张岸元：如何纾困民企危机

疫情期间，现金流告急，企业生存状态岌岌可危，政府输血如何精准滴灌？哪些行业疫后率先反弹？中信建投首席经济学家张岸元来解读。

 

Q1:

900多家企业做的一个调查，这些企业维持现金的时间跨度有一个说法，说34%的企业只能维持一个月，33.1%的企业，可维持两个月。换句话说也就是说60%以上，也就维持两个月，目前我们看到的一个是现金的维持跨度，再就是也认可目前有可能营收下降的幅度。假如这些问题我们不能够即刻去解决的话，对于整个经济链条的影响会是什么？

张岸元：中信建投证券首席经济学家

这个影响是非常大的。因为到目前为止，主流的观点，一般认为今年一季度的经济增速可能会下0.5到1个点，换句话说，认为增长可能在5%左右。我个人觉得这个判断显然是太过乐观了，真实情况可能要比要严重得多得多。

这里面有两点我们特别要防范。第一个，就是在这种疫情防控期间，尤其是如此严厉的措施实施期间，我们一定要防止部分经济组织由于长时间的缺血，由于现金流断裂，导致经济组织的坏死，这一点非常重要，因为这一点的话是直接决定了下一步到疫情解除之后，经济恢复期间，经济能否正常运行起来的一个很重要的因素。换句话说，我们现在一定要让它存活下来，企业必须要存续下来。

第二个就是就业的问题，我们现在很难想象这些中小企业在他自己没有现金流的情况下，能够多长时间向员工提供工资，所以这一点的话是影响非常大。一旦说如果说劳动关系被解除，或者说企业这些职工他的工资收入大幅下降低甚至变成零收入，很可能对下一步消费的恢复，甚至包括社会稳定都造成很大的影响。

Q2：

政府可以做什么？

张岸元：中信建投证券首席经济学家

我相信很多地方政府已经开始在这个方面着手，比如说包括之前的各类的社保，尤其是失业的这种保险，那么在这段时间内有没有可能作为员工的收入来提供给他们。再比如说在这段时间内，如果企业给我们的员工继续提供了一部分薪酬，有没有可能在今年全年让这部分薪酬不计入今年的个人收入所得税综合计征的税基等等，这些措施都是可以相应的采纳的。

政府它是一个公共政策的出台，这个过程是非常复杂的，就是一个取和予的关系，一个是取，一个是予。

从短时期内来看，政府率先能够做的一定是少取多予，就是我少拿你一点，然后尽量多地给你一点，然后未来最好能做到不取多予，这是一个理想的状态。

Q3：

国家也筹集了一笔钱，我是支持谁不支持谁。

张岸元：中信建投证券首席经济学家

这个问题是需要非常细致的去推演一下的。我觉得大概有三条要注意一下，首先第一个就是得关注到被冲击的行业，他的这种需求未来有没有这种回补的特性。

你比如说有些行业在灾情期间，就在疫情期间，需求是大幅下降的，但这个需求它实际上是没有消失，未来可能会重新恢复，就相当于他这个需求是延后了，那么这一类企业的话，显然你可以去扶持它。

但是另外一类企业的话，它可能就非常困难，它相关的需求在这段时间消失之后，未来没有回补，这是我们要第一个区别的。

第二个就是杠杆率的状况，换句话说他目前这种债务状况，尤其是对当期经营现金流的依存的这种程度到底有多高，这一点也是决定了，虽然现在困难比较大，但是是不是需要给予扶持的一些领域。比如说有些企业它当期受冲击很严重，但是它的杠杆率并不是很高，或者说它对当期现金流并不是特别依存，这个时候可能它就不一定是当期救助的重点。

第三个要关注的，说白了还是一个资金的可获得性。就说这些行业它的资金可获得性是到底有多大的区别，我举一个例子，比如说交通运输行业，人人都知道它是这轮下来受冲击最严重的。但实际上在交通运输行业当中最为龙头的部分，比如说高铁，比如说民航，大的这种航空公司，他们都是国有企业，在这个过程当中，它获得相关扶持的可能性，或者说渠道肯定是更加丰富一些。而反之那些比如说城际之间的交通的这种大巴这一类的企业，小型的运输企业，它所面临的问题更多。所以我们得区别行业的这种现金流的特性、杠杆率以及是融资的可获得性，来确定扶持的重点。

Q4：

无论是央行还是各商业银行给的这些支持怎么做到精准滴灌，您谈到了金融机构的支持是必须有的，但是它更多是总量上面的行为，如果你想精准滴灌还需要财政发力，财政怎么发力？

张岸元：中信建投证券首席经济学家

其实我们可以简单回顾一下当年的汶川地震灾后恢复重建过程中财政和货币两个部门分别发挥得作用，我想结论是显而易见的，在目前这样规模灾疫的应对过程当中，一定是财政应该发挥更大的更加积极的作用。

这两天大家也都注意到了，现在要求说商业银行在向某些类型的企业提供贷款的过程中，只要求它的贷款利率是1.6%，而且1.6%的利率是远远低于目前的商业银行资金成本的。所以围绕这个问题的话，一定需要有更多的政策创新。

在这里面我个人感觉，其实中央财政应该发挥更大的作用，有没有可能考虑在未来一段时间发行应对灾疫的特别国债呢？我觉得这点是特别特别重要的，因为现在从全社会来看的话，中国目前最大的一笔尚可动用的资金应该说就是存款准备金，如果继续依赖商业银行这个渠道提供流动性的话，采取的措施无非是降低存款准备金率，把这个流动性提供出来。接下来我相信原有阻碍流动性进一步滴灌的这些机制一时半会很难有突破，在这个情况下，有没有可能考虑由财政出面，向商业银行发行特别国债。比如说它的规模相当于降低存款准备金率一个点这样的规模，比如说1.5万亿的样子，通过这个方式直接把低成本的资金转到财政这个口，然后由中央财政根据疫情下发到相关的省份，通过这样一个渠道应对，可能会更加直接一些。而且其实我们已经注意到，存款准备金的利率是1.63，而目前所要求的利率是1.6，这两者之间是比较匹配的。

Q5:

就湖北省这个具体的区域而言，这个具体的省份而言，如果财政这样一个手段下去的话，它跟其他省份和其他区域相比应该跟别的地方有什么不同吗？

张岸元：中信建投证券首席经济学家

整个湖北省在这次疫情防控当中做出了巨大的牺牲，从某种程度上来说，实际上是湖北省在更多地承担这次全国疫情防控的损失。所以下一步在财政资源的提供方面，毫无疑问是应该倾向于湖北省的，我想至少两个方面的事可以做：

第一方面，显著地扩大今年中央财政对湖北省的转移支付，通过既有渠道转移支付这个规模要扩大；第二方面，如果说中央财政今年能够发行灾疫特别国债的话，其中相当一部分比例的资金应该给到湖北，至少这两点是可以做的。

至于其他方面，税费方面的，就是我们前面说的，少取不予，或者说不取只予，等等这些措施更应该倾向于湖北省这边。

Q6：

张老师，其实在跟您聊到疫情之后各行业恢复的时候，您谈到另外一个观点，就是说有一些行业可能在我们疫情当中是急需的，比方说防护类的等等这些。但是您有一个担心是说，这些急需的行业，可能疫情之后会走向一个比较快速的下跌过程，这是为什么？

张岸元：中信建投证券首席经济学家

这就是疫情对不同行业的差别化的影响，它总体上可以分为三类，有一类行业在整个疫情结束之后基本上属于正常的恢复，像交通运输行业，它的恢复应该是个很正常的事，包括餐饮，这是当期消费的事。

第二类，可能会出现一些报复性的反弹的，这其中最为典型的就是耐用消费品，比如说我在灾情期间一季度原定购买的空调、彩电或者等等其他耐用消费品就没有去购买，但是这个我的购买力依然存在，无非是把这个消费推迟到二季度、三季度，反而会出现一个报复性的增长。这里面其实有一个领域特别关注的就是关于地产这块，它的特征也特别明显，我们知道国内三四线城市，甚至包括五线城市地产的销售很大程度依赖于春节期间外地务工人员返乡，今年可能在一季度就没有这块需求了，但是他的购买力还在，有可能会递延到五一期间甚至十一期间，未来有一个反弹，这是第二类。

第三类就是刚才谈到的有可能出现快速下跌的情况，其实关于这点的话，我想国家相关部门也已经注意到了，最为典型的行业，比如说口罩，比如说防护服，现在如果把产能快速恢复，甚至让它扩产的话，大家可以想象，一旦疫情结束之后，这个产能将是相当相当庞大的，这期间扩张起来的产能量是相当大的。

Q7：

我们看到了一些文章，跟您谈到的耐用消费品这块快速恢复是有相关性的，文章大体讲到了疫情之后对经济贡献大的，能够支撑我们经济增长速度的，应该是发生在制造业、基建和耐用消费品。您认为此时需要有一些政策的梳理来促成这些行业在疫情之后有一个比原来更快更高的发展吗？

张岸元：中信建投证券首席经济学家

这一点是显而易见的，因为2020年是全面建成小康社会之年，今年所有的增长目标，包括重大的财政金融政策，包括改革政策等等，都是在去年12月份中央经济工作会议上确定的。鉴于今年一季度所发生的疫情，我相信相关的政策内容都要有新的调整，比如说增长目标，财政政策的基调、发力点，包括整个货币政策，都要有相应的调整。

具体到您刚才所谈到的制造业、基建包括耐用消费品等等而言，坦率地说，我自己判断，真正疫情结束之后，首先能够对增长起到托底作用的应该还是基建，因为基建这块是政府在这个领域发挥主导作用，而且发力来的比较快。我们注意到去年12月份中央财政关于专项债提前发了很多，囤积了相当规模的资金，而且项目准备至少在今年一季度是比较充分的。如果在一季度没有进行有效施工的话，推到二季度，这个量是很容易放出来的。制造业和耐用消费品这个领域，我刚刚已经提到了，因为耐用消费品无非是一个消费的延后，这个需求会很快出来，而这个需求会拉动相应领域制造业的快速恢复。