

该学者还建议，尽管盈利预测自身难以避免潜在失误和偏差，但交易双方应尽力确保所有预测资料和参数的准确和公允;面对盈利预测未实现的风险，相关信披规则还可以进一步完善，并甄别上市公司和标的是否存在不当行为、细化责任分属，落实中介机构职业规范等。

具体来看，当预计承诺未完成差额较大时，应要求上市公司和财务股份就盈利预测方法、依据、参照指标进行补充披露和说明，监管部门对盈利预测方法和依据再进行判断。如果提出商业假设的依据缺乏真实性、客观性或不具备必要的合理性，交易主体及责任人应承担违反信息披露义务，甚至承担虚假陈述的责任。

而在信批准确、真实、完整的基础上，该学者建议，监管部门应区别对待业绩“失诺”的具体情形。对于市场经济因素造成的业绩下滑，应关注上市公司持续盈利能力的变化，在定期报告中及时反映潜在风险，同时加强关注承诺人的履约能力和履约进展，敦促并购主体加强整合，避免业绩和经营的进一步恶化。而对于非市场因素造成的业绩波动，应敦促中介机构尽快介入核查和说明，确定控股股东、董高监等是否存在违法违规，提示投资者有关的法律风险。

其还表示，上市公司控股股东、实际控制人及董监高的义务和责任也应进一步细化，对公司盲目扩张和并购、因业绩承诺未兑现而导致公司利益受损等，中小股东可以通过诉讼追究相关人员责任。中介机构也应真正承担审慎核查职能，尤其是财务股份更要履行其持续督导职责，防控并购潜在长期风险。