一财研选｜利好频传，反转兑现，这个产业链利润有望增厚！

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2018年3月20日目录

►利好频传，反转兑现，这个产业链利润有望增厚！（中银国际）
►“快速成长”+“进口替代”，工业机器人正在崛起！（平安证券）
►半导体检测设备市场巨大，两大龙头各有成长之道（国泰君安）
►化妆品消费黄金时代到来，国产品牌迎发展良机（国泰君安）
►全球OLED产业爆发式增长，上游产业需求提升（中金公司）

1.利好频传，反转兑现，这个产业链利润有望增厚！（中银国际）

风电行业近期利好频传：①国家能源局发布2018年全国风电投资监测预警结果，内蒙古、黑龙江、宁夏三省区解除红色预警；②《2018年能源工作指导意见》提出，将积极稳妥推动海上风电建设，加快推动分散式风电发展；③国家能源局复函内蒙古乌兰察布风电基地建设规模，规划一期总规模6GW。

中银国际指出，红色预警三省解禁，基地规划紧随其后：根据中国风能协会数据，此次“解禁”的三省区近年来的年总装机容量占全国总量的比例接近20%，预计将为国内未来装机需求贡献显著增量。本次国家能源局列入2018年新增风电建设规模的内蒙古乌兰察布风电基地一期6GW项目（参与京津冀电力市场交易，无补贴）即验证了这一逻辑。

中银国际指出，2017年6月，国家能源局即发文表示分散式风电项目不受年度指导规模限制，此次能源工作指导意见提出优先发展分散式风电，则进一步明确了分散式风电在风电行业发展中的重要地位。目前部分省市已发布分散式风电指标（或方案），如河南2.1GW、河北4.3GW（2018～2020年）、贵州1.2GW（2013～2020年）、湖南72MW（2017年）；内蒙古与新疆亦有鼓励政策，预计其他省份有望接力。分散式风电的配套政策细则正在酝酿，预计近期有望发布。

根据对产业的微观观测，2016年下半年起，国内的海上风电招标、开工建设逐渐全面启动。2017年上半年，国内海上风电项目招标2066MW，占全国招标量的13.5%。中银国际预计2018年海上风电装机规模或将超过1.5GW。海上风电的全面启动，有望打开风电需求的新空间。

由于2019年“抢开工”节点的临近、区域转移过渡期的结束、“红六省”的部分解禁、限电改善与风机降价带来的风电场收益率提升，大量指标、核准、招标数据有望在未来三年内大规模转化为装机并网数据。结合分散式风电的兴起与海上风电的爆发，中银国际预计国内有望迎来2018～2020年连续三年持续高增长，装机规模有望达到25GW、30GW、35GW以上，当前处于新一轮成长大周期的底部，未来原材料价格拐点之后有望大幅增厚产业链利润。

目前“红六省”的部分解禁已经实现，上述反转逻辑开始进入兑现阶段，风电板块2018年PE普遍不足20倍，具备较大的投资吸引力，中银国际建议关注低估值的龙头金风科技（002202.SZ）、天顺风能（002531.SZ）、泰胜风能（300129.SZ）、福能股份（600483.SH）等。

2.“快速成长”+“进口替代”，工业机器人正在崛起！（平安证券）

工业机器人，通常是指面向制造业的多关节机械手臂，或其他拥有多自由度的机械装置，主要用于代替人工从事柔性生产环节。它融汇了机械制造、电子电气、材料科学、计算机编程等学科的尖端技术，是智能制造领域最具代表性的产品。

平安证券认为“快速成长”和“进口替代”是现阶段我国工业机器人产业最重要的两个特征。国内制造业智能化改造需求旺盛，中国已连续5年成为工业机器人的最大消费市场，并处于加速成长阶段，2017年我国工业机器人销量约为13.6万台，同比2016年增长了92%。与韩国、日本等国家相比，我国制造业的工业机器人密度仍较低，预计未来5～8年间，我国工业机器人销量的平均增速将超过20%。依照《机器人产业发展规划（2016-2020年）》的规划，2017～2020年间，我国自主品牌工业机器人销量的复合增速将达到37%。

平安证券指出工业机器人中技术难度最高的三大核心零部件分别是控制器（控制系统）、伺服电机和精密减速器，三者分别占工业机器人成本的15%、20%、35%。目前我国85%的减速器市场、90%的伺服电机市场、以及超过80%的控制系统市场被海外品牌占据。尽管前路艰难，但国内已出现了一些快速成长的核心零部件自主品牉，未来进口替代空间值得期待。

系统集成环节的技术难度比工业机器人本体、核心零部件等环节低，但其商业模式更倾向于轻资产，市场空间更广阔。结合实际案例，平安证券估算工业机器人制造和系统集成市场空间的比例约为1：3左右。平安证券认为，2016年我国智能制造系统集成的市场空间约为735亿元，全球约2487亿元，到2020年则将分别达到1760亿、4380亿。

重点公司方面，平安证券短期重点关注今天国际（300532.SZ）、哈工智能（000584.SZ）等；中长期关注拥有核心技术的工业机器人制造商，如埃斯顿（002747.SZ）、大族激先（002008.SZ）、新时达（002527.SZ）、拓斯达（300607.SZ）、机器人（300024.SZ）等。

3.半导体检测设备市场巨大，两大龙头各有成长之道（国泰君安）

半导体检测分为前道晶圆检测和后道中测及终测。其中前道检测更多偏向于外观性/物理性检测，主要使用光学检测设备及各类inspection设备；后道测试更多偏向于功能性/电性测试，主要使用ATE设备及探针台和分选机。

与半导体类似，面板检测中前段主要为外观性检测，后段主要为功能性测试。其中，晶圆前道制程与面板的array制程具有多道相似工艺，如薄膜镀层、光罩感光、干湿法刻蚀等。

国泰君安估测，后道检测空间400亿以上，主要被国外厂商垄断。其中后道FT检测设备空间约300亿人民币，其中测试机（ATE）为最关键设备，优势厂商有爱德万、泰瑞达等。在测试机市场中，SOC测试机、存储器测试机的市场占比合计近90%，爱德万+泰瑞达的市场份额超过80%。国产厂商长川科技的测试机目前仍以电源管理芯片测试机为主，未来仍有较强的提升空间；精测电子未来目标进入存储和面板驱动芯片检测设备市场，期待后续产品出货。

后道CP检测设备最大的区别是把分选机改为探针台，判断全球探针台市场空间约为70亿左右。以东京电子（TEL）为代表的厂商雄霸了全球的探针测试设备市场；长川短期目标即进入探针台市场。

前道检测设备多为AOI和各类inspection设备，市场空间也近300亿，被KLA、应材、日立垄断。国产厂商睿励科学仪器在前道检测方面有不小的突破。对标以色列的奥宝等企业，从PCBAOI检测发展到面板中前段AOI检测，再到半导体AOI检测是检测企业想要发展壮大的必由之路。

国泰君安重点推荐精测电子（300567.SZ）和长川科技（300604.SZ）。

长川科技目前产品主要为后道FT环节的测试机和分选机。公司未来成长性看两点：一是借助探针台的发展正式切入后道中测环节；二是目前其测试机仍以电源管理芯片测试机为主，未来将切入汽车电子、面板驱动IC测试等领域，打开成长空间。

精测电子目前产品主要为中后段面板检测设备。公司未来的成长性也看两点：一是借助自己“光机电”一体化能力继续拓展中前段面板检测市场；二是与IT&T合作，切入市场空间相对更大的存储器与IC驱动芯片测试机市场。

4.化妆品消费黄金时代到来，国产品牌迎发展良机（国泰君安）

我国化妆品限额以上零售额近10年复合增速18%，2017年达2514亿元。参考日本经验，化妆品消费和经济周期相关性较强，1980～1993年日本经济快速发展，化妆品消费持续增长。2017年中国人均GDP9455美元，刚好接近日本1980年发展水平。

国泰君安认为，化妆品消费伴随经济增长有望迎来黄金时代。尤其是受益消费升级的彩妆产品，2016年彩妆市场规模283亿元，占比仅8.5%，远低于成熟市场20%占比，国内彩妆市场有望加速成长。面膜消费近5年复合增速16%，增速两倍于行业。

此外，国泰君安指出，从综合实力看，国际品牌遥遥领先。国际巨头旗下品牌数量介于30～40个，欧莱雅和雅诗兰黛2016年营收1718和702亿元，而中国企业品牌数量多在10个以下，龙头上海家化2016年营收58亿元。国际巨头毛利率介于70%～80%，国产品牌毛利率介于50%～60%。

从产品角度看，国内外品牌错位竞争。300元以上的高端市场被国际品牌牢牢占据，国内仅佰草集有所涉猎，主要国产品牌韩束、百雀羚、珀莱雅等主力产品定价在100～300元之间，新晋互联网品牌定价在100元以下。

从营销角度看，国产品牌全面发力。国产品牌越来越重视品牌策划，以上海家化为例，2016年营销费用16.3亿元，3年复合增速22%，营销费用率30.6%超越了欧莱雅。国产品牌在三四线城市经销商渠道基础更好，增加了国际品牌向下渗透的难度。

从研发角度看，差距悬殊，但国产品牌投入不断增加。欧莱雅2016年研发投入66亿元（占比3.4%），为行业最高水平。国产品牌研发支出介于0.5～1.3亿元，占比提升至3%左右。

国泰君安认为，消费迎来黄金时代，国产品牌牢牢占据大众市场，并有望通过与外资品牌差异化定位持续提升市场份额。看好研发、营销和渠道能力较强，以及电商收入占比较高的企业，建议关注珀莱雅（603605.SH）、上海家化（600315.SH）、拉芳家化（603630.SH），受益标的御家汇（300740.SZ）。

5.全球OLED产业爆发式增长，上游产业需求提升（中金公司）

随着OLED生产效率的提升以及生产成本的下降，OLED价格大幅下降，根据IHS统计，2016年第一季度AMOLED屏幕生产成本下降至14.3美元，已经低于LCD屏幕14.6美元的生产成本，OLED屏幕成本的降低使得其下游产品价格已经进入大规模商业化应用区间。同时OLED显示技术日益成熟使得良品率不断提升，价格和良品率已不再是制约OLED发展的瓶颈。

中金公司指出，受益智能手机、可穿戴设备及电视等领域OLED面板的应用快速增长，预计到2020年全球OLED面板收入将达到430亿美元，2017～2020年CAGR达22%，智能手机和可穿戴设备等小尺寸面板将仍是OLED的核心应用领域。

另据IHS数据，面板材料在OLED屏幕中的成本占比约为17%，其中有机发光材料占比最高达到13%，偏光片及各种光学薄膜的占比约4%。根据行业最新判断，随着生产成本的降低，有机发光材料在整个面板中的成本占比未来将会逐渐下降至7～8%。按照2020年全球面板收入430亿测算，则2020年全球发光材料市场规模达34亿美元。

中金公司指出，受限于技术壁垒和专利限制，OLED终端材料企业仍集中在日韩、欧美等地，目前国内企业主要从事OLED中间体以及OLED升华前材料，主要生产企业包括万润股份、瑞联新材、北京阿格蕾雅科技发展有限公司以及吉林奥来德光电材料股份有限公司等，部分企业产品已进入韩、日主流产业链。OLED面板产业快速发展将带动上游OLED材料需求提升，国内OLED中间体、单体等企业收入有望快速扩张。

国内大尺寸液晶面板产业快速发展，叠加国产化率提升空间大，国产液晶及偏光片材料等迎来发展良机，中金公司推荐飞凯材料（300398.SZ）、新纶科技（002341.SZ）；全球OLED产业爆发式增长，带动上游材料需求提升，国内企业主要生产OLED材料中间体及升华前材料，并进入日、韩等主流产业链，有望受益OLED面板产业高速发展，推荐万润股份（002643.SZ）。