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一财朋友圈·伍治坚 | 央行降息 股市就一定上涨么?

第一财经 2019-10-10 18:09:38

美联储9月会议纪要暴露政策分歧巨大,市场对降息有所预期。如果美联储降息,美股就迎来利好吗?

2019年9月18日,美联储宣布,将联邦基金利率目标区间下调25个基点到1.75%至2%的水平,这是今年美联储第二次降息。10月29号和30号,美联储将再次举行货币政策会议,市场普遍预计降息步伐还会继续。

那么问题来了:如果美联储降息,是否意味着股市会上涨?

我们不妨来思考一下,这个问题背后的逻辑链。大多数人的思考过程是这样的:联储降息——刺激经济——GDP增速提高——公司利润上升——股市上涨。

乍一看,这个推导过程好像很符合逻辑,没啥问题。这也是为什么,很多人推导出下面这个结论:央行降息——对股市是好消息——可以买入。

在实证检验中,确实有在央行降息后,股市大涨的例子。举例来说,2007年9月18日,美联储宣布降息0.5%,将基准利率从5.25%下调到4.75%。在接下来的2周内,标普500指数上涨了6%左右。当然,并不是每一次美联储降息,股市都一定会大涨。但是,像这样的情况,更加加深了广大投资者的信念:即如果央行降息的话,对于股市来说就是个好消息。

问题在于,这个逻辑一定成立么?援引霍华德·马克斯在其著作《投资最重要的事》中所说的理论,上文中的投资者思路,就属于“第一层思维”。

真正睿智的投资者,需要学会“第二层思维”。第二层思维的意思,是我们需要透过表面,比别人多想一层,认识到现象背后的本质。

比如在美联储降息,到股市上涨这个逻辑推导过程中,我们需要首先问自己的是:为什么美联储要降息?

在美联储的官网上,其货币政策的目标写的清清楚楚:

1)就业最大化,即保证所有想工作的美国人,都能找到有报酬的工作。

2)保持物价水平稳定。

那么美联储什么时候会降息呢?就是看到上面两个政策目标受到威胁时。比如,经济有可能要发生衰退了,工厂要裁员或者倒闭了,失业率要上升了;或者消费需求放缓了,工厂生产出来的产品供大于求,卖不动了,物价水平要下跌等等。

也就是说,联储不会无缘无故地降息。降息的出发点,肯定是觉得现在的利率水平太高了,否则,联储应该会保持利率不变,或者决定升息。从这个逻辑来说,联储降息的缘由,应该是坏消息才对。这就好比医生开药给你吃。虽然吃了药,可能可以把病魔赶走,但前提是,你生病了,医生才会给你开药。如果你一切正常,健健康康,那也不用去医院看医生了。

事实上,医生开的药越猛,我们应该越发担心才对。比如联储一般的降息节奏是下调0.25%,但是如果联储主席忽然宣布,一下子下调0.5%,甚至更多,那我们应该视之为好消息还是坏消息?这就好比医生一开始给我们开口服药,后来逐渐升级到打点滴,甚至搬出了呼吸机。虽然从短期来看,大剂量的药效更明显,但前提是因为病人病得不轻。

在学会用“第二层思维”思考的投资者看来,联储降息对于股市是否利好,需要分析以下几个问题:

1)当前的经济状况如何?是否糟糕到需要用降息来刺激增长?

严格来讲,像美联储这样的央行,其本职工作之一,就是为经济搭脉。他们会观察和分析一系列宏观经济变量,比如各种失业率,影响物价指数的重要产品和服务的价格变化,供给端的生产数据,需求端的消费数据等等。因此,如果联储做出降息或者升息的决定,其实已经是这个专业团队在综合考虑了所有他们认为最重要的指标之后的“诊断决定”。

当然,联储团队也是由人组成的,他们也不能保证每次都一定判断准确。再加上有意无意的,联储也可能受到白宫的影响。

如果投资者有足够的信息和经验,做出自己对于宏观经济走向独立和正确的判断,那么就能够更加冷静客观地看待联储的降息或者升息决定,估计联储货币政策是否适合当前的经济状况,并推导市场对于联储决策的反应。

2)市场对于降息的预期有多高?

如果市场本来就预期,在下一次联储会议上主席会宣布降息0.25%,那么当主席真的宣布降息0.25%时,他只是满足了市场原来的预期而已。只有当联储降息幅度超过原来的预期时,才能被解读为“好消息”。

笔者在这里为大家举一个例子来说明这个道理。2019年,从年初到9月30日,美国标普500指数,上涨了约18.5%(不包括红利)。但事实上,股市的上涨,主要都是在2019年上半年,即美联储宣布降息之前。

这背后有一个预期改变的过程。在2018年年底时,市场的预期,是美联储会继续升息,因为它在2018年一共升了4次息,将基准利率从1.5%左右提高到2.5%左右。当时几乎所有的华尔街分析师和经济学家,对于2019年年底的国债收益率预测都出奇地一致:肯定会比2018年更高。

但是,出乎绝大多数人的意料,进入2019年后,美国国债的到期收益率,不升反降。联储在2019年上半年,停止了升息步伐,并从8月1号开始降息。这个让大部分人始料未及的政策转向,至少部分解释了2019年上半年的股市上涨,因为股市的一大特点,就是“前瞻性”,总是提前透支对未来的预期。在2019年上半年,标普500指数就已经上涨了17%(不含红利)左右。这也导致,到了联储真正宣布降息的那一天,股市的反应反倒没那么明显。比如2019年8月1号,联储宣布降息0.25%后,在接下来的一周,股市下跌了1%左右。9月19日,联储宣布降息0.25%,接下来一周,股市又下跌1%左右。两次降息,都没有出现“联储降息——股市上涨”的情况。背后主要的原因,就是市场早已把降息的预期消化,提前完成了价格上涨。

3)刺激政策可能在短期有用,但是长期会有什么后果呢?

笔者读大学时,很多同学在期末考试前都会临时抱佛脚,喝下2罐红牛后通宵看书,第二天去考场还精神抖擞,丝毫不感到疲倦。但是如果你天天喝红牛,可能需要不断加大剂量才有效果。联储的货币政策,对于经济的影响也遵从类似逻辑。如果联储推出超出市场预期的刺激性政策,在短期内可能可以提振股市,但长期来看,效果未必好。在上文中提到的2007年9月18日,虽然股市在降息后的两周内,上涨了6%。但事实上股市在降息后的1年半内,下跌了50%(注:2008年金融危机爆发了)。

这个例子,告诉我们两个重要的道理:

1)医生用药,前提是病人生病。生病本身应该是坏消息,不值得庆祝。联储降息,前提是看到经济运行的隐患,才会决定动用货币政策工具,给经济打一针。这个行动本身,算不上好消息。

2)有时候用了药,也未必管用。病得越重,用药的剂量越大,病人的寿命一般也不如健康人。大国的经济,其运行有自身的规律和周期,不以个人意志为转移。央行推出激进的货币政策,可能可以在短期内刺激经济活动,提振市场信心,但是假以时日,该来的还是会来。央行是否有足够的火力和能力去改变一个大国经济的运行周期,是一个充满未知数的问题。

所以,回到本文一开始的问题:央行降息,股市就一定上涨么?答案是,不一定。我们需要学会“第二层思维”,透过现象看本质,更加全面的分析这个问题,并做出理性的判断。

本文为一财朋友圈特约专栏文章,仅代表作者个人观点

责编:吴昊

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