ST慧球折价卖壳，天下秀40倍估值或成借壳闯关“拦路虎”

此前闹剧不断、屡次挑战监管的“顽童”ST慧球(600556.SH)，在沉寂一段时间之后，凭借一纸“卖壳+吸收合并”的借壳上市预案再次被资本市场聚焦。

“ST慧球卖壳卖了好久，以前也跟别人谈过（卖壳），但是因为被证监会行政处罚过，且存有民事诉讼等问题，被借壳难度比较大，现在可能是因为并购重组松绑，所以推出来。”一位从事“壳股掮客”的机构人士称。

ST慧球此次交易分两步走，第一步，北京天下秀科技股份有限公司（下称“天下秀”）花5.7亿元购买ST慧球现任控股股东全部持有的11.66%股权，取得上市公司控股权，实际控制人变更为新浪集团和李檬；第二步，ST慧球向天下秀所有股东发行约15亿股吸收合并天下秀，对价约45亿元，天下秀将注销法人资格，上市公司作为存续主体。

从预案来看，深圳市瑞莱嘉誉投资企业(有限合伙)(下称“瑞莱嘉誉”)套现退出的意向很明显。事实上，经过此前与“资本玩家”鲜言争夺控股权之后，瑞莱嘉誉也并未改变ST慧球经营的颓势，当初耗费成本约7亿元夺控股权，如今算是折价卖出。

而对于天下秀而言则是一笔获益颇丰的买卖，5.7亿买壳，却估值45亿元低价增发，对应天下秀2017年度1.12亿净利润，PE高达40倍。“估值太贵了，一般在15倍差不多了，若交易成功，新控股方将拿到更大笔的上市公司股权。前面的买壳是毛毛雨，后面才是赚大头。”有资深业内人士认为，如此高的估值，可能最终获批存在难度。

在ST慧球披露重组预案前一个交易日，该公司股价就涨停，预案公布后更是连续迎来三个一字涨停板。即便该公司公告称，未与新浪集团接触，后者无借壳回A计划，12月5日依旧涨停。不过，这也让交易所和市场质疑，在并购重组简化披露要求、重组不停牌的情况下，是否存在泄露内幕消息的情况。

瑞莱嘉誉赔本退出

在此次重组预案公布之后，市场的一个质疑点在于，此前劣迹斑斑且受到过证监会行政处罚的ST慧球是否符合重组条件。

2016年8月份开始，ST慧球以一系列信息披露违规、蓄意挑战监管底线等顽劣行径，遭到市场的高度关注。2017年5月19日晚，ST慧球公告，领到证监会四份行政处罚决定书，上演罕见“受罚大四喜”，上市公司因信息披露违法违规受到行政处罚。

市场质疑的依据在于，《上市公司重大资产重组管理办法》中有一项规定是，上市公司及其最近3年内的控股股东、实际控制人不存在因涉嫌犯罪正被司法机关立案侦查或涉嫌违法违规正被中国证监会立案调查的情形，但是，涉嫌犯罪或违法违规的行为已经终止满3年，交易方案能够消除该行为可能造成的不良后果，且不影响对相关行为人追究责任的除外。

“这其中有个关键词'正被’，是在事实不清楚的情况下不允许重大资产重组。”广州奔犇律师事务所主任刘国华告诉第一财经记者，目前尚未找到ST慧球不适合重组的情形，应该还是符合重组条件。

根据ST慧球披露的重大资产重组预案，交易的第一步就是，天下秀拟通过协议转让的方式受让瑞莱嘉誉持有的上市公司4604.0052万股，占比11.66%，股权转让作价5.7亿元。

折算下来，瑞莱嘉誉此次出售的价格是每股12.38元，较方案发布前市价高出238%。在网融并购CEO刘庆看来，这样的溢价幅度较高，超出现有的壳市场行情，但整体价格并不贵。对于瑞莱嘉誉而言，这也其实是笔赔本买卖。

查阅ST慧球以往公告，瑞莱嘉誉分四阶段买入ST慧球股份，第一阶段是2016年7月21日至2016年7月28日期间，累计买入慧球科技1973.96万股，持股比例为4.999978%，耗资2.99亿元；第二阶段是2016年8月11日至2016年9月5日期间，累计买入1973.9842万股，累计增持金额约3.21亿元，累计增持比例为5.00004%；第三阶段为2016年9月14日至2016年10月10日期间，累计买入386.62万股，增持资金为5000.13万元；第四阶段，根据定期报告来看，在2017年四季度增持了269.4410万股，这期间ST慧球的平均股价为7.34元/股，以此估算，成本在2000万元左右。

综上计算可知，瑞莱嘉誉买入ST慧球的成本价在7亿元左右。而如今以5.7亿元的价格卖出，显然是亏损退出。而此次股权转让不以上市公司发行股份购买资产交易为前提，也不以上市公司 吸收合并天下秀为前提，意味着退出意向坚定。

此前瑞莱嘉誉曾公布资金来源称，该公司于2016年6月15日分别向北京州际田野投资咨询有限公司、朱斌、北京禾佑物业管理有限责任公司、北京天元创展投资有限公司等合计借款6亿元，还款期限至2021年6月14日，借款年化率为6%。

事实上，瑞莱嘉誉夺得ST慧球控股权，当家ST慧球期间，转型未有起色，未改变上市公司的经营颓势。ST慧球2017年上半年亏损1151.01万元，虽然2017年度最终实现盈利，但是2018年再度陷入亏损状态，今年前三季度净利润亏损1357.11万元。

40倍PE能否闯关？

相较第一步的卖壳，此次同步的上市公司发行股份吸收合并天下秀，则存有更多的不确定性，估值是否合理就是一大质疑点。

按照预案，第二步，ST慧球拟向天下秀所有股东发行约15亿股购买天下秀100%股权，预计对价为 45.485亿元，即每股3元。

而预案披露，截至2018年6月30日，天下秀的所有者权益为7.54亿元，上述对价增值幅约500%。此外，依据天下秀2017年度归属于母公司股东的净利润1.12亿元，相对应的PE超过40倍。

“这个估值太高了，以前都是10倍~15倍之间，若收购成功的话，收购方可谓是大赚，意味着控股方可以拿到更大笔的上市公司股权。”刘庆表示，以往互联网等较好的行业估值一般在15倍左右，最高也不过20倍。

根据公告，天下秀是一家基于大数据的技术驱动型新媒体营销服务公司，提供的主要服务包括新媒体营销客户代理服务、新媒体广告交易系统服务。

而就在去年6月份，天下秀股东会同意分别由新增股东招远秋实以3000万元认购新增 313.0435万股股份，由新增股东杭州长潘以1.81亿元认购新增1890.7513万股。结合高估值问题，交易所提问问询，要求上市公司补充披露标的资产前次增资价格对应的估值与本次估值的差异原因及合理性，此次交易中，评估增值较高的原因及合理性。

值得注意的是，此次交易中，拟置入资产的资产总额与交易金额孰高值为45.485亿元，占上市公司 2017年末资产总额1.26亿元的比例为3616.56%，超过 100%，构成重组上市，需提交中国证监会上市公司并购重组审核委员会审核并经中国证监会核准后方可实施。

在多方业内人士看来，高企的估值，可能让最终获批存在难度。

根据预案，吸收合并后，天下秀将注销法人资格，上市公司作为存续主体，将承接(或以其子公司承接)天下秀的全部资产、负债、 业务、人员、合同、资质及其他一切权利和义务，同时，天下秀持有的4604.0052万股上市公司股票将相应注销。

而目前ST慧球正面临民事索赔，刘国华告诉记者，受损投资者目前已有一审胜诉判决，二审已开庭，但是尚未判决。

“公司股东变更不代表法律主体发生变更，赔偿对象为上市公司，并不影响索赔，符合条件的投资者仍可在诉讼时效内提起索赔诉讼。”刘国华称，如果慧球科技能重组成功，赔付能力无疑将大大加强，有利于受损投资者顺利获得赔偿。

这也意味着，若借壳上市成功，且二审受损投资者依旧胜诉，天下秀要接手ST慧球的投资者索赔。