小心了！散户概念股效益“扭曲”ETF投资组合，专家警示风险

今年以来，在美国散户的推动下，GameStop、AMC院线等“散户概念股”节节攀升，这使得众多遵循被动投资原则的交易所交易基金（ETF）不得不增加这些股票在其投资组合中的持有比例。

这些ETF被动出现的越来越扭曲的仓位，令市场人士开始担心一个现实的问题，即当“散户概念股”本轮涨势结束时，这些ETF又恰恰离下一次周期性仓位再平衡还有一段时间，这些ETF的超大规模风险敞口会使它们及投资者遭受损失。

ETF被动持有高比例“散户概念股”

今年以来，GameStop、AMC院线等“散户概念股”涨势凌厉。以GameStop为例，其交易价格已为账面价值的35.2倍，是同行业股中值的10倍；其企业估值为远期基本收益的381倍，是其同行的51倍。

在如此情况下，主要遵循被动投资原则的ETF，变得别无选择：在下一个再平衡日到来前，这些ETF只能让这些股票在其投资组合中占据越来越大的份额。

贝莱德旗下规模为175亿美元的iShares Russell 2000价值交易所交易基金（iShares Russell 2000 Value exchange traded fund，IWN）共持有1495家公司的股票，但GameStop和AMC已成为其持股最多的两家公司，合计持股在其资产组合中占比达2.1%。贝莱德表示，IWN目前仍能实现盈利目标，市盈率为1.73倍，而罗素2000指数的市盈率为2.55倍。

IWN对“散户概念股”的高持仓绝非个例。GameStop占第一信托纳斯达克零售ETF（the First Trust Nasdaq Retail ETF，FTXD）仓位的13.8%。在景顺投资（Invesco）旗下的ETF中，景顺标普小盘股价值动量ETF（Invesco S&P SmallCap Value with Momentum ETF，XSVM）的持仓中GameStop持仓比例为8.8%，远高于其第二大持仓股的3.8%；景顺的另一只姐妹ETF——景顺标普小盘股动量ETF（Invesco S&P SmallCap Momentum ETF，XSMO）对GameStop的持仓比例更高达10.9%，其第二大持仓股比例为2.8%；景顺标普小盘股非必需消费类ETF（Invesco S&P SmallCap Consumer Discretionary ETF，PSCD）也持有7.8%的GameStop。

但这些例子都不如道富环球（State Street Global Advisors）旗下的道富SPDR标普零售ETF（SPDR S&P Retail ETF，XRT）那么惊人。尽管自称是一只权重相等的基金，但今年1月，其对GameStop的持仓比例升至19.9%，甚至大幅领先于前10大持股中其余9只股票持仓比例总和的11.8%。

增加ETF投资者风险

被动“扭曲”的投资组合以及ETF在再平衡仓位前无法调仓的规定，令市场人士担心，这将给投资者带来风险。

今年1月，XRT曾因投资者担忧对GameStop的持仓比例骤增会带来风险而遭受大幅抛售，令其资产规模在一日内从7亿美元跌至2亿美元。

“ETF必须遵循规则，按既定时间表来进行资产组合再平衡。”CFRA的ETF和共同基金研究主管罗森布鲁斯（Todd Rosenbluth）称，“这就是风险所在，因为ETF需要一段时间来实现再平衡，而散户概念股扭转涨势可能发生在此之前。”

罗森布鲁斯认为，当前的市场动态正加剧ETF投资组合扭曲的趋势。“我们看到今年的股票表现相当分歧，赢家和输家相差甚大，在这种情况下，你会发现某几家涨势好的公司可以很快主导某个ETF的投资组合。”他还提示投资者，在购买ETF前一定要看清组合，否则容易遭受损失。

晨星被动策略高级基金分析师拉蒙特（Kenneth Lamont）也称：“市场上有一些不寻常的力量推动了GameStop和AMC上涨，而被动策略所做的只是反映市场情况，因此我们可能同时在一些ETF投资组合中看到不寻常的结果，即其投资组合范围收窄。”

景顺ETF高级股票产品策略师卡里瓦斯（Nick Kalivas）认为，“散户概念股”现象实际上对XSVM、XSMO等基于因子配置资产的“智能贝塔”（Smart beta）策略基金有利，因为这一现象会令这类ETF更容易“获得上涨中股票的敞口”。随后，当再平衡的日期到来时（XSVM和XSMO每年有两次再平衡日），这些ETF所采用的机制又会遵循低买高卖的趋势，在投资组合中减少对上涨中股票的敞口。

“智能贝塔”策略结合了主动策略和被动策略优点，是一种通过系统的、基于规则的指数，来获得特定因子风险敞口的策略，具有规则化、投资成本低、策略透明度高等特点。

一种市场上提出应对“散户概念股”效应的选择，是让ETF更频繁地进行再平衡。然而，这将增加营业税和交易成本。

拉蒙特称：“这就是为什么我们不会看到ETF每天再平衡，这是不切实际的。每个季度进行再平衡都已经相当频繁了，我不认为会有很多ETF愿意选择每月一次再平衡。”

卡里瓦斯坦言，增加再平衡的频率“在我们与ETF客户的谈话中曾经出现过”，但标普认为：“就获取因子（factor）和最小化交易成本而言，目前的再平衡频率已经是最佳的了。”

罗森布鲁斯表示，一种替代方案是增加“允许基金在特定情况下提前再平衡”的规定。他举例称，iShare MSCI美国动量因子ETF（iSharesMSCI USAMomentumFactor ETF，MTUM）去年就曾因高波动性提前进行了仓位再平衡。

另一种市场认为可用来管控风险的选择是制定新规则，限制任何一只股票的权重。事实上，目前一些ETF已经设置了对单只股票持股的最高比例，但这一比例往往设定在相当高的水平。例如，PSCD对单只股票权证设置的上限为22.5%。

卡里瓦斯表示：“唯一解决风险问题的办法，是让投资者自身保持警惕。投资者需要谨记，ETF的运作是基于规则的，所以当规则出错时，不会有人来人工纠正错误。”