涨停数持续走低、破发步伐加快，新股发行定价出现微调

上市后只有交易首日一个涨停，不到10个交易日就已几乎破发；涨停越来越少，逼近破发步伐也越来越快，已经成为近期新股的常态。

最新的案例，是新近上市的长沙银行。10月12日盘中，长沙银行股价一度跌至9元/股，创下IPO以来的最低价，与其发行价仅差一个跌停。此时，距离其9月26日上市仅有8个交易日。而9月18日上市的鹏鼎控股，当天盘中最低价离破发更是仅有5%左右的空间。

2018年以来，新股涨停数量越来越少。统计数据显示，9月新股连续涨停板数量仅为4.45个，比2016年6月的18.38个减少了13.97个。长沙银行只在上市首日出现一个涨停，郑州银行、鹏鼎控股等也只有3个涨停。略早上市、只有3个一字涨停的工业富联，目前已经破发。

新股涨停数量减少，打新的收益率逐步下降，发行、定价环节的微调也已开始。投行人士称，未来IPO询价难度可能提升，打新收益率也将随之降低。而承销商、拟上市公司会根据企业业绩和市场周期，调整发行价和发行股份数量。

新股炒作退潮

上市次日就打开涨停板，长沙银行上市后的股价表现，在最近一波银行股中创下开板最快纪录。

9月26日，长沙银行正式在上交所登陆A股，发行价为7.99元/股，发行数量为3.42亿股，全部为新股发行，无老股转让。上市首日以44%的涨停收盘后，次日就打开涨停，盘中最高价为12.66元/股，但截至收盘仅报11.98元/股，涨幅仅为4.08%。

而从上市后的第3个交易日9月28日开始，长沙银行就掉头向下，并在10月12日创下上市以来的最低价9元/股，与发行价仅剩一个跌停的距离。由于盘中反弹，当天其股价最终以5.74%的涨幅，报收于9.58元/股，目前累计跌幅约25%。

长沙银行的表现，在业内人士看来，与其发行定价有一定关系。数据显示，长沙银行7.99元/股的发行价，折算约等于一倍市净率，对应的2017年摊薄后市盈率为6.97 倍，高于货币金融服务业最近一个月平均静态市盈率 6.59倍。按10月12日收盘价计算，其市盈率约为6.87倍。

在上市城商行中，即便不考虑规模、资产质量等因素，长沙银行目前的市盈率也处于较高水平。数据显示，截至10月12日，贵州银行、北京银行、南京银行、江苏银行的市盈率分别为5.61、5.32、5.2、5.15倍，杭州银行为6.45倍，均低于长沙银行，只有成都银行、宁波银行的市盈率高于长沙银行。

不仅是长沙银行，新近上市的银行股，表现也大都不尽如人意。与长沙银行IPO时间相近的郑州银行，登陆A股后只有三个一字涨停。

9月19日，郑州银行在深交所上市，以4.59元/股的价格，共计发行6亿股，募集资金总额约27.54亿元，而扣非后的发行市盈率为6.5倍，略低于上市银行二级市场的平均市盈率。

尽管如此，郑州银行仍在上市的第4个交易日打开涨停。9月25日，郑州银行小幅高开低走，盘中最高价8.09元/股，较发行价上涨约79%，但之后一路下行，当天收于7.48元/股，全天跌幅6.5%。自此之后，郑州银行一路下跌，10月12日盘中最低价仅为5.5元/股，比最高价累计下跌约32%，距离发行价也仅有不到20%的空间。但截至10月12日，其市盈率也有6.57倍，在上市城商行中处于较高水平。

不过，长沙银行、郑州银行的表现，不是银行股的特有表现，而是显示了新股炒作整体退潮。东方财富数据显示，2018年6月至今，A股共发行33只新股，其中主板22只、创业板5只、中小板6只，累计涨幅超过一倍的个股有18只，占比约五成，但9月新股连续涨停板数量仅为4.45个，比2016年6月的18.38个减少了13.97个，降幅达70%以上。

长沙银行上市后只仅有一个一字涨停，并不是新股涨停最少的记录。公开数据显示，养元饮品、华宝股份、今创集团等上市后，也都只有一个一字涨停。此外，6月份以后上市的新股中，工业富联、鹏鼎控股也只出现3个一字涨停，而且目前已经接近破发或破发。

9月18日，鹏鼎控股以16.07元/股的价格，发行2.31亿股，3个涨停后，其最高价曾上摸30元/股。但此后就飞流直下，截至10月12日，盘中最低跌至16.88元/股，距离破发咫尺之遥。而工业富联在10月8日破发后，更是一路走低，12日的收盘价11.96余元/股，已经低于发行价15%。

“A股经过了半年多的低迷，新股想像的空间打不开，涨幅就跟着下降了。”武汉科技大学董登新教授向第一财经分析，A股市场今年以来的走势，导致新股不再像原来那么有想像空间，调低了投资者的预期，加上资金面紧张，新股涨停数也跟着下降。

发行定价博弈增加

新股涨停数量减少，打新的收益率也在逐步下降。

以长沙银行、郑州银行为例。如果以上市次日的盘中最高价12.66元卖出，打新投资者每中一签的盈利为2735元，若以与当天收盘相近的价格卖出，收益则仅1995元；而郑州银行以开板后的最高价卖出，每签收益也只有1750元。

“发行价格会受到市场周期影响，如果市场承受不了，机构、投资者就会自行微调，把发行价格往下压。”董登新说，现在市场下行，但新股定价机制并没有变化，如果新股想象空间缩小，投资者必然在价格上与企业产生博弈。

新股开板加快，破发接连出现，除了打新投资者之外，作为保荐人、承销商的券商，也会受到不小影响。华东某券商资深投行人士称，如果新股发行出现余额包销，在目前的情况下，包销收益却会因此大幅下降。如果上市后股价下行，承销商可能还要维护股价稳定，从而抵消包销获得的收益。

北京某中型券商人士也对第一财经称，目前券商在新股承销、保荐方面，往往与上市公司签有“保底协议”，如果上市公司开板或较快破发，保荐商需拿出部分资金进行护盘，护盘时间从一周到一个月不等。

上市公司开板快、破发的现状，也迫使承销券商在做出相应调整。上述北京券商人士称，一般情况下，承销商会根据上市公司业绩和市场周期，调整发行价和发行股份数量。另一方面，拟上市公司也会根据市场环境及此前上市公司市场表现调整发行价。

从企业新股发行数量来看，这种调整已经出现。根据长沙银行2017年12月的预披露数据，该行拟发行股数不超过10亿股。如按原计划发行，其融资规模将达79.9亿元。但最终的实际发行数量为3.42亿股，融资规模仅27.3亿元，比原计划缩水65%左右。

鹏鼎控股最终募集资金规模也较原计划大幅削减。鹏鼎控股4月16日报送的招股书显示，拟募集资金54亿元。但发行结果显示，其发行总数为2.31亿股，募集资金总额为37.14亿元，较最初计划大幅减少17.99亿元。

“就算开盘就破发，从承销的角度，也不会影响承销商的积极性，该做的业务还得做。破发其实也没什么，凭什么买东西只能赚不能亏？没有这个道理。”上述华东券商人士称，但调整的出现也说明博弈开始了，而这才是新股发行询价的应有之义，定价回归也是正常现象。

新股首日破发可能性不大

“受到资金面趋紧和弱市格局影响，企业面临估值重构的压力，估值体系不断下移。”上述券商投行人士对第一财经称，未来IPO询价难度可能提升，打新收益率也随之降低。

业内人士认为，新股开板、破发越来越快，打新收益率下降，根源在于发行定价机制。要想从根本上解决这一问题，应该对发行、定价制度进行改革。

“新股涨停越来越少，另一方面是大盘和次新股的下跌，让市场整体估值水平下降，而新股发行由监管层指导定价，并未相应调整。”深圳某大型私募人士称，在此情况下，涨停肯定越来越少，当新股收益率下降后，投资者认购积极性肯定也是跟着下降的。

上述华东券商人士也认为，目前出现的情况与市场氛围有关，而参与各方自发进行的微调也与市场氛围有关。如果定价机制不变，只要市场涨起来，新股炒作依旧会回到以前的状态。因此，影响新股定价的决定性因素还是监管的定价机制。

在业内人士看来，在发行机制没有调整的情况下，上市如果行情不佳，企业虽然会在发行数量、价格方面进行调整，但还是会尽量贴近23倍市盈率的上限定价。因此，目前出现的一些微调难以对市场逻辑产生根本性影响。

在此情况下，未来新股发行难度显著增加，并且出现上市首日破发的可能性是否存在？

“首日封不住涨停的可能性不大，新股想像空间虽然小了，但毕竟还有操作空间，而且网上申购依然很积极。”董登新说，这说明23倍市盈率的发行定价上限， 投资者仍然能接受。

“新股市场调整是否真的开始，要关注一个重要指标，就是新股中签率是否明显上升。”董登新说，中签率反映了投资者心态，如果新股中签率大幅上升，那就比较危险了，说明大家都不愿意买了，上市首日破发的概率就会大大上升。

公开数据显示，2018年9月以来发行的新股中，郑州银行的中签率为0.246％，长沙银行中签率0.1680%，鹏鼎控股中签率为0.1170%，已经高于1‰，丰而山集团中签率为0.019％，兴瑞科技中签率0.037％，均远低于1‰。

公开披露数据显示，长沙银行发售时，有8家网下投资者管理的8个配售对象未按照《发行公告》的要求进行网下申购，初步询价时申购数量均为2000万股，但正式申购时均未网下申购，涉及数量共计1.6亿股。

“几个银行股还只是个别现象，万分之几、千分之一二的中签率，也不算很高。”董登新说，这说明目前投资者打新的热情仍然较高，如果新股中签率上升到千分之几，甚至百分之一以上的水平，那就说明投资者对新股的积极性真正降低，真正的调整已经到来。