科创板让壳价值缩水，市场玩法生变

3月16日，上海证券交易所举行设立科创板并试点注册制会员准备工作座谈会，近百家会员单位主要负责人出席了此次大会。3月18日起，科创板将正式“开门接单”。

科创板及注册制疾驰而来，对A股市场而言，长期以来存在于二级市场的“炒ST/炒退市”的投机行为有望得到遏制，A股壳价值也进一步承压。

“根据科创板的定位，类似于畜牧、有色等传统行业是没有办法上科创板的；另外过去的企业设立、商业模式有瑕疵硬伤的确实没有办法IPO，只能通过借壳登陆资本市场。我仍然认为壳市场是一直有需求的，只是与此前相比做法肯定会有很大的改变。”北京一位并购重组资深人士表示。

壳价值承压

众所周知，目前A股IPO采用核准制，从申报到获准发行上市所需时间较长且有一定被否的风险。而借壳上市的审核上市周期更短且确定性更强。

并且上市公司股份的流动性远高于非上市公司，上市公司股东可以通过股权质押或减持来实现变现退出，流动性溢价亦是上市平台壳价值的核心来源之一。

一直以来，壳公司最大的价值主要表现为两方面，一是相对于IPO的时间优势；二是上市的确定性。

统计显示，去年借壳上市的平均周期缩短至半年左右，相对于IPO仍旧具备明显的时间优势。并且2017年9月以来IPO否决比例持续在20%以上，相对而言，借壳上市否决率非常低，确定性更高。

在这种情况下，壳价也在过去的几年来不断升高。新时代证券的研究发现，2013～2016年A股壳价值持续走高。最小壳公司市值从2013年的8.56亿元上升到2016年顶峰时的27.13亿元；壳公司的平均市值从2013年的21.68亿元上升到2016年的36.30亿元；平均壳价值则从2013年的14.03亿元上升到2016年的29.20亿元。

不过，随着 “史上最严借壳标准”出台叠加IPO加速，2017年开始，壳价值持续萎缩。并且科创板提出将试点注册制和最严退市制度，分析人士指出，科创板试点注册制，上交所将以问询方式进行审核，审核周期预计在3～6个月，上市周期大幅缩短。这意味着，A股壳公司的价值将进一步承压。

博时特许价值混合基金经理曾鹏进一步认为，科创板新规从上市公司合法性、股票流动性、企业持续经营能力、财务状况等方面制定了退市相关标准，并首次提出“触及终止上市标准的，股票直接终止上市，不再使用暂停上市/恢复上市/重新上市”等程序。这一史上最严的退市程序，旨在改革现行A股市场中“炒ST/炒退市”的投机行为，客观上大幅提升了对投资人的保护程度。

此外，科创板试点注册制缩短上市时间、严格退市制度、放开盈利要求以及特殊股权结构限制，将吸引一批创新型企业通过科创板直接上市，进一步压缩了A股壳公司的需求。

“因此，科创板较IPO和借壳上市的周期明显缩短，壳价值中缩短上市时间的价值被弱化。”新时代证券中小盘分析师表示。

前述北京并购重组人士也分析称，长期来看，科创板及注册制成功后，主板、创业板肯定会有存量改革，企业基本面不好的话就会和在港股一样变成纯壳，那样的话现在的壳股也就彻底失去了流动性和再融资功能。

壳市场玩法生变

但上述北京并购重组人士同时认为，很多项目不符合科创板定位，很多传统产业的大体量资产无法通过科创板上市，这就意味着仍需要通过壳市场来完成登陆资本市场的目的。

“壳交易去年最合适的窗口期是10月份到11月份，当时市场悲观情绪下，是大股东资金链最紧张的时候，能促成交易，溢价率也不高。但是到了大量国企开始买壳之后，整个控制权交易市场壳的溢价也在水涨船高。去年12月份到今年2月份，我们公司运作过一段时间的控制权交易，当时的感触就是已经错过了窗口期。”上述并购重组人士表示。

他称，“很多大股东或实控人的想法都是溢价100%，而且市场行情好起来后，很多又不卖壳了，或者要价很高。”

上述并购重组人士认为，未来的“壳市场”交易不再是简单的买壳卖壳，更多的是“谈资源、谈互补”，“最新的案例就是汉得信息与百度的股权转让。”

3月1日晚，汉得信息（300170.SZ）公告称，公司与百度签署了《战略合作框架协议》，双方将在云计算、共享服务、垂直业务等领域展开合作。同时，公司控股股东、实际控制人陈迪清、范建震拟将合计持有的5.26%公司股份转让给百度。

本次权益变动前，百度未持有公司任何股份，本次权益变动后，百度持有汉得信息股份4665.6万股，占公司总股本的5.26%，并同时取得陈迪清、范建震合计持有的公司5%股份的表决权委托。

在回复深交所的问询函中，汉得信息表示，百度希望通过战略投资，加深双方的合作层次，促使双方在战略合作中发挥更积极的作用，同时能够更好地调动内外部资源支持双方的合作。

“不管是壳市场，还是并购重组，未来的做法肯定也会发生很大的改变。”上述并购重组人士称。

对于此次汉得信息和百度的交易中可能涉及的控股权转让，深交所也予以关注。对此，汉得信息的回复是，截至目前，百度无继续增加其在上市公司中拥有的权益的计划，也无谋求公司控制权的计划。