一二级价差缩小，科创板新股只涨不跌概率下降

由一二级市场价差带来的A股新股在上市初期“只涨不跌”现象，在科创板出现的概率有可能降低。

7月11日，首批25家科创板公司发行价全部敲定。25家公司的发行市盈率（PE）平均值为49.21倍，其中最低值来自于中国通号，对应市盈率为18.18倍，中微公司估值最高，市盈率为170.75倍。

“市场化询价下，发行定价对标的是二级市场的价格，也就是一级的价格逐渐向二级靠拢，这就存在定价高估的可能，发行市盈率的明显提升也降低了我们对科创板企业上市后表现的预期。”上海某公募基金研究部门副总表示。

另外，业内人士提醒，现在打新热情高涨，加上科创板上市前五天没有涨跌幅限制，有可能会出现价格的大幅波动，投资者还是需要注意风险。

新股“只涨不跌”概率下降

受科创板市值门槛限制，目前参与科创板的网上投资者数量约为300万户。比如，澜起科技的网上有效申购户数是293万户，天准科技的网上有效申购户数是286万户，睿创微纳是286万户，杭可科技是287万户，华兴源创是276万户。

而年初至今传统打新账户的中值在1300万户左右，相较A股此前明显下降。这种情况下，虽然科创板网上总配售比例相较此前A股新股有所下调，但网上中签率不降反升。

统计显示，目前公布中签率的几只科创板新股中值为0.06%左右，相较A股此前新股提升70%左右。

中金公司进一步测算显示，科创板网下有效投资者数量中值仅为1700家左右，为A股此前新股的1/3。加上目前科创板的网下总配售比例明显提升（从回拨后占比10%上升至70%左右），单个网下投资者的获配比例目前在 0.37%左右，相较A股此前新股的0.017%，增幅超过20倍。

“我们的测算结果也基本一致，虽然网下有效投资者数量更少，但同时发行市盈率明显提升，这也降低了我们对于科创板企业上市后表现的预期。”上述沪上公募基金研究部门副总表示。

分析认为，市场化询价下，发行定价对标的是二级市场的价格，也就是一级的价格逐渐向二级靠拢，这就存在定价高估的可能。

比如华兴源创（688001.SH）发行价格是每股24.26元，对应的市盈率为41.08倍（摊薄），行业水平是31.11倍市盈率，可比上市公司精测电子的静态市盈率为49.22倍。

中金分析师王汉锋也提醒，需要注意的是，在市场化询价后，科创板的新股申购风险可能有所提升，由一二级市场价差带来的A股此前新股在上市初期“只涨不跌”的现象在科创板出现概率降低。

“如果企业质地没有预想的那么好，再加上估值比较高，那也不排除会有破发风险。破发同样属于市场化的行为，我们也认为很正常。板块的健康发展是持续的过程，要尽可能避免暴涨暴跌。如果博弈心态持续存在，监管也可能会有相关引导。”该公募基金研究部副总认为。

“未来在参与科创板投资中，无论是新股申购还是二级市场投资，均需要注重企业的基本面情况。”王汉锋也称。

“三高”不会是常态

首批25家企业中，发行价最低的是中国通号，为5.85元/股，是发行价唯一低于10元/股的发行人，对应市盈率为18.18倍；最高的是乐鑫科技62.6元/股，是发行价唯一高于60元/股的公司，对应市盈率53.34倍。

统计也显示，首批25家科创板公司的平均市盈率为49.21倍。不过，近半数公司的市盈率介于30到40倍之间，共有11家；市盈率处于40到50倍之间的有6家；超过50倍的有7家；低于20倍的仅有中国通号一家。

“传统的中小创已经有比较成熟的估值模型，而科创板对企业盈利、利润指标没有硬性要求，最主要是挖掘企业的成长性，也就是说，这些企业‘科创’属性很明显，前期研发资本投入会非常大，这就导致现在科创板最大的问题是，二级市场如何给未盈利企业估值。现在大多是根据投行出具的估值调研报告，投行参考的也是港交所、纳斯达克那些未盈利企业的估值模式，基本来说是合理的。”北京某PE/VC合伙人对第一财经记者表示。

从企业规模和盈利能力来看，除中国通号2018年营收较高，达到400亿元规模外，其余企业2018年营收均在20亿元以下，有11家企业2018年营收在5亿元以下。从净利率来看，25家企业2018年净利率从5%到47%不等。

从募集资金来看，除中国通号募集资金达150亿元，其余企业募集资金均在25亿元以下，其中18家企业募资规模小于10亿元，11家企业募资规模小于5亿元。

统计显示，25家科创板公司的总体募资金额为370.17亿元，比原先预期募集资金总和310.89亿元，多了59.28亿元。具体来看，25家企业中，有21家出现了“超募”，其中2家超募幅度超过100%，睿创微纳原计划募集4.5亿元，实际募集12亿元；杭可科技原计划募集5.47亿元，实际募集11.25亿元。

“2009年创业板开板的时候，也存在所谓的‘三高’，但这不会是常态。资本市场在享受科创板的制度红利，运行一段时间后这一红利会慢慢消失。现在科创板首批供给量相对需求是偏少的，随着以后供给量逐步放大，这种情况就会逐渐消失。作为一个新的板块，短期有这种现象也比较正常。”该北京PE/VC合伙人也称。

不过，也存在实际募集资金“不达标”的情况。容百科技原计划募资16亿元，实际募资额则为11.97亿元；西部超导原计划募资8亿元，其发行价对应募资额为6.63亿元。