新三板发行改革重大突破：35人限制放开，授权发行落地

10月26日，新三板三项改革齐落地，发行制度改革方面，不仅突破了定增发行对象35人的限制，而且一次授权、分批实施的储架发行制度也终于落地。

周五，证监会发布文件对新三板挂牌公司重大资产重组规则进行解释，允许非上市公众公司定向发行股份购买资产时，发行对象人数不受35人限制，新规即日起施行。

根据证监会周五发布的对《非上市公众公司重大资产重组管理办法》第十八条、第十九条有关规定的适用意见，如果发行对象不具有新三板交易资格，将只能买卖其认购的非上市公众公司股票。发行对象属于持股平台的，不得参与认购。

非上市公众公司主要是指新三板挂牌企业和股东人数超过200人的非上市公司，新规意味着新三板挂牌公司定增投资者35人的限制终于突破了。

股转公司副总经理隋强曾表示，35人限制对很多企业不是很适用，很多企业为了满足市场规则，不得不分开做发行。市场价格发现能力效率高低和企业发行行为有密切关联。

中央财经大学金融法教授邢会强对第一财经表示，由于新三板有500万元金融资产投资者门槛，即使放开35人限制了也不能等同于IPO（公开发行）。

“这个（投资者门槛）没有放开，无论人数多少，都不是真正意义上的公开发行，只是属于私募范畴。”邢会强表示，新三板还是需要通过分层把好的企业挑出来，质量好的公司仍然能够成功融资。

截至2018年10月25日，新三板挂牌公司存量10908家，近六年来有6107家挂牌公司完成9811次股票发行，融资金额累计达4593.65亿元。

但股转公司表示，随着新三板市场的发展，现行股票发行制度、并购重组制度、做市商制度已不能完全适应市场出现的新情况、新变化、新问题。

今年以来，已经有1200家公司从新三板退市，占挂牌企业总数超过10%。前三季度，新三板中小企业股权融资总额仅476亿元，同比“腰斩”。

新三板完善发行制度

同一天，全国股转公司还发布实施新制定的《关于挂牌公司股票发行有关事项的规定》《全国中小企业股份转让系统股票发行业务指引第1-4号》和新修订的《全国中小企业股份转让系统股票发行业务指南》。

股转系统的发行制度改革包括五项：

一是实施并联审查机制，将签订三方监管协议、会计师事务所验资、主办券商及律师出具意见等外部发行程序调整为并联运行，将全国股转公司审查介入时点提前至发行方案等信息披露环节，将出具备案登记函环节的审查内容简化为发行数据核验比对，缩短募集资金闲置时长。经测算，挂牌公司募集资金平均闲置时长可以缩短20天以上。

二是推出授权发行制度，规定了“年度股东大会一次决策、董事会分次实施”的授权发行制度，提高小额发行决策效率。授权发行制度推出后，挂牌公司小额融资内部决策时间可以缩短15天以上。另经测算，大约20%挂牌公司的融资需求可以通过授权发行方式实现。

三是坚持负面清单管理，优化募集资金监管要求，对不以融资为直接目的的发行，不再要求进行募集资金用途必要性和合理性分析，对募集资金用于补充流动资金的，不再强制要求量化测算。

四是明确关联方回避表决要求，对不同情形下表决权回避制度的执行进行了规定，防范监管套利。

五是明确终止备案审查情形及相关风险配套防控机制，落实规则监管。

改革凸显“小额快速”市场特色

股转公司新闻发言人指出，授权发行制度将减少为每次小额融资单独履行股东大会决策程序，提高决策效率。同时，负面清单管理将公司治理不规范，向控股股东、实际控制人、董事或其关联方发行，涉及非现金资产认购，签署特殊投资条款，发行构成收购等情形排除在外。

但储架发行需要满足额度限制，以符合新三板“小额快速”的融资特色。初期将授权发行范围限定为小额发行，规定小额发行的标准为授权期限内累计募集资金不超过1000万元。待实践成熟后再考虑逐步放宽标准，推广适用。

股转公司估计，授权发行制度推出后，挂牌公司小额融资内部决策时间可以缩短15天以上。经测算，大约20%挂牌公司的融资需求可以通过授权发行方式实现。

募集资金监管也将得到加强，股转公司发言人表示，将对于发行用于做市、发行构成收购、发行用于激励等不以融资为直接目的的发行，不再要求公司进行募集资金必要性和合理性分析。

其次，对募集资金用于补充流动资金的，将不再强制要求量化测算，只需在发行方案中就补流用途进行列举披露即可。前述调整降低了挂牌公司的信披成本和中介机构的核查成本，既坚持了募集资金监管的底线要求，又契合了中小微企业小额、灵活的融资特点。

发行募资并联审查机制也是本轮改革的一大亮点，过去募集资金到账后，需要经过主办券商、商业银行、会计师事务所、律师事务所依次核查验资，最后才能向股转公司申报审查，这种“串联式”审查安排导致资金实际闲置时间远长于备案审查耗时，增加了募集资金闲置成本。

股转公司新闻发言人表示，“并联”审查思路下，主办券商和律师的专项意见披露时点由备案审查完成后提前至认购结果公告披露后，这样，募集资金到账后，三个环节就能同步运行。

同时，全国股转公司将审查介入时点提前至股票发行方案等信息披露环节，及时发现并解决问题，分担备案审查压力。经股转公司测算，挂牌公司募集资金平均闲置时长可以缩短20天以上。