京东物流为何能成为五月“逆流”？

港股一向有“五穷六绝”之说，即5月和6月的股市通常表现不会太好。而根据笔者的研究，通常在大市偏弱的时候进行IPO招股的公司，其首日预期表现也不会太好。和这个结论相关的是，市场下行的时候，IPO招股往往很难被热捧。

但是本周进行IPO招股的京东物流（02618.HK）却成为五月的“逆流”，被香港投资者热捧,成为五月新股奇观。

根据香港奇点财经的报道，京东物流是本周一（5月17日）至周五（5月21日）在香港公开进行IPO招股。仅周一当天，中国香港各家香港券商为京东物流借出的孖展额（即打新的融资额）已经超过1000亿元（港元，下同），超额认购超过125倍。这个融资额可能还没有包括银行系券商的借出款项，如果加上银行系的打新融资款，京东物流这次的IPO招股实属罕见大热门。

随后两天，京东物流的打新融资额数据进一步上升。

香港经济日报（HKET）披露，截止2021年5月20日中午，多家券商的数据显示，京东物流在香港佛诞公众假期，继续大量吸金，融资额锁定约1757亿元，超额认购达220.8倍。

又过了一天，到5月21日中午截止认购时，市传初步录得超额认购逾700倍，冻结资金超过5550亿元，超过100万人认购京东物流。

京东物流引入多名基石投资者包括软银愿景基金、淡马锡、Tiger Global、中国国有企业结构调整基金及中国诚通投资等，认购金额约118.82亿元。

盘点了一下，虽然香港大市这段时间表现不佳，但是京东物流做对了几件事，令其成为新股热门。具体来看，京东物流“天时”谈不上好，但在“地利”和“人和”方面表现出色。

降低身段 下调估值

最近除了京东物流，还有一个物流概念股在进行IPO，即从事物流地产的顺丰房托（02191.HK）。该股本周一（5月17日）首日挂牌便“潜水”，但是似乎并没有影响到京东物流。

笔者认为，京东物流能在五穷月获得逆袭，跟管理层主动调低估值不无关系，这可能是一个最重要的原因。

根据香港的《信报》，京东物流早前曾传出要以目标估值为400亿美元（约3120亿港元）进行IPO。但是从这次实际IPO招股情况来看，其发售价范围上下限计算的上市市值介乎2397.66亿至2641.32亿元，比目标估值明显下调了约15.3%至23.2%。海外媒体引述知情人士透露，京东物流计划以近下限每股40.36元定价，如此一来，集资额大约概为245.86亿元。

俗话说，没有卖不出去的货，只有卖不出去的价格。京东物流肯在这时候降价，显示出给投资者的诚意，因此获得热捧也在情理之中。

对小散户采取策略性安排

京东物流的另一个重要招数是吸引小散户捧场，形成热闹的打新气氛。

公司将每手新股交易数量仅设为100股，按其定价区间计算，每手打新的入场费仅约4379.7元。这个价格对于香港投资者来说完全不是问题。相比之下，今年以来部分新经济股票比如快手、百度（09888.HK）、哔哩哔哩（09626.HK）的每手认购价均超过1万元，因此京东的每手数量设计，也更有助于吸引大量散户捧场，提升散户认购意欲。

需要指出的是，散户是一把双刃剑。一方面，由于散户的财力有限，如果太多偏重散户，令人担忧，会不会造成新股认购不足？另一方面，散户多半持股时间短，特别是新股到价就可能抛掉。因此太多散户认购，对于后市的股价表现未必有好处。甚至有人可能会担心，如果太多散户打新，会不会造成首日是沽压严重？

京东物流这次处理得相当聪明。

公司建议发行的总股数约6.09亿股，但其中公开发售部分（即个人散户）仅占3%或1827万股，国际配售部分（即机构投资者）则占97%或5.91亿股——这个散户和机构的分配机制与一般港股有显著不同。

通常情况下，港股的公开发售部分占整个销售额的10%，国际配售部分占90%。而京东物流的上述安排，显然令散户组别可获得的新股数量大大减少，这就有利于提升散户级别的超额认购率，形成供不应求的效果。

引入大型机构作基石

散户级别的减少，意味着机构级别的份额将会相应增长。这同时也将考验京东物流的机构配售能力。

从披露的信息来看，这次京东物流引入了7名星光闪闪的基石投资者，其中日本的软银认购6亿美元，新加坡淡马锡认购17.05亿港元，Tiger Global认购2亿美元，中国国有企业结构调整基金及中国诚通投资共认购1.6亿美元，黑石认购1.5亿美元，Matthews Funds和Oaktree各认购1亿美元，总计15.29亿美元（约118.82亿港元）。

基石投资者通常设有6个月禁售期，这对其他机构或散户来说是一个重要的信心保障。从这7家基石投资来看，包括了各种不同的机构类别，而且所认购的份额近乎集资额一半。因此对于外界来说，是一个重要的强心剂。

基本面持续改善

投资最终还是要以业绩说话。从京东物流的IPO资料来看，公司的基本面似乎已经处于上升阶段，这也有助于吸引价值投资者入场。

京东物流最初只是为满足京东集团内部物流需求而设，后逐渐向外部客户开放。京东物流近年外部客户收入也不断增加，收入贡献从2018年仅占29.1%，2019年升至37.8%，2020年更进一步扩大到46.1%。

如果不包括股份支付、可转换可赎回优先股公允价值变动及上市开支的经调整盈利计算，京东物流最近数年的业绩持续改善，从2018年亏损16.15亿元人民币，至2019年已经收窄至只亏损9.24亿元人民币，到2020年已经扭亏为盈反赚17.1亿元人民币，也是连续13年亏损后首度出现盈利，因此后续发展令人充满遐想。

从上述几个方面来看，京东物流的热销，有其合理规律。

不少机构也看到上述几个环节，正在大力催谷京东的IPO销售。笔者从富途了解到，该公司已面向全体客户无门坎开放20倍杠杆，提供超300亿额度，助力“牛友”（富途牛牛软件把客户称为“牛友”）打新！

这也是一个比较罕见的打法。通常香港券商只提供10倍杠杆，提供20倍杠杆说明对该新股相当“有激情”。

当然，富途不忘走走形式，提醒各位牛友：“另须留意新股认购有跌破发行价风险，请综合考虑风险后参与认购。”

总的来说，京东物流的首日回报如何很难判断，但就整个IPO招股过程的安排，笔者觉得已经是高手所为。

（本文作者为香港理工大学博士、金融学者）

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