可转债发行初现乱象急需规范

本属小众投资品种的可转债，自从9月底改为信用申购后，被散户视为了打新福利，而被大众熟知。可短短两个多月的时间，可转债打新从最初的趋之若鹜，走到了现在的陷入破发恐慌中，很多投资者唯恐避之不及。

在这一过程中，可转债市场初现乱象。监管层与上市公司本把可转债作为直接融资的重要手段，如果不对市场进行进一步规范，频频破发的可转债有发行失败的风险，而动辄满格申购几万张可转债的投资者也将会招致亏损。笔者认为当前的可转债发行市场有几点需要进一步规范：

第一，可转债发行转股价格与正股价格折价率过高，基本没有安全垫，信用申购下可转债面临破发引发的券商包销乃至发行失败的风险。

可转债信用申购，与股票打新有很大的不同。在新股市值配售下，新股发行隐含23倍市盈率红线，对二级市场有较大的折价。也就是说，新股发行价格较低，有很大的安全垫，新股上市后价格基本都会翻番。因此，新股发行在目前来看还基本不会存在破发风险，更不用说发行失败。而目前的可转债发行转股价格与正股价格折价率过高，基本没有安全垫，甚至存在投资陷阱。例如，11月27日，新上市的嘉澳转债的转股价为45.48元，而上市前的正股价为37.88元，折价率高达16.7%。随着大股东的清仓减持，随后几个交易日持续下跌，并在第四个交易日跌破发行价。

随着可转债大面积破发，很多散户在申购中签后开始弃购，认购户数也不断减少。

自可转债申购新规实施以来，共有10只可转债上市，其中已有5只破发，分别是嘉澳转债、时达转债、小康转债、久立转2、宝信转债。12月5日发行的宁行转债，遭弃购1.49亿元，约15万户投资者弃购。可转债申购也从高峰时的704万户下降到了如今的126万户。12月8日发行的蓝思转债，原股东放弃申购的比例和金额创信用申购以来新高。蓝思转债如果出现大量中签投资者弃购现象，对于主承销商来说，会产生不小的压力。

根据相关规则，原股东优先认购与网上投资者申购不足七成，或是原股东认购与网上投资者缴款不足七成，都可能发行失败。只要发行金额的30%最终没有人申购或缴款，发行就面临失败。蓝思转债发行48亿元，原股东仅仅缴款6.5亿元，网上投资者申购高达41.5亿元，一个账户顶格申购可以中3到4签。这些网上投资者若是有14.4亿元未缴款，发行即面临失败。高达70多倍市盈率的正股蓝思科技大股东放弃配售，也令蓝思转债不容乐观。

第二，可转债发行对大股东缺乏约束，市场好时成为大股东套现工具，市场转淡有破发风险时大股东放弃优先配售。由于没有锁定期，大股东获配转债上市后即可抛售。因此，部分大股东可以成功绕过“再融资新规”大量抛售转债套现。大股东在可转债发行后快速减持获取短期暴利，信用申购第一单雨虹转债即是典型。而嘉澳转债上市当天，嘉澳环保的控股股东顺昌投资便出售了其所持有的嘉澳转债8259.5万元，占发行总量的44.65%。第二天，嘉澳转债大跌17.74%。

与此相反，市场转淡面临破发风险时，大股东则会放弃优先配售。12月8日发行的48亿元蓝思转债申购结果有点出人意料，原股东只认购了6.5亿元，占比只有13.54%，社会公众股东申购了余下的41.5亿元。持股75%的第一大股东放弃配售，针对部分投资者提出的控股股东未全额认购优先配售可转债的疑惑，蓝思科技表示：主因是有效时间窗口内未获得资金监管部门政策支持。

第三，可转债申购对普通投资者风险提示不足，而信用申购金额巨大，一旦出现高中签率，投资知识不足的散户将承担过大风险。从本周开始，20家券商通过短信、APP弹窗提醒、微信公众号发布文章等形式提示可转债风险，甚至部分券商已经先行下架了转债申购功能。问题是信用申购制度下，可转债单账户满格申购动辄几万张，这一制度对散户是否风险过大?需要有关部门进一步斟酌。

第四，可转债发行过于密集，市场扩容过快。2016年，发审委共审核通过的可转债仅6家。2017年以来，共有105家上市公司发布可转债发行预案，预计募集规模为2438.63亿元。而今年11月，就有多达20只可转债发行申请获通过。

(作者系资深市场分析人士)