跌幅超过大盘，券商股投资价值何在？

自2017年以来价值投资的声音越盛，券商股的投资价值被不少投资者所看重。第一财经记者统计了解到，今年以来券商股的跌幅达到7.2%，跌幅远大于大盘指数。

券商股是否具有长期的投资价值，市场人士看法不一。部分被访的人士表示，券商股周期股特性明显，同时传统业务已定型，后期上升空间有限，而被寄予厚望的创新型业务受制于监管约束，其未来的发展逻辑并不清晰。

也有市场人士表示，未来5到10年股权为主的直接融资比重将从3%上升至15%，这将直接利好券商的经纪业务、投行业务；同时券商股的估值处于历史低位且面临的系统性风险较小，上市券商中的龙头券商具备长期投资价值，这在历史上已被验证，且龙头券商更为注重股票的分红。

今年以来跌幅超过大盘

今年以来券商股一路下行，相较于大盘下跌幅度更甚。自2018年以来券商股指跌幅达7.2%，同期上证综指跌幅达4.6%、沪深300股指跌幅达3.5%。

券商股急涨急跌的特性在过去也尤为明显。在过去10年中券商板块跌幅最多的为2008年，全年跌幅68%，同年A股市场下跌幅度约64%；券商板块涨幅最大的为2014年为157%，同年A股市场上涨约53%，券商股呈现急涨急跌的态势。

在券商股股价波动的背后，是其业绩的激烈波动。以中信证券为例，自2003年上市以来，截至2017年年末归属母公司净利润从2003年的3.65亿元上涨至2007年的123亿元，历经起伏又降至2012年的42亿元，随后归母净利润“三步一回头”2017年末为114.6亿元。

北京金帆国盛管理咨询有限公司董事长刘煦然对第一财经记者表示，类似于有色金融板块，券商股周期性较强。从券商行业的特点而言，券商业务包括经纪业务、投行业务、资管业务、自营业务等，相对较好的券商可保持业务之间较好的衔接性，而一般的券商多以经纪业务为主，经纪业务在其利润中的构成占比较大，周期股的特性更为明显。

Wind数据显示，2017年三季报显示30家上市券商佣金收入占营业收入平均比例为50%，大型券商如海通证券（600837.SH）、国泰君安（601211.SH）、中信证券其占比分别为36%、45%、49%。小型券商如国金证券（600109.SH）、第一创业（002797.SZ）、国信证券（002736.SZ）严重依赖于经纪业务，其占比分别为72%、70%、61%。

在刘煦然看来，券商是牛市时的急先锋，在熊市时也难逃市场影响。市场回暖券商股走好，反之亦然。但这种变化并不同步，券商股更为提前。部分主流资金预见市场的前景后，就会提前操作券商股，市场转好，要从券商股炒起，反之则要提早逃离。

“券商股的价值更多体现在对于A股上涨下跌的预测上，投资者更多注重券商股的短期炒作价值。” 刘煦然说。

投资价值何在？

自2017年以来，价值投资越发受到投资者的重视。在价值投资越来越盛的未来，券商股是否具有长期投资的价值，市场声音不一。

有市场人士认为，券商股的周期性特征决定其不具备长期投资价值。券商传统业务已定型，未来业绩上升空间有限，同时被市场人士看好的创新型业务并没有形成清晰的成长逻辑，加之监管层更加注重对风险的控制，对创新型业务的开展支持力度有限。

但也有市场人士对券商板块的长期投资价值表示看好。首创证券研发部总经理王剑辉表示，发达国家直接融资占比55%，当前我国直接融资占比仅为3%到5%，未来5到10年直接的股权融资比例可提高至15%。与此同时当前券商的监管环境较为严格，其规模扩张并不快。随着直接融资比例的加大，这将使得股票发行、承销、交易至少增加4到5倍。这将全面利好券商的经纪业务、投行业务，从长远来看券商股的长期价值投资将体现。

创新业务或成为券商价值投资的另一支柱。“这在历史上已得到验证。”上海某大型券商策略分析师对第一财经表示：“2012年券商创新业务蓬勃开展，其通道业务和中间业务得到鼓励，得益于此，券商得到大发展，这在股价上也反应明显。”Wind数据显示，2012年、2014年券商股的流通市值分别上涨34%、158%，2013年仅下跌1.8%。

2015年券商的监管趋严，业务回归传统主业，其业绩也出现明显下滑，当年券商股流通市值下跌约20%。此后的2016年、2017年券商板块流通市值下跌19%、14.6%。

从基本面看，后续随着金融加大对实体经济的支持力度，创新业务有望重回发展快车道。近期国泰君安、华泰相继获批跨境业务的试点资格,且在境外交易品种和服务上比前期有所扩充。市场人士表示，试点获批释放了积极信号，经过一系列的监管整顿后,券商进入更稳健的发展阶段,不排除未来继续有新业务获批的可能性。

当前券商板块泡沫较少且系统性风险也在降低。Wind数据显示，券商板块的市盈率为21.6倍，处于历史底部位置，其历史水平超过了30倍。市净率也处于历史地位，2月9日板块整体市净率为1.44倍，从2006年2月到2018年2月8日，券商板块的估值区间为1.49倍—17.66倍。当前金融业面临去杠杆压力，券商做交易性业务，相较于银行、保险，其压力较小。

值得注意的是，未来上市券商分化加剧，大型龙头券商的长期投资价值更为凸显，这在过去已经有所体现。Wind数据显示，35家券商自登陆A股市场，截至2月11日，有15家券商市值下跌，跌幅最多为太平洋证券（601099.SH）跌幅79%，其次为国元证券（000728.SZ）跌幅为66%。

20家券商中涨幅最大的为中信证券，其次为海通证券，自2003年上市日至2月11日中信证券股价涨幅超过13倍，海通证券自2008年曲线登陆A股以来市值上涨约370%。

东吴证券指出，未来拥有资本优势、技术优势、人才优势，且经营稳健的大型券商必定是行业创新的先行者；另一方面，无论是业务层面的再融资新规、资管新规等，或是运营层面的风控指引、券商分类评级等，均有利于综合实力强劲、经营稳健的行业龙头，而中小券商未来的晋升难度将加大。

从分红上来看，大型券商分红较多。分红最多的为中信证券，自上市以来累计分红343.5亿元，其次为广发证券（000776.SZ）累计分红178亿元。