金春股份再次冲刺创业板，曾经信披的“坑”是否已弥合？

即将于7月23日召开的创业板2020年第7次上市委审议会议，4家首发企业一起闯关，安徽金春无纺布股份有限公司（下称“金春股份”）就是其中一家，而这已是金春股份继2018年IPO上会被否后，再度向创业板发起挑战。

2015年12月25日，金春股份在新三板挂牌，2017年6月30日终止挂牌，随即开始了为期3年的IPO之旅。

2017年7月7日，金春股份首次在证监会网站披露招股书，申请登陆创业板，2018年3月16日更新了招股书内容，同年7月，证监会第十七届发审委2018年第108次会议审核结果显示：金春股份首发未获通过。

不到一年，金春股份卷土重来，2019年6月28日再度披露招股书，12月底，证监会给出反馈意见，问题多达45个，尤其是要说明前次IPO申报否决的原因，两次申报情况的差异及意见落实情况。

再度更新招股书之后，金春股份作为平移企业来到注册制舞台上，这一次，金春股份能否顺利闯关？

金禾实业的兄弟公司

金春股份是一家非织造布生产商，成立于2011年7月21日，控股股东为金瑞集团，持股64.57%，实际控制人为杨迎春和杨乐父子。不过，杨迎春并未在金春股份任职，杨乐也仅任董事。

公开信息显示，除金春股份外，金瑞集团还实际控制2011年7月在中小板上市的金禾实业以及曾在新三板挂牌的安徽立光电子材料股份有限公司（下称“立光电子”），杨乐同时任职金禾实业和立光电子的董事长。

除杨乐外，金春股份和金禾实业的董监高管理层也多有交集。比如，金春股份董事长兼总经理曹松亭、董秘孙涛曾任金禾实业董事，副总经理李保林曾任金禾实业证券事务代表等。

从主业来看，金春股份主要从事水刺非织造布、热风非织造布和长丝超细纤维非织造布领域的研发、生产和销售。

所谓水刺非织造布，主要用于擦拭布、湿巾、面膜、婴儿用品、一次性医用床单、医用敷料、消毒湿巾、酒精片等；热风非织造布主要用作卫生巾、护垫、尿裤和尿片等；长丝超细纤维非织造布主要应用于高端面膜和擦拭布等领域。

截至2019年末，金春股份拥有5条交叉水刺生产线、3条直铺水刺生产线、2条热风非织造布生产线和1条长丝超细纤维非织造布生产线。其中，2019年水刺非织造布产品产量占国内水刺非织造布行业产量的7.44%。

本次金春股份拟公开发行不超过3000万股，占发行后总股本的比例不低于25%，全部为新股发行，不进行老股东转让，保荐人为中信建投证券，募投资金4.2亿元，用于年产2万吨新型卫生用品热风无纺布项目、研发中心建设项目、偿还银行贷款和补充流动资金。

过去的硬伤、今日的软肋

从2018年金春股份首次闯关创业板时发审委问询的主要问题来看，折戟原因大致包括：新三板挂牌期间的内控与信披污点、冷门行业中发行人的技术含量、市场地位和持续盈利能力、员工持股平台争议、经销商问题等。

尤其是在内控与信息披露方面，新三板挂牌的经历不仅没有给金春股份带来加分项，反倒成了减分项。

2017年4月20日和2017年5月9日，金春股份分别召开董事会和临时股东大会，审议通过了公司在新三板终止挂牌的议案。

萌生退意的金春股份以为既然要终止挂牌，索性就没有如期披露2016年的年报，而信披上的随意为之也给金春股份IPO之路蒙上了一层阴影。

2017年6月28日，股转公司同意了金春股份在新三板终止挂牌，同时，金春股份及董事长曹松亭、董事会秘书孙涛也收到股转公司出具的《自律监管措施的决定》，因公司未在规定时间披露年报，对公司、曹松亭、孙涛采取出具警示函的自律监管措施。

尽管该事项不构成重大违法违规行为，且金春股份认为已采取了相应整改措施，不会对发行上市构成法律障碍。

但事关公司治理、注册制下对信息披露的严要求，创业板上市委在企业上会时会如何看待这一行为，引发业界的高度关注。

2019年12月20日，证监会公布针对金春股份2019年6月28日披露的IPO招股书的反馈意见，在此前两度公布招股书，1次被否的前提下，此次反馈意见的问题依旧多达45个，其中，涉及规范性问题达30个，信息披露类问题11个，包括要求说明未按期披露2016年报、会计差错更正导致被实施监管措施的原因。

在最新披露的招股书中，金春股份解释称，由于2016年更换了会计师事务所，新接手的会计师事务所在2017年初除执行常规审计程序外，还按照财务核查的标准，执行了客户、供应商走访及关联方银行流水核查等审计程序，导致相应审计时间延长，故未能在预定时间内完成年报披露。

除此以外，早在2015年和2016年，金春股份还存在以出纳个人卡收取货款的情况，以及申报财务数据与新三板披露信息存在差异等情形。这些问题均考验着金春股份，公司会计基础工作是否规范？相关内部控制制度是否健全有效？

另外，金春股份第三大股东欣金瑞智为员工持股平台，持股占比5.65%，该股东原本作为金春股份控股股东金瑞集团及其下属公司内的核心员工投资发行人的持股平台。在首度申请IPO的招股书中，欣金瑞智为公司第二大股东，持股37.12%。

一般来说，发行人出于员工激励的考虑，通过员工持股平台，员工间接持有发行人的股份无可厚非。但控股股东以及关联方的员工能否通过员工持股平台直接持有发行人的股份，这又是另一码事。是否涉及利益输送？外界及投资者无从了解。

在此前申请IPO的过程中，欣金瑞智的合伙人构成也引起了争议。2018年12月18日，欣金瑞智召开合伙人会议，43名未在金春股份任职的合伙人从欣金瑞智退伙，退伙后不再持有欣金瑞智的合伙份额。金春股份表示，欣金瑞智目前的合伙人均为金春股份的核心员工，包括总经理、副总经理和董秘等。

业绩波动谜团

有业内人士向第一财经记者表示，非织造布行业其实是一个相对比较冷门的行业，行业内中小规模企业众多，产品同质化严重，行业呈完全竞争状态。

在这样的行业中，发行人的技术含量、市场地位和持续盈利能力是过去发审委最为关注的问题。

翻阅金春股份2017年以来历次披露的招股书可以发现，金春股份的业绩曾经历一个明显的波动周期，直到2019才稍有恢复。

2015年-2019年间，金春股份的营业收入分别为2.98亿元、3.53亿元、6.05亿元、8.65亿元、8.38亿元；净利润分别为1823.65万元、3729.92万元、6065.43万元、7279.77万元、8869.19万元。

单纯从这两项指标看，公司业绩是持续向好的。

但就经营活动产生的现金流量净额来看，2015年-2019年分别为4365.97万元、2601.89万元、404.04万元、1.1亿元、9052.49万元、

净利润与经营活动产生的现金流量净额一度出现了严重背离，尤其是2017年，经营活动产生的现金流量净额与净利润之间的差额达到了5661.40万元。这也从另外一个侧面反映了金春股份可持续发展的问题。

在最新披露的招股书中，金春股份给出了4点原由，其中影响最大的因素是2017年公司投资新建三条生产线，为了节约现金支出，将收到的银行承兑汇票通过背书方式转让给工程施工方和设备供应商，金额为7035.01万元，该等银行承兑汇票融资用于投资活动支出，未增加期末应收票据余额，在计算“经营性应收项目”时将其作为增加项目。

另外，就金春股份的综合毛利率来看，2015年-2019年分别为23.22%、24.39%、23.16%、19.23%、21.86%，2016年金春股份的毛利率达到顶峰，之后连续两年下滑，累计下滑超过5个百分点，2019年才有所恢复。

事实上，在2017年之前，金春股份的主要产品为水刺非织造布。横向对比来看，水刺非织造布的同行业上市公司主要包括诺邦股份、欣龙控股。

2017年-2019年，欣龙控股的水刺非织造布业务毛利率分别为15.97%、17.26%、19.02%；诺邦股份的水刺非织造布业务毛利率分别为21.59%、20.93%、26.28%，而金春股份的水刺非织造布业务毛利率分别为23.73%、18.41%、21.95%。

两家同行业上市公司的水刺非织造布业务毛利率大致呈上升态势，而金春股份则呈现下降趋势，其行业竞争力存疑。

为了扭转困境，金春股份于2017年、2018年开始分别进入热风和长丝超细纤维非织造布领域。

在热风非织造布领域，同行业上市公司有延江股份和新三板公司北京大源，其中，延江股份2017年-2019年度的毛利率分别为32.26%、32.7%、34.77%，同期金春股份仅为7.14%、12.67%、19.87%，远低于延江股份；但就趋势来说，是快速上升的。

另外，值得注意的是，杭州国光旅游用品有限公司（下称“杭州国光”）及其全资子公司纳奇科化妆品有限公司（下称“纳奇科”）一直以来都是金春股份的大客户。然而，杭州国光却是金春股份最大竞争对手诺邦股份的控股子公司。这种同行间复杂的业务关系，令外界心生疑虑。

公开信息显示，2017年，杭州国光是金春股份的第三大客户，直销金额2932.40万元；2018年上述两名客户合计为第四大客户，直销金额升至3673.26万元；2019年两者合计已晋升为第一大客户，直销金额达到5327.48万元。