对冲基金业绩下滑惹质疑，价值投资能否再创α收益奇迹

随着2018年的结束，全球对冲基金的业绩也尘埃落定，在去年股市大幅下挫途中，部分基金逃脱了“灾难现场”，获得成长的机会，但有些基金则没那么幸运了。

根据HFRX全球对冲基金指数，对冲基金在2018年平均下跌6.7%。相比之下，标普500指数仅下跌4.4%。

在去年对冲基金业绩普遍不佳的情况下，对冲基金巨头桥水的旗舰基金Pure Alpha Strategy却逆市大赚了14.6%，格外引人注目。

Pure Alpha Strategy是何方神圣

桥水在20世纪90年代制定了几项创新投资策略，其中一项名为“alpha overlay”，该战略借助20个相关系数极低的投资组合，结合现金和市场指数用于分散风险。Pure Alpha Strategy基金就是在这个背景下诞生的。

自1991年成立以来，Pure Alpha Strategy投资的范围遍布全球150多个市场，年平均净回报率为12%，仅有3年出现亏损。

Pure Alpha Strategy在市场低迷期间一贯维持良好表现，在2000年~2003年股市大跌和2008年金融危机期间均取得不俗表现。但在2009年美股大涨，道指当年收涨19%时，Pure Alpha Strategy仅取得3%左右的增长。2006年开始Pure Alpha Strategy就不再接受新资金，并开始将其策略转向非传统资产策略，减少投资组合中的股票和债券比重，增加PE和房地产等投资类别，这也让其业绩表现更加稳定。

除了桥水的Pure AlphaStrategy，还有部分中小型对冲基金也脱颖而出。管理着12亿美元的股票多空策略基金SoMa Equity在2018年盈利约20%，管理32亿美元资金的事件驱动型基金Luxor Capital则同期盈利13.6% 。

SoMa Equity盈利的秘诀是小盘股，而且它的入场和退出时机在事后看来异常神准。在2018年前半年，SoMa Equity做多Coupa Software和CyberArk Software等小盘股，2018年7月开始减少了这些科技股的仓位，转而买入媒体和电信公司股票，3个月后美股科技股就开始出现崩盘。

而Luxor Capital致胜的法宝则是艺高人胆大，它在去年12月全球股市下挫时大量做空欧洲和日本科技股和债券，收益颇丰。

绿光资本折戟

与上述这些“黑马”相比，传奇基金经理艾因霍恩（David Einhorn）掌舵的绿光资本（Greenlight Capital）则没那么幸运了，同样是采取股票多空策略的绿光资本，去年12月亏了9%，2018年累计亏损了34%，创下了该基金自1996年设立以来的最大亏损。这也让投资者不断质疑绿光资本：那个在2008年金融危机期间做空贝尔斯登和雷曼兄弟，从而大获全胜的传奇对冲基金现在到底怎么了？

据监管文件显示，去年年初绿光资本仍管理着63亿美元的资产。但到了去年5月，其管理的资金已缩水至55亿美元。去年绿光资本下了重注在房产建筑商Green Brick Partners、保险公司Brighthouse Financial以及飞机租赁公司AerCap Holdings NV上，而这几家公司股价在去年第四季度均下跌超过25%。尽管艾因霍恩一再表示对今年表现十分失望，但依旧会坚持价值投资。

绿光资本在设立早期一直取得高于业内的回报率，自从2015年亏损超过20%以来运势似乎就发生了转变。一直信奉价值投资的艾因霍恩在亏损出现后也一直在苦苦挣扎，因为近十年的低利率、被动型投资和量化交易的兴起让成长股的表现越超价值股。2018年，Three Bays Capital和SPO Partners这两家一直专注于投资被低估的价值股的的资产管理公司无奈宣布关闭。

主动还是被动？资金流向说明问题

面对今年变化莫测的行情，有投资者建议用被动投资安稳过度，有人则希望采取更激进的策略来利用市场波动盈利，部分对冲基金近年来不断下滑的业绩也让投资者开始考虑用其他方式更安全有效地管理自己的资产。

有分析认为，这也有可能成为基金投资的一个转折点。在过去几十年里，通过积极主动配置资产的对冲基金有机会获得超越市场的业绩表现，这一度吸引了大量高风险偏好的投资者。但近年来的趋势却有所改变，鉴于高昂的基金管理费用和不甚理想的投资业绩，投资者放弃了选择主动型基金，转而投向ETF和其他指数基金，因为这些被动型的指数基金的管理费更低更吸引，而且在较差年份的表现还比不少主动型基金要好。

晨星公司的数据显示，美国被动型股票基金的市场份额从2017年的45.7%增加到2018年的48.1%。如果按照目前的趋势，它们的市场份额可能会在2019年达到50%。据晨星的不完全统计，2018年投资者从主动管理型基金中撤出了大约1500亿美元，与此同时，被动型基金则吸纳了近3950亿美元。由于市场波动加剧，去年11月的资金流向分歧特别显著：主动型基金遭投资者赎回逾500亿美元，而被动型基金则流入相近的资金。

虽然2018年被动型基金的市场份额有所增长，但它们也受到股指下挫影响出现不同程度的下跌，而且它们的资金流入量远远低于2017年创下的7000亿美元流入的历史记录。

德勤旗下咨询公司Casey Quirk的策略顾问菲利普（Benjamin Phillips）认为：“预计资金从主动型基金流向被动型基金的趋势在今年仍会保持，这不仅仅是投资者的风险偏好改变，而且也是基金经理们长期投资组合调整的结果。”