猪价跌破成本，头部猪企“以量补价”逻辑受到挑战

猪价连续下行，整个养猪业“愁云惨淡”，连带着引发“猪肉股”下挫。

截至6月17日收盘，大北农（002385.SZ）跌6.23%，盘中跳水跌9%，牧原股份（002714.SZ）、温氏股份（300498.SZ）、天邦股份（002124.SZ）纷纷下挫。

这些头部猪企在猪价高涨产能扩张时是急先锋，如今猪价下行，甚至跌破自繁自养成本线之际，出栏生猪越多损失越大，“以量补价”的业绩逻辑正遭受挑战。多位行业内人士称，在市场价格已经跌破成本线时，这一逻辑是行不通的，降本增效才是关键。

搜猪网首席分析师冯永辉对第一财经表示，对自繁自养的猪企来说，会非常纠结。如果仍然按照批次进行生产，眼前的亏损肯定是无法规避的。如果去产能的话，将付出的代价就是未来猪价上涨时手上是否还有猪。

冯永辉说，猪企需判断目前的亏损是持续亏损还是短期亏损。如果是前者，就要马上缩减产能，否则就要忍受当前的低价，等待价格涨起来，用下一茬的利润弥补这一茬的亏损。

中国养猪业两种模式

在中国，养猪业存在两种模式，一种是以温氏股份为代表的“公司+农户”，另一种是以牧原股份为代表的自繁自养。

今年3月第一财经记者到牧原股份位于河南省南阳市的总部实地走访，牧原股份副总经理、董事会秘书秦军对记者表示，基于自繁自养的养殖模式，牧原股份的种猪、仔猪均为自产。由于坚持全自养，牧原股份需要自主投资建设生猪养殖场。这显著区别于“公司+农户”相对具有“轻资产”特点的代养模式。

相对来说，自繁自养模式在成本控制上有着显著优势。比如，无需向农户（或家庭农场）等支付委托养殖费用，从而降低了单位产品的生产成本；再比如，能够将饲料加工、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养等生产环节置于可控状态，并通过各项规划设计、生产管理制度，在各生产环节实现规范化、标准化作业。

秦军称，在正常年份，商品猪的单位成本差异不是特别明显，然而在仔猪价格大涨的背景下，差异就被显著拉大了。前两年仔猪外购价格最高的时候超过2000元，而牧原股份内部供应的仔猪成本价，低至每头200~300元。单这个价差，就能够很大程度上提升成本，影响毛利率。

但如今，猪价连续下行，饲料价格不断攀升，养猪业基本已经处于亏本状态。谋易咨询首席顾问王中对第一财经记者表示，目前的猪价已经跌破大部分采用自繁自养模式企业的成本价，包括牧原股份。那些养殖水平差的养殖户和猪企，已经陷入深度亏损。

据布瑞克农产品集购网统计，2020年，平均每头生猪可营收4000~4200元。但目前，每头250斤生猪产值下降至1750元。受猪价下行、饲料涨价的影响，利润变化则更大。2020年，每头生猪毛利润2000元。按照当前每斤7元的出栏价格，如果年初以每头1500元以上的价格购买仔猪的话，每头将亏损近2000元。从今年4月份开始，大量外购仔猪的猪企面临亏损，自繁自养的猪企仍有利润，大约每头200元~600元。到了5月份，外购仔猪的猪企亏损达到每头1000元左右；自繁自养的猪企，前半个月小幅盈利，后半个月开始亏损，全月盈亏平衡。到了6月份，整个养猪业开始进入全面亏损。

面对当期养猪业全面亏损的状况，两种模式的代表性企业，也做出了不同的应对举措。

比如，新希望（000876.SZ）、正邦科技（002157.SZ）等企业停止外购仔猪，以降低整体成本压力。在今年5月召开的2020年年度股东大会上，牧原股份相关负责人表示，2021年核心工作是“做好成本管理”，通过生产指标、人工效率和管理水平的提升来实现成本的下降，并确立2021年全年度每公斤14元以下的成本目标。

王中认为，在猪周期规律仍然存在的情况下，“公司+农户”模式显然更有弹性，只是在这两年高猪价的情况下，掩盖了这一模式的优势。当然，从生物安全防控角度来看，采用自繁自养模式的猪企，更有利于做好防控工作。

中国农业科学院北京畜牧兽医研究所研究员朱增勇对第一财经记者表示，两种模式各有优势，自繁自养高度垂直管理，执行效率高；外购仔猪订单式模式，能够在“轻资产”情况下快速扩产，但管理和沟通成本高。

他认为，虽然价格下跌会影响采取不同模式企业的生产安排和进程，但头部大型猪企要提升企业核心竞争力，就必须尽快由原始资本扩张转向科技驱动，将提升种猪效率和生产管理技术效率作为降低成本的核心。

头部猪企还没有淘汰母猪产能

从2019年三季度到2020年，头部猪企的重心在于拿地、并购、扩建产能。随着产能加速恢复，2021年生猪供应从紧张到过剩，加上牛羊供应创历史高点，禽类产能过剩，猪价逐步走低。从大趋势来看，2021年猪价下跌基本明确，这已经成为行业共识。

市场情绪也格外低迷。6月15日，大商所于今年9月交割的生猪期货主力合约，盘中一度低至18550元/吨，创出2021年1月8日生猪期货挂牌以来新低。

然而，本轮压栏大猪出净后，由2020年冬季生猪疫情复发所带来的供给缺口，或将在2021年二季度末三季度初体现，届时猪价有望迎来一波反弹，重新进入盈利区间。

由于猪价由母猪产能所决定，头部猪企的存栏母猪可视为风向标。目前来看，尽管今年以来猪价一路下跌，从5月份开始，东北局部地区出现了淘汰母猪的情况，但是头部猪企并未有减持生物性资产的计划。

6月16日，针对投资者提问，牧原股份回复称，截至2021年3月底，能繁母猪存栏为284.6万头，较2020年底有所增加。

冯永辉表示，头部猪企还没有淘汰母猪产能，只是个别猪企在轮换优质二元母猪，这是一个明显的风向标，也就意味着，行业内预判当期价格低谷、行业亏损只是阶段性表现，正在等待下半年的猪价反弹。

朱增勇称，从短期来看，猪企应该及时关注主管部门发布的生产和市场预警信息，合理规划生产节奏，通过淘汰落后产能母猪、提高管理效率降成本；从中期来看，需要加强研发投，特别是上游种业育种创新，以及下游食品价值链开发。

此外，养猪业也应该转变思路，从之前的扩张转为存量精细化管理，控制单位成本，提高效率，将重心放在生产管理、饲料原料及猪价风险管理方面，充分利用衍生工具规避价格风险。

当前生猪养殖成本增加，除了饲料原料成本增加以外，还有很大一部分是生物安全防控，这使得生猪养殖成本普遍每斤增加0.5~1元。非洲猪瘟的偶发性，是当前养猪业的最大不确定性。使用疫苗防控，能够降低这种不确定性。从长期来看，有利于产业发展，也有助于降低养殖成本，但会加重明后两年生猪产能过剩的压力。

头部猪企“以量补价”逻辑能否自洽？

牧原股份2020年度报告显示，营业总收入562.77亿元，比上年同期增加178.31%；实现归属于上市公司股东的净利润274.51亿元，比上年同期增加348.97%。

同期经营业绩飙涨，源于2020年生猪销售量价齐升。2020年，牧原股份销售生猪1811.5万头，较上年同期增长76.67%。同时，2020年生猪价格持续高位，商品猪全年销售均价为28.04 元/公斤，较2019年上涨51.40%。

今年一季度，牧原股份销售生猪772.0万头，较上年同期增长201.09%。因此，尽管随着国内生猪产能逐渐恢复，2021年一季度生猪价格较去年同期有所下降，但是较上年同期，本期经营业绩仍然同比增长62.17%~76.70%。

但养猪业毕竟是一个周期性的行业，随着生猪产能的逐渐恢复，从2021年开始，本轮“超级猪周期”进入下行阶段。

国信证券认为，考虑到2020年底262.4万头的能繁母猪存栏和131.9万头的后备母猪存栏，牧原股份2021年生猪出栏有望达到4300万头，同比实现翻倍以上增长。

6月8日，针对投资者关于“2021年市场生猪价格下滑，公司能否确保周期正常利润”的提问，牧原股份回复称，针对猪周期的波动，公司建立了完整的生猪产业链，不断加强成本控制，主要从自动化、标准化、智能化养殖，育种研发，精细化管理，合理布局、低成本采购，根据指标适时、适度调整资本开支规模等五大措施。

上市至今，牧原股份一直处于激进扩张进程中，尤其是2019年国家提出生猪稳产保供政策目标以来，产能扩张更是疯狂。尽管自繁自养模式有防疫、成本控制等各种优势，但仅依靠自身的经营现金流，仍然无法满足重资产模式下的快速扩张，这就意味着，牧原股份必须不断融资以支撑扩张。

据《长江商报》统计，2014年上市以来，包括258.75亿元的直接融资、242.29亿元的间接融资、95.5亿元的可转换公司债券，再算上引进华能信托不超过100亿元的融资，以及融资租赁不超过30亿元的变相募资，牧原股份累计融资金额超过700亿元。

这些募资，多用于建设猪舍，支撑产能疯狂扩张。

业内人士提醒，快速扩张的牧原股份仍然需要警惕猪周期反转的风险。随着稳产保供产能的逐渐释放，猪价下跌已经不可避免，而重金押注养猪业的牧原股份，由于产业结构单一，或将面临业绩承压。