IMF：中国去杠杆初现成效，资管新规将重塑百万亿市场

4月18日，IMF最新发布了《全球金融稳定报告》（GFSR）。IMF认为，尽管当前全球流动性环境仍然宽松，但未来货币紧缩已经是大趋势，对于过去几年因加杠杆、信用扩张而积聚了脆弱性的国家，应该要利用当前的窗口期降低自身脆弱性、防范风险。

此外，IMF花了大篇幅分析了中国的影子银行。IMF表示，中国银行系统规模高达250万亿元，达到GDP的3倍， 而其又与表外投资工具紧密相连，投资标的包括银行存款、债券、非标信贷资产等，这些未受到充分监管的投资工具对过去几年推动中国信贷繁荣起到了关键作用，同时也在金融机构间形成了错综复杂的投资网络。IMF认为中小银行风险敞口较大，因为这些投资工具占到了它们总资产的1/5~1/3。

不过，IMF也肯定了中国过去两年去杠杆取得的进展，并认为2018年即将推出的资管新规将重塑中国资管行业。“我们去年对中国金融部门做了评估，建议中国要降低债务水平、增加资本金、降低杠杆率，我们已经看到部分成果，中国整体债务增长率开始下降，但水平还比较高，需要花一定时间才能下降。” IMF金融顾问兼货币和资本市场部主任Tobias Adrian在接受第一财经记者专访时表示。

他也对记者提及，“眼下全球融资条件仍然宽松，体现为资本市场、公司债、主权债估值仍然高企，但有些国家开始收紧货币政策，因此危机后的宽松货币政策已经逐步开始逆转，这种正常化进程至今仍然比较平稳，因为央行很清晰地沟通了其目标，但未来波动性可能会加剧，鉴于全球债务水平都处于高位，当金融条件趋紧时，高负债率会加剧波动、威胁增长。”

资管新规重塑行业

4月18日，接近监管人士对第一财经记者表示，目前资管新规正在走内部程序，没有听说推迟，具体将于4月底或5月初推出。

此前，有境外媒体报道称，因在中美贸易紧张关系加剧之际，决策者的重点转向维护金融市场稳定，中国已推迟公布资管新规。“此消息是空穴来风。”上述接近监管人士表示。

IMF认为，资管新规将重塑中国行业全貌，目前我国的资产管理市场规模据称百万亿元。此前第一财经也报道称，与征求意见稿相比，正式稿有不少修改，主要是让新规更严谨更有操作性，但大原则不会放松，例如打破刚兑、实行净值化管理、消除多层嵌套等内容。“新老划断”的过渡期应该会有适当延长。但核心不是延长多少时间的问题，而是如何将表外业务回归表内，变相的账外经营不能再继续了。

Tobias Adrian告诉记者，“中国在过去十年在全球经济中扮演了重要的角色，但居民收入、经济增速上升的同时，债务也在上升，整体负债率高企，而且金融部门规模很大，还有庞大的影子银行，因此中国监管层也意识到了债务高增速会威胁增长，也会造成金融稳定威胁，所以开始收紧监管，对银行业、保险、影子银行都进行强监管，IMF对此表示欢迎。”

IMF此前就在其评估报告中表示，中国的银行在利率仍受管制时，通过创新发行理财产品来满足储户的收益率要求，理财资金被投向债券和非标准化信贷资产。银行和非银行金融机构的负债结构日趋复杂，融资期限显著缩短。

同时，各种嵌套、通道等给监管工作增加了难度，例如证券公司发行的资管产品与银行发行的类似产品（如理财产品）受到不同的监管。“这种复杂性部分源于监管套利，即相似产品受到不同监管，而在一些情况下风险发生转化，就使监管部门（和投资者）难以‘看穿’。”IMF提及。

为此，资管新规强调了去嵌套、去通道。业内人士也认为，嵌套和通道其实是分成三种不同的目的：1、监管套利，即纯粹为了规避MPA（宏观审慎评估）考核或避免资本计提，这类应该坚决取缔；2、投资交易目的，由于资管行业参与者的行业身份同，不同行业有不同的准入，为了实现投资交易的目的，不得不借助通道。如果新规能给予各行业公平的待遇，通道也就自然没了；3、投资专长不同，因此可能需要借助MOM和FOF，来拓展自己投研能力所不及的资产，或投向无法进入的海外市场，这类通道未来仍可能会存在。

眼下，为了应对资管新规，中国各家上市银行理财规模出现不同程度的收缩。2017年全年，五大国有银行的理财产品规模总体仍在增长，但股份制银行的理财规模下降明显，民生银行、光大银行的降幅更是接近20%。不仅如此，随着资管新规的日渐临近，银行更是寄望于成立资管子公司，独立经营理财业务。

银行仍存资本金压力

IMF也认为，尽管中国去杠杆初显成效，但仍然存在一定的挑战。尤其是银行同业、理财、表外等影子银行乱象收紧，这就使得资本压力凸显。

Tobias Adrian也对记者表示，在去年的评估中，IMF也建议中国需要增加银行业部门资本金。

IMF提及，积极的一面在于，监管收紧降低了银行对高风险、短期融资的依赖度，理财产品规模下降，降低了银行脆弱性。中小银行短期融资规模开始下降，中国银行业对于其他金融机构的敞口增速从2016年的80％大跌至2017年的不足20%，银行持有的同业资产也大幅下降。

不过，IMF认为，风险在于，银行对于投资工具敞口仍然较大，且银行一级核心资本充足率也在下降，未来非标回表等压力可能加剧资本金压力，多数中小银行的核心资本充足率“压线”，拨备前利润也在持续下滑。

此外，随着监管的收紧，货币市场利率急剧上升，导致公司债的信用利差走扩，对于信用资质较差的发行人尤其不利。同时，中小银行面临流动性风险，其对于短期非存款融资的依赖度仍较高，小银行的短期批发性融资仍较资本缓冲的规模翻倍。

不过，中国各大银行业已经开始积极“补血”。4月17日晚间，中国农业银行发布公告称，该行非公开发行A股方案获得中国银保监会核准，募集资金总额不超过人民币1000亿元，用于补充资本金。

近期，监管对于银行补充资本的文件接连下发，3月12日，银监会、人民银行、证监会、保监会和国家外汇局联合发布《关于进一步支持商业银行资本工具创新的意见》，支持银行补充资本工具创新。此前，2月27日，央行已就规范银行业金融机构发行资本补充债券发布2018年公告第3号，由此打开了新型资本补充工具的闸门——资本补充债券。

早前，银行拨备新规也正式下发，明确符合条件的银行拨备覆盖率监管要求由150%调整为120%~150%，贷款拨备率由2.5%调整为1.5%~2.5%，此举部分旨在缓解银行资本金压力。

防范全球流动性收紧

此次，IMF也对于未来各国央行收紧货币的前景提出了重点关注。报告提及，高风险的信用扩张往往发生在金融条件较为宽松的时候，尤其是危机后极端宽松的货币政策持续了近十年，各界开始担心杠杆的积聚。

鉴于未来的前景，IMF此次也建议各国要防范于未然，对于中国而言，在如今的窗口期仍加速推进去杠杆，其实也是“天晴修屋顶”的体现。

“金融稳定对中国而言很重要，中国越来越融入全球金融体系，其公司债市场规模全球二大，人民币在国际上的使用量越来越高，因此追求金融稳定成为了愈发重要的目标。” Tobias Adrian告诉记者。

报告提及，随着美联储持续推进正常化进程，新兴市场资金会持续回流美国，IMF预计2020年美国利率将上升至3.6%，届时新兴市场资金流可能会每年平均减少400亿美元。当然，这仍是正常化进程平稳推进的情景，即投资者风险规避的情绪没有显著上升。

“如果政策收紧伴随着风险规避情绪激增，那么资本外流幅度可能会增加至每年600亿美元。如果国家无法利用平静期缓解自身的脆弱性，那么当全球环境收紧导致资本流动逆转的时候，就很容易受到侵害。”报告称。

此外，IMF也认为，那些采用固定汇率的国家很容易受到加息的负面冲击，对其增长和金融稳定构成威胁。同时，一旦货币收紧伴随着大宗商品价格走弱，大宗商品生产国也可能受到影响。

此外，对于加密货币而言，Tobias Adrian对记者表示，当前加密资产仍不足以影响全球金融稳定。“尽管加密资产规模飞速增长，整体市值已经达到近G4国家央行资产负债表的3%，但这一占比仍然较小，当然高增速引发了更多国家监管曾的关注。”他也表示，IMF建议全球监管者协同进行监管，尤其是做好投资者保护、维护金融安全和金融稳定。